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銀行股在上漲行情里具備順周期彈性，下跌行情里具備股息率安全墊韌性，相當(dāng)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的看漲期權(quán)。
　　股價(jià)表現(xiàn)：復(fù)盤銀行股歷史表現(xiàn)來看，2022-2023年股價(jià)壓制因素主要在于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期反復(fù)，地產(chǎn)、城投風(fēng)險(xiǎn)抬升引發(fā)對銀行資產(chǎn)質(zhì)量擔(dān)憂。拉長時(shí)間周期來看，銀行股相對滬深300錄得超額收益行情大多發(fā)生于經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張尾聲疊加貨幣緊縮，或經(jīng)濟(jì)增速放緩疊加流動性寬松時(shí)期，但均不需要基本面強(qiáng)支撐作為行情必要條件。當(dāng)前銀行板塊交易于0.54倍PB，估值仍處于歷史底部區(qū)間，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇或政策發(fā)力超預(yù)期均可構(gòu)成上漲催化劑。
　　基本面：回顧過去，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇偏弱，信貸需求不足，銀行繼續(xù)讓利實(shí)體，資產(chǎn)端重定價(jià)下行速度快于負(fù)債端降成本，息差承壓下行。展望未來，供給端來看，2024年監(jiān)管重點(diǎn)在于量質(zhì)效的協(xié)同發(fā)展、防范化解重大金融風(fēng)險(xiǎn)?！叭蠊こ獭薄ⅰ耙粩堊踊瘋?、貨幣結(jié)構(gòu)性工具等自上而下引導(dǎo)銀行信貸資源更有效配置，結(jié)構(gòu)由傳統(tǒng)的城投、地產(chǎn)為主逐步向“科技、綠色、普惠、養(yǎng)老、數(shù)字金融”等重點(diǎn)領(lǐng)域調(diào)整，有望推動資產(chǎn)質(zhì)量改善。需求端來看，居民收入和消費(fèi)意愿正在逐步改善。2023年前三季度居民人均可支配收入實(shí)際累計(jì)增速5.9%，高于GDP實(shí)際增速0.7pct。超額儲蓄較2023年年初收窄，有望對消費(fèi)形成支撐。預(yù)計(jì)2024年消費(fèi)溫和復(fù)蘇，促進(jìn)消費(fèi)金融市場競爭回歸理性。
　　行業(yè)景氣度分野的內(nèi)在邏輯：大行做強(qiáng)，小行做特。
　　當(dāng)前銀行業(yè)正在面臨新一輪行業(yè)變革，中央金融工作會議定調(diào)“支持國有大型金融機(jī)構(gòu)做優(yōu)做強(qiáng)”，中小金融機(jī)構(gòu)“立足當(dāng)?shù)亻_展特色化經(jīng)營”，金融機(jī)構(gòu)分工或走向?qū)I(yè)化、差異化，大行立足穩(wěn)增長、化風(fēng)險(xiǎn)等重要領(lǐng)域做大做強(qiáng)，中小行立足本地企業(yè)和居民需求做小做精。立足新業(yè)態(tài)的新競爭格局正在形成，“大象起舞”或可期待。
　　投資建議：投資銀行股收益來自三方面，股利、盈利增長、估值上升，標(biāo)的篩選并非單一選擇某一方面，也需要關(guān)注其他方面不及預(yù)期的潛在風(fēng)險(xiǎn)。因此引出三條投資主線，一是盈利確定性較高、分紅穩(wěn)定性好的高股息標(biāo)的，如國有大行、興業(yè)、浙商、渝農(nóng)商行。二是區(qū)域信貸景氣度修復(fù)+經(jīng)營能力優(yōu)的城農(nóng)商行的業(yè)績兌現(xiàn)，如江蘇、常熟、瑞豐銀行。三是前期估值回落較大但基本面優(yōu)異標(biāo)的，股價(jià)對正向催化彈性更大，如招商、寧波銀行?；诮?jīng)濟(jì)基本面溫和復(fù)蘇、政策對商業(yè)銀行定位更清晰，地產(chǎn)、城投等存量領(lǐng)域資產(chǎn)質(zhì)量改善、新增信貸結(jié)構(gòu)繼續(xù)向收益風(fēng)險(xiǎn)相平衡的重點(diǎn)領(lǐng)域調(diào)整等確定性因素，前期積累的積極因素有望轉(zhuǎn)化，銀行行業(yè)維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　利率風(fēng)險(xiǎn)：寬信用、寬貨幣政策下利率繼續(xù)下行，息差收窄。
　　市場風(fēng)險(xiǎn)：宏觀、區(qū)域經(jīng)濟(jì)大幅下行造成資產(chǎn)質(zhì)量惡化，不良大幅提高。
　　經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期，融資需求下降拖累信貸增速。