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數(shù)據(jù)快評(píng)：11月社融同比增速小幅回升，主要靠政府債擴(kuò)容支撐。具體看，11月新增人民幣貸款1.09萬(wàn)億元，同比少增1,368億元，主要由于企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比少增；11月新增社融2.45萬(wàn)億元，符合Wind一致預(yù)期，且同比多增4,556億元（圖表1）。由此，11月社融同比增速?gòu)?0月的9.3%小幅上升至9.4%，但（季調(diào)后）月環(huán)比折年增速?gòu)?1.5%放緩至9.4%（圖表2）。從分項(xiàng)看，11月社融同比多增，主要是靠政府債凈融資支撐，后者占新增社融的比例達(dá)47%、明顯高于去年同期的33%。貨幣增長(zhǎng)方面，11月M2同比增速回落0.3個(gè)百分點(diǎn)至10%，主要由于居民存款同比明顯少增；而11月M1同比增速?gòu)?0月的1.9%放緩至1.3%。
　　分析結(jié)論：12月政府債凈發(fā)行有望繼續(xù)支撐社融增速，而明年社融增速可能主要取決于地產(chǎn)周期走勢(shì)以及政府逆周期政策的力度。在地產(chǎn)周期偏弱的背景下，政府債加速發(fā)行對(duì)社融增速的支撐尤為重要。考慮今年12月剩余的新增政府債額度約為1.1萬(wàn)億元，如果額度全部用盡的話(huà)，12月政府債凈發(fā)行有望提振社融同比增速約0.2~0.3個(gè)百分點(diǎn)。往前看，考慮房地產(chǎn)行業(yè)處于結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型階段，明年地產(chǎn)周期可能面臨一定的壓力，社融增速可能更多取決于政府債凈發(fā)行的情況。
　　具體分項(xiàng)數(shù)據(jù)分析如下：
　　1）11月新增人民幣貸款1.09萬(wàn)億元，低于Wind一致預(yù)期（1.21萬(wàn)億），同比少增1,368億元。由此，11月人民幣貸款余額同比增速下降0.1個(gè)百分點(diǎn)至10.8%。11月新增人民幣貸款低于預(yù)期，主要是因?yàn)槠髽I(yè)中長(zhǎng)期貸款同比少增2,907億元，部分受去年同期高基數(shù)拖累。但11月企業(yè)短期貸款、票據(jù)融資分別同比多增1,946、543億元，可能也反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸需求不強(qiáng)。另一方面，11月新增居民短期貸款594億元，同比多增69億元；新增居民中長(zhǎng)期貸款2,331億元，雖然低基數(shù)下同比多增228億元，但顯示居民購(gòu)房需求仍待修復(fù)。
　　2）11月新增社融為2.45萬(wàn)億元，基本符合Wind一致預(yù)期，同比多增4,556億元，主要是由于政府債凈融資同比大幅多增。從貸款以外的分項(xiàng)看（圖表3），11月政府債凈發(fā)行1.15萬(wàn)億元，顯著高于去年同期的6,520億元，主要是由增發(fā)國(guó)債以及地方特殊再融資債的大規(guī)模發(fā)行提振。同時(shí)，11月包括信托貸款、委托貸款與銀行未貼現(xiàn)承兌匯票在內(nèi)的“非標(biāo)”資產(chǎn)合計(jì)余額環(huán)比微增14億元，同比多增276億元，且較10月環(huán)比下降2,572億元明顯改善，顯示銀行通過(guò)表外票據(jù)回表沖量的現(xiàn)象有所緩解。此外，11月企業(yè)債凈融資1,330億元，同比多增726億元，主要由于去年同期債市調(diào)整下基數(shù)偏低。
　　3）11月M2同比增速?gòu)?0月的10.3%回落至10%，小幅低于Wind一致預(yù)期（10.1%），主要反映居民存款同比明顯少增的影響（圖表4）。經(jīng)季節(jié)性調(diào)整后，11月M2月環(huán)比（非年化）增速持平于0.8%。11月人民幣存款余額環(huán)比增加2.53萬(wàn)億元，同比少增4273億元，其中居民存款同比少增1,34萬(wàn)億元，而企業(yè)存款同比多增511億元，非銀存款同比多增9,020億元。此外，11月財(cái)政存款減少3,293億元，同比少減388億元，由此財(cái)政存款同比增速?gòu)?0月的9%加快至10.2%，邊際拖累M2同比增速。11月M1同比增速?gòu)?0月的1.9%放緩至1.3%（圖表5），且月環(huán)比（非年化）增速?gòu)?0月的-0.4%回落至-0.5%，顯示企業(yè)現(xiàn)金流仍有待改善。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長(zhǎng)政策不及預(yù)期；地產(chǎn)周期持續(xù)回落。