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投資要點(diǎn)
　　PSL新增重啟疊加寬貨幣預(yù)期博弈，國內(nèi)利率曲線再度走平。本周初利率在元旦假期發(fā)布的12月PMI數(shù)據(jù)回落帶動(dòng)下有所下行，隨后受PSL輿情影響，長短端表現(xiàn)分化。2023年12月三家政策性銀行新增抵押補(bǔ)充貸款PSL3500億元。從PSL操作利率來看，最初4.5%后一路下行2.4%，低于當(dāng)前1年期MLF利率2.5%。從屬性上看，PSL雖為央行基礎(chǔ)貨幣投放工具，但實(shí)際具備寬貨幣及寬信用雙重屬性。但與專項(xiàng)債、國債增發(fā)等純粹財(cái)政擴(kuò)張政策不同，PSL涉及基礎(chǔ)貨幣投放，而后者并不涉及，對債市影響偏中性。短端利率方面，疊加前期存款利率調(diào)降后獲利了結(jié)意愿較強(qiáng)，1年期國債收益率上行4bp報(bào)收2.15%。長端利率則表現(xiàn)回落，10年期國債收益率下行近4bp并收于2.52%，10Y-1Y利差收窄近8bp至35bp。
　　10年期國債收益率2.52%為2020年4月以來新低。近期債市走強(qiáng)程度超出市場預(yù)期的。一方面主要源于前期國有行存款利率調(diào)降驅(qū)動(dòng)，市場交易切換至2024年1月的降息或降準(zhǔn)預(yù)期。2023年四季度貨政例會(huì)提到“發(fā)揮央行政策利率引導(dǎo)作用“、”推動(dòng)企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有降”。考慮超儲(chǔ)率已經(jīng)連續(xù)四個(gè)季度下降，1年期LPR利率已連續(xù)4個(gè)月未出現(xiàn)調(diào)整，而5年期及以上LPR利率自6月調(diào)整之后已連續(xù)6個(gè)月按兵不動(dòng)，寬貨幣動(dòng)能有所蓄積，MLF操作前市場可能仍對此博弈。另一方面，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率仍偏弱，雖地產(chǎn)端穩(wěn)定政策有所接續(xù)，但PMI數(shù)據(jù)連續(xù)三個(gè)季度回落且均低于榮枯線，指向國內(nèi)有效需求或仍不足。展望而言，我們認(rèn)為2024年1月或仍為博弈主導(dǎo)行情?！笆畟?.5%”仍為市場心理點(diǎn)位，具備一定支撐，且當(dāng)前市場對債市利多因素已計(jì)價(jià)較為充分，可逢調(diào)整后再介入。
　　PSL推出的歷史背景？PSL創(chuàng)立于2014年4月，是央行補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣的重要工具，一度成為央行向政策性銀行補(bǔ)充資金的重要方式，PSL也是鏈接央行與房地產(chǎn)市場的重要紐帶。最初PSL的對象只有國開行一家政策性銀行，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，從2015年10月起，中國人民銀行將PSL的對象擴(kuò)大至國家開發(fā)銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行、中國進(jìn)出口銀行，主要用于支持三家銀行發(fā)放棚改貸款、重大水利工程貸款、人民幣“走出去”項(xiàng)目貸款等。
　　凈新增PSL貸款的目的？本次單月新增3500億元PSL貸款是抵押補(bǔ)充貸款單月新增的最高值?；厮輥砜?，PSL余額曾經(jīng)歷三輪上升階段。1）第一輪：2015年5月-2018年12月，PSL余額從6000億元升至3.6萬億元,主要以棚改貨幣化用于房地產(chǎn)托底救市。2）第二輪：2022年9-11月曾有短暫三個(gè)月重啟，但隨后于12月回落。主要為2022年基建拉動(dòng)及保交樓托底。3）第三次則是2023年12月，我們認(rèn)為主要用于穩(wěn)定地產(chǎn)端“城中村改造”、“平急兩用”等基礎(chǔ)設(shè)施、保障性住房建設(shè)等三大項(xiàng)目工程，為其提供較低成本資金以提振經(jīng)濟(jì)。
　　非農(nóng)數(shù)據(jù)提振美元，油價(jià)略有回暖，本幣匯率小幅趨弱。本周美國2023年12月FOMC會(huì)議紀(jì)要發(fā)布且釋放信號(hào)較市場偏鷹。疊加就業(yè)市場數(shù)據(jù)及PMI數(shù)據(jù)整體略超預(yù)期，美債利率在為期兩個(gè)月的順暢回落后近期表現(xiàn)反彈。數(shù)據(jù)上看，美國2023年12月ISM制造業(yè)PMI為47.4，強(qiáng)于預(yù)期；美國12月非農(nóng)就業(yè)人口增21.6萬人，高于預(yù)期；12月失業(yè)率為持平于前值為3.7%；12月平均時(shí)薪同比增4.1%，高于預(yù)期。美債10Y利率較低點(diǎn)回升25bp至4.04%，中美10Y名義利差倒掛深度走擴(kuò)15bp至153bp，離岸匯率USDCNH運(yùn)行至7.16。美債利率上限短期或?qū)鴥?nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好形成約束。CMEFedWatch對2024年降息節(jié)奏預(yù)期有所收斂，但聯(lián)儲(chǔ)5月開啟降息的概率仍達(dá)92%。原油方面，美國原油庫存大幅減少，但汽柴油庫存均大幅增加；胡塞武裝在紅海的持續(xù)襲擊及以色列和伊朗對峙加劇，油價(jià)有所反彈。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美國通脹回落速度不及預(yù)期、海外銀行業(yè)危機(jī)蔓延、國際地緣摩擦超預(yù)期。