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整車廠核心能力探討及投研方法論轉(zhuǎn)變：由多車型到勝率。自主與合資充分內(nèi)卷后21年起快速持續(xù)提份額，格局變化后“產(chǎn)品周期”將逐漸失效，需求把控和電動化節(jié)奏對中期提份額重要性顯現(xiàn)，需求把控能力的核心是跳出“軸距-種類”固有體系重新研究和規(guī)整用戶的能力，以及后期推出的產(chǎn)品引起所定義用戶的共情程度。
　　核心競爭力：深刻的用戶研究和豐富細(xì)致的產(chǎn)品定義。1）爆款背景：汽車逐步從交通工具變?yōu)橐苿又悄苌羁臻g，使用場景增多促駕駛體驗(yàn)外的用車體驗(yàn)重要性不斷增強(qiáng)。2）爆款核心：充分重視消費(fèi)者多樣化的需求，并依據(jù)自身產(chǎn)品定義能力提供優(yōu)質(zhì)解決方案。3）核心能力：①精準(zhǔn)的產(chǎn)業(yè)理解及行業(yè)β選擇；②深刻的用戶研究和豐富細(xì)致的產(chǎn)品定義。
　　短期確定性：銷量-產(chǎn)品矩陣&渠道下沉；盈利-規(guī)模效應(yīng)。1）銷量：產(chǎn)品矩陣下探20-30w價(jià)格帶，并逐步推出高壓純電產(chǎn)品，疊加渠道向三四線及以下下沉，擴(kuò)大目標(biāo)消費(fèi)群體。2）盈利：電動智能車時(shí)代，產(chǎn)業(yè)鏈分工變化導(dǎo)致電車規(guī)模效應(yīng)更強(qiáng)，公司爆款大單品+高零部件復(fù)用率+銷量高增共促盈利，盈利已迎拐點(diǎn)且將持續(xù)增長。
　　長期護(hù)城河：產(chǎn)品定義能力難復(fù)制且戰(zhàn)略路徑清晰。1）產(chǎn)品定義難復(fù)制：①電動智能化技術(shù)迭代加快，簡單的復(fù)制現(xiàn)有爆款車型概念設(shè)計(jì)難有成效；②基于用戶思維的車型開發(fā)流程對內(nèi)部組織效率及外部供應(yīng)鏈的快速響應(yīng)要求更高。③需求解讀后所提出的解決方案有高下之分且是公司產(chǎn)品差異化核心。④標(biāo)配硬件預(yù)埋策略維持產(chǎn)品全生命周期競爭力，軟件OTA塑造差異化規(guī)模效應(yīng)更強(qiáng)。2）戰(zhàn)略路徑清晰：①先求生存補(bǔ)短板，拼長板謀發(fā)展；②增程平臺→高壓純電產(chǎn)品節(jié)奏合時(shí)宜，品牌勢能+高壓快充布局為純電戰(zhàn)略奠定基礎(chǔ)；③智能化將躋身T1，具備自我造血能力后持續(xù)加大研發(fā)投入奠定領(lǐng)先優(yōu)勢。
　　投資評級：我們預(yù)計(jì)對應(yīng)23-25年?duì)I收為1220/2313/3003億元，增速為+169%/+90%/+30%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤85.5/151.4/218.2億元，同比增速分別+525%/+77%/+44%，截至2023年12月15日收盤價(jià)計(jì)算，公司當(dāng)前市值為2962億港元，對應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為31.5X、17.8X、12.3X。受益于公司持續(xù)完善產(chǎn)品布局+精準(zhǔn)的用戶需求把握能力，公司利潤釋放有望加速，首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源滲透率放緩帶來的行業(yè)增速變慢，新車型供給增多導(dǎo)致行業(yè)競爭加劇，新車型市場接受度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，研究報(bào)告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)等。