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預(yù)期基建持續(xù)發(fā)力但會(huì)避免強(qiáng)刺激，預(yù)測(cè)2024年狹義基建投資+4.5%?；ㄍ顿Y往往作為政府逆周期調(diào)節(jié)的工具，其投資強(qiáng)度很大程度上取決于政府投資的意愿，而投資意愿取決于非基建領(lǐng)域的投資強(qiáng)度。從三駕馬車角度來看，不管是消費(fèi)、出口、還是地產(chǎn)投資，盡管復(fù)蘇進(jìn)程相對(duì)偏弱，但總量上2024年預(yù)計(jì)仍會(huì)好于2023年，因此總體的基建投資意愿并不會(huì)強(qiáng)于今年。我們假設(shè)2024年的經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)定為5%，在各環(huán)節(jié)弱復(fù)蘇的假設(shè)下，需要固投增長(zhǎng)4.1%，基建增長(zhǎng)4.5%。我們選擇消費(fèi)、出口、地產(chǎn)投資作為確定基建投資目標(biāo)的三個(gè)核心觀測(cè)指標(biāo)，定義“其他經(jīng)濟(jì)發(fā)展觀測(cè)指標(biāo)”=社零增速60%+地產(chǎn)投資增速5%+出口總值增速15%，那么可以觀察到過去十年基建增速與“其他經(jīng)濟(jì)發(fā)展觀測(cè)指標(biāo)”呈現(xiàn)出越來越強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。因此，展望2024年，在其他因素弱復(fù)蘇的背景下，基建相關(guān)政策不會(huì)偏重于強(qiáng)刺激。
　　把握基建領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，關(guān)注中央財(cái)政直接或間接支持的細(xì)分賽道。盡管總量上繼續(xù)保持高增速存在難度，但基建的驅(qū)動(dòng)因素和資金結(jié)構(gòu)正在發(fā)生顯著變化。未來居民和企業(yè)部門信心相對(duì)不足，地方政府債務(wù)壓力較大，面對(duì)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)需要，中央財(cái)政加杠桿擴(kuò)內(nèi)需成為必然選擇，2022年末中國中央政府杠桿率21.4%，低于大多數(shù)世界主要經(jīng)濟(jì)體，仍然有較大加杠桿空間，能夠以國債形式為基建提供融資，為重大項(xiàng)目建設(shè)提供支持。10月中央財(cái)政決定增發(fā)1萬億國債，支持災(zāi)后恢復(fù)重建和彌補(bǔ)防災(zāi)減災(zāi)救災(zāi)短板，此次增發(fā)的國債由中央還本付息，全部通過轉(zhuǎn)移支付的方式安排給地方使用。可以預(yù)見的是，未來債務(wù)發(fā)行的信用主體上移仍將繼續(xù)演繹，由專項(xiàng)債置換城投債基本實(shí)現(xiàn)了新增債務(wù)由政府表外向政府表內(nèi)轉(zhuǎn)移，下一步由“發(fā)行國債+轉(zhuǎn)移支付”置換地方政府債或能夠有效控制地方債務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)，降低融資成本。
　　地方基建邏輯轉(zhuǎn)變，存量關(guān)注化債，增量關(guān)注PPP新模式。10月、11月集中發(fā)行1.37萬億“特殊再融資債券”，用于償還債券融資以外的債務(wù)，“特殊再融資債”重啟發(fā)行有助于地方履行存量到期的支出責(zé)任，建筑企業(yè)PPP項(xiàng)目應(yīng)收款減值壓力有望得到緩解。11月發(fā)改委與財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于規(guī)范實(shí)施政府和社會(huì)資本合作新機(jī)制的指導(dǎo)意見》首次提出PPP模式應(yīng)全部采取特許經(jīng)營(yíng)模式實(shí)施，政府與社會(huì)資本合作范圍應(yīng)限定于有經(jīng)營(yíng)性收益的項(xiàng)目，對(duì)市場(chǎng)化程度較高、公共屬性較弱的項(xiàng)目，應(yīng)由民營(yíng)企業(yè)獨(dú)資或控股；關(guān)系國計(jì)民生、公共屬性較強(qiáng)的項(xiàng)目，民營(yíng)企業(yè)股權(quán)占比原則上不低于35%。此次PPP新政對(duì)PPP項(xiàng)目回報(bào)機(jī)制做出了嚴(yán)格界定，明確提出了對(duì)社會(huì)資本參與度的要求，具有豐富PPP項(xiàng)目實(shí)施經(jīng)驗(yàn)的建筑企業(yè)，尤其是民營(yíng)建筑企業(yè)預(yù)計(jì)將在新承接的項(xiàng)目中獲得更多融資支持和資源傾斜。
　　投資建議：推薦三條投資主線。1）關(guān)注中央財(cái)政重點(diǎn)支持的基建領(lǐng)域2）關(guān)注地方“化債”背景下，PPP模式發(fā)展新機(jī)遇3）政策暖風(fēng)吹拂，關(guān)注“改造更新”新主線。除以上三條投資主線外，2024年建筑行業(yè)亦存在一些相對(duì)獨(dú)立于基建主線的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。重點(diǎn)推薦：中國交建、太極實(shí)業(yè)、安徽建工、建科院、德才股份。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；政策落地不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；改造類項(xiàng)目審批進(jìn)度不及預(yù)期；地方財(cái)政壓力持續(xù)增大。