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●藥店外流處方增量可期，行業(yè)集中度加速提升。從藥品銷(xiāo)售終端來(lái)看，2022年藥品終端規(guī)模約1.8萬(wàn)億，零售藥店銷(xiāo)售占比達(dá)29.0%。伴隨醫(yī)藥分業(yè)、醫(yī)?？刭M(fèi)等改革進(jìn)入深水區(qū)，終端市場(chǎng)結(jié)構(gòu)有望加速調(diào)整，藥店增長(zhǎng)空間顯著。從門(mén)店數(shù)量來(lái)看，2022年我國(guó)零售藥店總數(shù)為61.1萬(wàn)家，行業(yè)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，連鎖企業(yè)貢獻(xiàn)主要增速（2010-2022年間，連鎖與單體藥店數(shù)量CAGR分別為8.4%/0.1%），百?gòu)?qiáng)連鎖企業(yè)則平均擁有門(mén)店數(shù)量超1361家，約為行業(yè)平均的25.7倍，多家頭部企業(yè)門(mén)店過(guò)萬(wàn)。
　　●統(tǒng)籌“應(yīng)納盡納”陸續(xù)落地，藥店處方外流增量可期。自2023年2月國(guó)家醫(yī)保局發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好定點(diǎn)零售藥店納入門(mén)診統(tǒng)籌管理的通知》以來(lái)，各地門(mén)診統(tǒng)籌政策細(xì)則相繼落地，持續(xù)完善。1.我們統(tǒng)計(jì)十省百余城相關(guān)細(xì)則，整體相對(duì)友好：①約52%城市報(bào)銷(xiāo)起付線顯著友好（無(wú)門(mén)檻或起付線為200元）；②僅21%的地區(qū)報(bào)銷(xiāo)比例參照三級(jí)醫(yī)療機(jī)構(gòu)（報(bào)銷(xiāo)比例相對(duì)低）。2.藥店統(tǒng)籌結(jié)算規(guī)模相較定點(diǎn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)仍有顯著增長(zhǎng)空間。據(jù)醫(yī)保局公布，截至8月，25省約14.1萬(wàn)家定點(diǎn)藥店開(kāi)通了門(mén)診統(tǒng)籌，累計(jì)結(jié)算1.7億人次，結(jié)算基金69.4億元。3.各地醫(yī)保電子處方中心相繼上線，處方流轉(zhuǎn)更為順暢，外流有望加速兌現(xiàn)。11月，云南首張依托國(guó)家醫(yī)保電子處方中心的線上電子處方流轉(zhuǎn)至定點(diǎn)藥店完成醫(yī)保結(jié)算；重慶明確定點(diǎn)藥店為線上線下的外流處方承接方。據(jù)中康數(shù)據(jù)，藥店行業(yè)8-10月銷(xiāo)售持續(xù)回暖；待各地細(xì)則落地并持續(xù)完善、定點(diǎn)藥店“應(yīng)納盡納”的總方針落地后，門(mén)診統(tǒng)籌藥店數(shù)量及占比的持續(xù)提升，電子處方流轉(zhuǎn)藥店的步伐加快，零售藥店處方外流增量可期，頭部連鎖藥店有望憑借多重優(yōu)勢(shì)持續(xù)受益。
　　●業(yè)績(jī)短期承壓，門(mén)店積極擴(kuò)張，預(yù)期持續(xù)向好。1.受基數(shù)及門(mén)診統(tǒng)籌政策落地進(jìn)度的短期影響，今年以來(lái)連鎖藥店板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊僦鸺痉啪彛?023Q1-Q3板塊營(yíng)收同比增速分別為26.5%/15.7%/9.7%，歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為32.0%/17.3%/5.6%。六家民營(yíng)連鎖單季度營(yíng)收同比增速均呈明顯放緩態(tài)勢(shì)。2.新店儲(chǔ)備充裕，龍頭擴(kuò)張步伐領(lǐng)先，新上市企業(yè)加速發(fā)力。2023年前三季度，大參林、老百姓、益豐藥房、一心堂、健之佳、漱玉平民分別新增門(mén)店3127、2709、2240、1322、802、1322、656家，增長(zhǎng)勢(shì)能儲(chǔ)備充裕。
　　●投資建議：當(dāng)前，藥店板塊處于政策、業(yè)績(jī)、估值多重底部，整體戴維斯雙擊可期。短期來(lái)看，待各地統(tǒng)籌政策相繼落地、電子處方流轉(zhuǎn)平臺(tái)上線，納入統(tǒng)籌藥店已數(shù)月運(yùn)營(yíng)，整體邏輯逐步跑通，明年符合資質(zhì)的零售藥店有望加速納入統(tǒng)籌范圍，行業(yè)整體預(yù)期持續(xù)向暖。中長(zhǎng)期來(lái)看，醫(yī)藥分業(yè)乃大勢(shì)所趨，零售藥店承接外流處方增量可期，品類(lèi)多元化打開(kāi)成長(zhǎng)天花板。建議關(guān)注：1）老百姓：加盟業(yè)務(wù)與“數(shù)智化”行業(yè)領(lǐng)先，全國(guó)布局，盈利能力提升空間顯著；2）益豐藥房：精細(xì)化管理典范，盈利能力行業(yè)領(lǐng)先的頭部連鎖藥店。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　●統(tǒng)籌政策落地不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。盡管中長(zhǎng)期來(lái)看，統(tǒng)籌政策落地及電子處方流轉(zhuǎn)平臺(tái)上線有望顯著加速處方外流進(jìn)程，但短期仍可因?yàn)楦鞯卣呗涞厮俣群图?xì)則不同，存在部分地區(qū)購(gòu)藥回流現(xiàn)象。
　　●門(mén)店擴(kuò)張速度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。目前行業(yè)已形成一定規(guī)模的零售連鎖藥店均在積極擴(kuò)張，提升市場(chǎng)份額的同時(shí)提升公司營(yíng)收規(guī)模；若行業(yè)估值處于相對(duì)不合理區(qū)間或其他不確定性因素發(fā)生，將對(duì)并購(gòu)進(jìn)度造成影響，進(jìn)而也會(huì)影響集團(tuán)整體業(yè)績(jī)?cè)鏊佟?br>　　●門(mén)店合規(guī)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的品牌風(fēng)險(xiǎn)。伴隨門(mén)店數(shù)量增加，集團(tuán)對(duì)門(mén)店的日常規(guī)范管理難度也逐步加大；即使公司已建立了較健全的內(nèi)部控制制度，但仍存在個(gè)別違規(guī)行為，公司存在因違規(guī)經(jīng)營(yíng)受到行政處罰而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)遭受損失的風(fēng)險(xiǎn)。