>> 東吳證券-固收點評：姚記轉(zhuǎn)債，國內(nèi)撲克及游戲行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)-240125
| 上傳日期： |
2024/1/25 |
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| 809KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
李勇,陳伯銘 |
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事件
姚記轉(zhuǎn)債（127104.SZ）于2024年1月25日開始網(wǎng)上申購：總發(fā)行規(guī)模為5.83億元，扣除發(fā)行費用后的募集資金凈額為57,465.45萬元，用于年產(chǎn)6億副撲克牌生產(chǎn)基地建設(shè)項目。
當前債底估值為75.83元，YTM為3.29%。姚記轉(zhuǎn)債存續(xù)期為6年,聯(lián)合資信評估股份有限公司資信評級為A+/A+,票面面值為100元，票面利率第一年至第六年分別為：0.30%、0.50%、1.00%、1.70%、2.50%、3.00%，公司到期贖回價格為票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中債企業(yè)債到期收益率8.26%（2024-01-23）計算,純債價值為75.83元，純債對應的YTM為3.29%，債底保護一般。
當前轉(zhuǎn)換平價為102.6元，平價溢價率為-2.62%。轉(zhuǎn)股期為自發(fā)行結(jié)束之日起滿6個月后的第一個交易日至轉(zhuǎn)債到期日止，即2024年07月31日至2030年01月24日。初始轉(zhuǎn)股價21.53元/股，正股姚記科技1月23日的收盤價為22.11元，對應的轉(zhuǎn)換平價為102.6元，平價溢價率為-2.62%。
轉(zhuǎn)債條款中規(guī)中矩，總股本稀釋率為6.17%。下修條款為“15/30，85%”，有條件贖回條款為“15/30、130%”，有條件回售條款為“30、70%”，條款中規(guī)中矩。按初始轉(zhuǎn)股價21.53元計算，轉(zhuǎn)債發(fā)行5.83億元對總股本稀釋率為6.17%，對流通盤的稀釋率為7.59%，對股本攤薄壓力較小。
觀點
我們預計姚記轉(zhuǎn)債上市首日價格在116.55~130.10元之間，我們預計中簽率為0.0023%。綜合可比標的以及實證結(jié)果，考慮到姚記轉(zhuǎn)債的債底保護性一般，評級和規(guī)模吸引力一般，我們預計上市首日轉(zhuǎn)股溢價率在20%左右，對應的上市價格在116.55~130.10元之間。我們預計網(wǎng)上中簽率為0.0023%，建議積極申購。
公司營業(yè)收入主要來源于撲克牌生產(chǎn)與銷售、移動游戲業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)營銷業(yè)務(wù)。其中撲克牌為公司主要產(chǎn)品，移動游戲業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)營銷業(yè)務(wù)收入同樣逐年遞增。2020-2023Q3年度公司主營業(yè)務(wù)收入占比95%以上，其中數(shù)字營銷業(yè)務(wù)占比逐年增加，撲克牌業(yè)務(wù)，互聯(lián)網(wǎng)營銷業(yè)務(wù)占比有所下滑。
2018年以來公司營收穩(wěn)步增長，2018-2022年復合增速為42.71%。自2018年以來，公司營業(yè)收入總體呈現(xiàn)穩(wěn)步增長態(tài)勢，同比增長率“V型”波動，2018-2022年復合增速為42.71%。2022年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入39.15億元，同比增加2.83%。與此同時，歸母凈利潤也不斷浮動，2018-2022年復合增速為28.03%。2022年實現(xiàn)歸母凈利潤3.49億元，同比減少39.24%。
公司銷售凈利率和毛利率呈“V”型變化，銷售凈利率和毛利率分別在2020年，2019年達到峰值，隨后都呈下降趨勢。銷售費用率同樣呈“V”型變化，2019-2023Q3逐年遞減，財務(wù)費用率和管理費用率變化較為平穩(wěn)。2018-2022年，公司銷售凈利率分別為20.46%、25.50%、44.27%、14.90%和9.15%，銷售毛利率分別為47.31%、65.25%、57.21%、40.68%和38.70%。
風險提示：申購至上市階段正股波動風險，上市時點不確定所帶來的機會成本，違約風險，轉(zhuǎn)股溢價率主動壓縮風險。
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