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投資要點(diǎn)：
　　公司制定“一鏈兩翼”戰(zhàn)略，以氯化亞砜為基礎(chǔ)向新能源新材料拓展。2005年山東凱盛成立，2016年在新三板掛牌，2021年在創(chuàng)業(yè)板上市。公司以氯化亞砜產(chǎn)品為基礎(chǔ)，向下游拓展了芳綸聚合單體、LiFSI、PEKK等多種新材料產(chǎn)品，公司下游涉及消費(fèi)、農(nóng)化、鋰電池、芳綸、高端工程塑料等多個(gè)行業(yè)。公司擁有全球最大的氯化亞砜生產(chǎn)基地，產(chǎn)能達(dá)15萬噸/年，2022年銷量達(dá)10.1萬噸，成本全球最低。氯化亞砜行業(yè)供大于需，需求方面，下游為鋰電電解質(zhì)LiFSI、三氯蔗糖、醫(yī)藥農(nóng)藥中間體、染料四大應(yīng)用領(lǐng)域，2022年下游需求為38.5萬噸，預(yù)計(jì)2022-2025年需求復(fù)合增速19.6%；供給方面，2023年國(guó)內(nèi)產(chǎn)能合計(jì)56.5萬噸，受環(huán)保限制未來幾乎沒有新增產(chǎn)能。我們認(rèn)為未來LiFSI和三氯蔗糖增速較快，將拉動(dòng)氯化亞砜需求增長(zhǎng)，目前產(chǎn)品價(jià)格處于歷史低位。另外，公司布局年產(chǎn)1萬噸的LiFSI，預(yù)計(jì)項(xiàng)目滿負(fù)荷凈利潤(rùn)達(dá)4.3億元。
　　芳綸聚合單體為公司重要業(yè)績(jī)支撐，公司一體化布局具備優(yōu)勢(shì)，下游芳綸需求高增。芳綸聚合單體業(yè)務(wù)為公司業(yè)績(jī)支撐，公司已具備3.1萬噸產(chǎn)能，未來將擴(kuò)產(chǎn)至5.1萬噸。該業(yè)務(wù)盈利能力強(qiáng)，2022年芳綸單體毛利率達(dá)44.3%，為公司重要業(yè)績(jī)支撐。公司一體化布局，自產(chǎn)氯化亞砜制備芳綸聚合單體，具備成本優(yōu)勢(shì)；與海外頭部客戶美國(guó)杜邦、韓國(guó)可隆等建立長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。芳綸單體下游為芳綸纖維，具備高耐沖撞、高耐磨、高耐化學(xué)腐蝕、高耐熱降解，是防彈背心核心材料。在全球地緣沖突不斷的背景下，預(yù)計(jì)未來芳綸需求增速較高，中國(guó)復(fù)合材料工業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)計(jì)2021-2026年芳綸市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速為9.7%。
　　PEKK需求有望受益于人形機(jī)器人的爆發(fā)，公司技術(shù)達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平，一體化模式成本優(yōu)勢(shì)顯著。PEKK與PEEK材料具有相似的化學(xué)結(jié)構(gòu)材料特性相似，均是具有耐高溫、自潤(rùn)滑、易加工和高機(jī)械強(qiáng)度等優(yōu)異性能的特種工程塑料。應(yīng)用領(lǐng)域包括航空航天、醫(yī)療器械、汽車工業(yè)制造等，未來有望受益于人形機(jī)器人需求的增長(zhǎng)。凱盛具備1000噸/年的PEKK產(chǎn)能，PEKK有極高的進(jìn)入壁壘，公司可連續(xù)化及規(guī)?；a(chǎn)，技術(shù)已達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平；通過一體化產(chǎn)業(yè)模式，自產(chǎn)高純度芳綸單體自供PEKK的生產(chǎn)，具備成本優(yōu)勢(shì)，隨產(chǎn)品價(jià)格下降，公司PEKK產(chǎn)品有望開拓新的應(yīng)用市場(chǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值分析和投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母公司凈利潤(rùn)1.7/2.6/4.4億元，同比增長(zhǎng)-26.0%/51.5%/68.5%，對(duì)應(yīng)2024年1月31日PE為34.0/22.4/13.3倍，首次覆蓋給予“買入-B”評(píng)級(jí)
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：芳綸下游需求不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；新產(chǎn)品產(chǎn)能釋放不及預(yù)期；原材料價(jià)格大幅上漲等。