>> 方正證券-專(zhuān)題研究-“二永債”下沉：邏輯、模型與擇券-231213
| 上傳日期： |
2023/12/13 |
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| 格式： |
pdf 共14頁(yè) |
來(lái)源： |
方正證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張偉,康正宇 |
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城投債凈融資2024年將面臨收縮壓力，市場(chǎng)缺乏高票息+具有一定安全性的資產(chǎn)。并且化債行情下，1年左右的城投利差已經(jīng)壓縮至低位，進(jìn)一步壓縮空間變小。為此11月以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)于城農(nóng)商“二永債”關(guān)注度提升，并且?guī)?lái)城農(nóng)商“二永債”利差出現(xiàn)不小的壓縮。那么城農(nóng)商“二永債”市場(chǎng)情況如何，如何挖掘城農(nóng)商行“二永債”，本文將對(duì)此進(jìn)行分析。
一、市場(chǎng)缺高票息+具有一定安全性的資產(chǎn)；疊加資本新規(guī)影響；從而驅(qū)動(dòng)了11月以來(lái)的城農(nóng)商行“二永債”下沉行情
8月以來(lái)城投債開(kāi)啟了一輪化債行情，短久期城投債利差被大幅壓縮，而11月之前城農(nóng)商行“二永債”存在滯漲。并且展望后市，高票息+具有一定安全性的資產(chǎn)依然緊缺，而城農(nóng)商行“二永債”具備這一特征。商業(yè)銀行資本新規(guī)要在2024年開(kāi)始實(shí)施，這對(duì)中小銀行之間互持“二永債”存在一定的影響，此時(shí)也需要非銀機(jī)構(gòu)資金。在這一背景下，11月以來(lái)城農(nóng)商行“二永債”利差被快速壓縮，券商資管是買(mǎi)入主力，債基和保險(xiǎn)買(mǎi)入量還不高。
二、城投債投資邏輯同樣適用于城農(nóng)商“二永債”篩選
城農(nóng)商行深耕當(dāng)?shù)?，其?jīng)營(yíng)情況與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)狀況正相關(guān)。并且城農(nóng)商行投向城投的信貸規(guī)模占比高。因而可以按照篩選城投債的邏輯去做城農(nóng)商行“二永債”篩選。城農(nóng)商行“二永債”利差走勢(shì)與同區(qū)域城投債走勢(shì)大致趨同，有時(shí)存在滯后。我們選取了“二永債”樣本量較大的江蘇省和浙江省，對(duì)比近幾年區(qū)域內(nèi)城投債、二級(jí)債和永續(xù)債信用利差中位數(shù)走勢(shì)。從結(jié)果來(lái)看，2022年11月之前，江浙城投債與城農(nóng)商的“二永債”利差中位數(shù)走勢(shì)基本趨同。在債市調(diào)整的時(shí)候城農(nóng)商二級(jí)債波動(dòng)反而小于當(dāng)?shù)爻峭秱▌?dòng)，城農(nóng)商行永續(xù)債調(diào)整幅度與當(dāng)?shù)爻峭秱喈?dāng)。
三、構(gòu)建量化評(píng)價(jià)模型評(píng)價(jià)城農(nóng)商行
從區(qū)域視角評(píng)估城農(nóng)商行主要考量地方經(jīng)濟(jì)財(cái)政和銀行自身資質(zhì)水平。因此，我們結(jié)合數(shù)據(jù)可得性，選取資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力、資本充足率、流動(dòng)性、區(qū)域經(jīng)濟(jì)水平和股權(quán)結(jié)構(gòu)等6個(gè)一級(jí)指標(biāo)，并細(xì)分為13個(gè)二級(jí)指標(biāo)對(duì)城商行和農(nóng)商行進(jìn)行量化評(píng)價(jià)。其中股東背景較為重要，在模型中的權(quán)重也最高。
四、江浙可以挖掘的主體較為豐富
根據(jù)評(píng)分模型以及存量“二永債”規(guī)模，我們建議關(guān)注以下區(qū)域的城農(nóng)商行主體。江蘇：南京銀行和江蘇銀行更為穩(wěn)健，也可以關(guān)注張家港農(nóng)商行和昆山農(nóng)商行和蘇州銀行。浙江：寧波銀行和杭州銀行更為穩(wěn)健。進(jìn)一步下沉可關(guān)注杭州聯(lián)合農(nóng)商行、紹興和湖州銀行。
山東建議關(guān)注青島農(nóng)商行；湖南建議關(guān)注湖南銀行和長(zhǎng)沙農(nóng)商行；福建建議關(guān)注廈門(mén)銀行和廈門(mén)國(guó)際銀行；四川關(guān)注成都農(nóng)商行；廣西關(guān)注北部灣銀行；湖北關(guān)注湖北銀行等。
風(fēng)險(xiǎn)提示：監(jiān)管政策發(fā)生變化，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)調(diào)整，數(shù)據(jù)可得性差影響統(tǒng)計(jì)結(jié)論
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