>> 華金證券-美聯(lián)儲FOMC會議(2023.12)點評：點陣圖脆弱性風險，領(lǐng)先還是滯后？-231214
| 上傳日期： |
2023/12/15 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
華金證券 |
| 評級： |
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作者： |
秦泰 |
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投資要點
年內(nèi)最后一次FOMC會議決定維持利率水平不變，鮑威爾逆轉(zhuǎn)了兩周前對通脹的判斷，表示對通脹連續(xù)下行展望較為樂觀。最新點陣圖預(yù)計美聯(lián)儲明年降息或達3次，整體立場較此前顯著軟化。當?shù)貢r間12月13日，美聯(lián)儲FOMC會議聲明稱經(jīng)濟活動“已經(jīng)從三季度強勁步伐中開始放緩”，同時今年以來首次明確表示“通脹在過去一年中有所降溫”，因而決定連續(xù)第三次會議暫停加息，繼續(xù)將聯(lián)邦基金利率目標維持在5.25%-5.5%的區(qū)間。鮑威爾在會后的新聞發(fā)布會上明確稱“相信政策利率已經(jīng)到達或接近本輪緊縮周期的頂峰（we believe that our policy rate is likely at or near its peak for this tightening cycle）”，在問答環(huán)節(jié)亦首次正面回應(yīng)美聯(lián)儲委員們已經(jīng)開始考慮并“在本次會議上討論降息（clearly a discussion for us at our meeting today）”。點陣圖顯示參會成員中位數(shù)預(yù)計明年底聯(lián)邦基金利率水平在4.625%左右，即明年全年降息可達3次，這一預(yù)測較9月低達50BP。以上種種跡象令市場相信美聯(lián)儲正在快速轉(zhuǎn)向鴿派立場，會后美元指數(shù)日內(nèi)跌破102.4，創(chuàng)近三個月新低。
上修增長、下修通脹、降息加快——預(yù)測數(shù)據(jù)奇特的結(jié)構(gòu)系于勞動力供給連續(xù)大幅增長這一個脆弱假設(shè)，美國經(jīng)濟與貨幣政策之間的關(guān)系處于相當不穩(wěn)定的模式中。美聯(lián)儲在其經(jīng)濟預(yù)測（SEP）中表達了更加樂觀的“軟著陸”判斷，GDP同比增速方面，大幅上修23Q4預(yù)測0.5個百分點至2.6%的同時僅小幅下修24Q4預(yù)測值0.1個百分點至1.4%，后者仍大幅高于3月、6月預(yù)測水平；于此同時維持2023-2025年失業(yè)率預(yù)測不變（而非下修），但又大幅下修23Q4、24Q4核心PCE通脹分別達0.5、0.2個百分點至3.2%、2.4%。也就是說，美聯(lián)儲在更樂觀的經(jīng)濟展望背景下，得出了失業(yè)率不會下行且通脹會更快回落的結(jié)論，由此預(yù)計會在明年以更快的速度降息?？此泼艿臄?shù)據(jù)預(yù)測結(jié)構(gòu)只有一個辦法可以在邏輯上彌合起來——美聯(lián)儲認為美國的勞動力供給會以明顯快于社會總需求的速度增加，從而在推升產(chǎn)出的同時壓低薪資、消解薪資通脹螺旋。而這正是鮑威爾在新聞發(fā)布會上傳遞的核心邏輯。鮑威爾表示，美國勞動力市場盡管仍然維持緊張狀態(tài)，但“供需持續(xù)趨于均衡（continue to comeinto better balance）”，強勁的就業(yè)增長伴隨著由勞動參與率提升和移民增加所帶動的“勞工供給的增長”，預(yù)期勞動力市場的“再平衡”會緩解通脹上行壓力。作為典型的總需求政策，貨幣政策當局將軟著陸和通脹下行的期待全系于供給側(cè)的勞動力要素連續(xù)自發(fā)增加，這種邏輯是十分脆弱的。
經(jīng)濟不確定性較大時，點陣圖往往退化為滯后而非領(lǐng)先指標。美國薪資通脹螺旋近期仍可能再次強化，不可過早掉以輕心。建議重視鮑威爾對點陣圖的“免責聲明”，我們?nèi)跃S持2024年9月前美聯(lián)儲不會降息的預(yù)測不變，一切都還有待觀察。事實上，美國勞動參與率已經(jīng)連續(xù)4個月處于平臺期，并且較疫情前水平僅低不到1個百分點，勞動力供給繼續(xù)大幅增加潛力空間已經(jīng)較??；此外，近兩個月有所降溫的薪資增速可能仍在反映汽車工人罷工的短暫沖擊，而罷工換取的未來數(shù)年薪資大幅上漲的合同尚未在薪資和通脹數(shù)據(jù)中體現(xiàn)出來。加之美國居民消費需求今年以來持續(xù)顯著好于市場預(yù)期，零售增速6月以來重新趨于上行，需求持續(xù)偏熱、供給釋放潛力有限的背景下，房地產(chǎn)市場和金融系統(tǒng)性風險又相對可控，薪資通脹螺旋很有可能在未來數(shù)月再度強化，出現(xiàn)類似今年Q2-Q3的現(xiàn)象。此外，我們整理美聯(lián)儲自2018年以來的經(jīng)濟預(yù)測后發(fā)現(xiàn)，事實上美聯(lián)儲對于實際GDP增速、核心PCE通脹和失業(yè)率等數(shù)據(jù)的預(yù)測存在相當大幅度的季度間震蕩修正，這一時期至今美聯(lián)儲的預(yù)測反映的主要是當下已經(jīng)公布的數(shù)據(jù)和經(jīng)濟狀況，不僅很難作為領(lǐng)先指標看待，甚至可以說具有相當明顯的滯后性。鮑威爾在發(fā)布會上強調(diào)“預(yù)測結(jié)果并不是委員會決定”，“如果經(jīng)濟演進與預(yù)測偏離，政策路徑將重新調(diào)整至與美聯(lián)儲目標相適應(yīng)的狀態(tài)”。鮑威爾還指出，盡管與會者不認為應(yīng)該進一步加息，他們也“并不想把這種可能性從牌桌上移除”。疫情以來美聯(lián)儲對美國經(jīng)濟金融形勢變化形成了更強的靈活調(diào)節(jié)能力，現(xiàn)在下定論為時尚早，一切都仍有待觀察。
風險提示：美聯(lián)儲超預(yù)期加息風險。
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