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投資要點(diǎn)
　　A股在1月以來出現(xiàn)持續(xù)下跌，并且最近下跌速度加快，對于A股目前的跌勢我們認(rèn)為相比基本面因素，微觀流動(dòng)性上的壓力更值得關(guān)注。目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行平穩(wěn)且央行在1月底完成降準(zhǔn)降息，在基本面上并不存在引發(fā)市場預(yù)期大幅惡化的基礎(chǔ)，海外對美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的反復(fù)雖然導(dǎo)致匯率產(chǎn)生波動(dòng)，但仍在11月下旬以來7.15的波動(dòng)中樞左右，因此我們認(rèn)為當(dāng)下急促猛烈的市場調(diào)整并非由基本面因素導(dǎo)致。在細(xì)究A股兩融、轉(zhuǎn)融券和質(zhì)押情況后，我們認(rèn)為由證券借出遭遇平倉導(dǎo)致的微觀流動(dòng)性壓力是目前大跌的主要原因，當(dāng)下A股的微觀流動(dòng)性受沖擊的高峰已過，但尚有一定尾部風(fēng)險(xiǎn)未得到釋放。
　　融資融券余額均持續(xù)減少，融資盤未恐慌性平倉，融券盤亦未對下跌推波助瀾。當(dāng)前A股融資余額為14890.6億元，融券余額為665.2億元，二者比例相較A股整體市值均較小。目前融資余額雖然快速減少，但還是慢于2022年和2018年兩次大跌時(shí)，融資盤尚未出現(xiàn)恐慌性平倉的現(xiàn)象。
　　融資盤平倉壓力較大，但最困難的時(shí)間已經(jīng)過去。目前融資融券擔(dān)保物價(jià)值/融資融券余額已來到2.68，低于2022年4月的2.93，略高于2023年10月的2.65，融資盤已經(jīng)面臨較大的平倉壓力。但融資盤擔(dān)保物中的證券市值減少幅度相對萬得全A指數(shù)跌幅之差和2022年下跌過程較為接近，明顯小于2018年水平，擔(dān)保物中現(xiàn)金的增加更多來自追加的保證金，而非出售證券平倉。目前擔(dān)保物現(xiàn)金/擔(dān)保物證券為5.3%已經(jīng)處于2021年之后的高位水平，2022年4月見底前的最高比例為5.6%，當(dāng)下融資盤或已補(bǔ)充足夠多的保證金，平倉壓力最大的時(shí)間已經(jīng)過去。
　　須關(guān)注質(zhì)押平倉風(fēng)險(xiǎn)，雖過高峰但仍有壓力。在60%質(zhì)押比例和130%平倉線的假設(shè)下，已有792支股票有質(zhì)押交易觸及平倉線，而在一周前的1月26日僅有361支股票有質(zhì)押交易觸及平倉線。在此基礎(chǔ)上我們對帶質(zhì)押交易的股票進(jìn)行了下跌敏感性測試，基于所有帶質(zhì)押交易的個(gè)股平均下跌的假設(shè)，發(fā)現(xiàn)后續(xù)在-2%、-5%、-10%三個(gè)水平下觸及平倉線個(gè)股數(shù)量將平均增長，而觸及平倉線個(gè)股的市值將較快速增長。因此，雖然股票質(zhì)押觸及平倉線對微觀流動(dòng)性沖擊最大的時(shí)刻已經(jīng)過去，但后續(xù)仍將面臨一定壓力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　統(tǒng)計(jì)存在誤差，證券交易政策變動(dòng)等。