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投資要點(diǎn)
　　事件：2月9日，央行發(fā)布2024年1月金融數(shù)據(jù)。1月M2同比8.7%，前值9.7%，M1同比5.9%，前值1.3%。新增人民幣貸款4.92萬(wàn)億元，同比多增162億元。社會(huì)融資規(guī)模增量6.5萬(wàn)億元，同比多增5061億元。社融存量增速為9.5%，前值9.5%。
　　核心觀點(diǎn)：總的來(lái)看，1月金融數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)“開(kāi)門(mén)紅”，尤其是體現(xiàn)在去年高基數(shù)的基礎(chǔ)上，結(jié)構(gòu)上亦有一定改善，總體利好風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升。M2M1剪刀差的收窄，春節(jié)錯(cuò)位雖占主導(dǎo)，但增發(fā)國(guó)債亦有一定帶動(dòng)，后續(xù)需關(guān)注項(xiàng)目推進(jìn)進(jìn)度以及地產(chǎn)三大工程對(duì)M1拉動(dòng)的持續(xù)性和力度。央行四季度貨幣政策報(bào)告提出“目前物價(jià)水平較低背后反映的是經(jīng)濟(jì)有效需求不足、總供求恢復(fù)不同步”，我們認(rèn)為貨幣政策寬松窗口仍在，降息仍有可能。
　　春節(jié)錯(cuò)位對(duì)貨幣增速影響較大。貨幣增速來(lái)看，M2增速回落，M1增速回升，兩者剪刀差明顯收窄。M2增速明顯回落，基數(shù)抬升或是主因，一方面春節(jié)錯(cuò)位企業(yè)發(fā)放獎(jiǎng)金的節(jié)奏不同，影響企業(yè)活期存款向居民活期存款流入的時(shí)間點(diǎn)，另一方面仍受理財(cái)贖回影響形成高基數(shù)。M1增速回升，除了春節(jié)錯(cuò)位以外，增發(fā)國(guó)債項(xiàng)目開(kāi)始落地發(fā)力可能也有一定推動(dòng)?？傮w上，春節(jié)期間貨幣增速波動(dòng)較大，需拉長(zhǎng)時(shí)間維度觀察。
　　居民貸款低基數(shù)影響延續(xù)，中長(zhǎng)期貸款有所改善。1月居民貸款新增9801億元，同比多增7229億元，短期及長(zhǎng)期貸款均有貢獻(xiàn)。其中，短期貸款新增3528億元，同比多增3187億元，去年同期基數(shù)較低；中長(zhǎng)期貸款新增6272億元，同比多增4041億元，低基數(shù)影響下明顯高于去年同期，與歷年同期均值的差距也逐步縮小，雖然30城新房銷(xiāo)售環(huán)比仍弱于季節(jié)性，但部分城市二手房成交面積環(huán)比強(qiáng)于季節(jié)性，或是中長(zhǎng)期貸款改善的主因。
　　企業(yè)中長(zhǎng)期貸款實(shí)現(xiàn)“開(kāi)門(mén)紅”。1月企業(yè)貸款新增3.86萬(wàn)億元，同比少增8200億元，結(jié)構(gòu)上來(lái)看票據(jù)融資拖累較多。其中，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款新增3.31萬(wàn)億元，去年天量基數(shù)（3.5萬(wàn)億元）影響下，雖然同比少增1900億元，但絕對(duì)量來(lái)看遠(yuǎn)超歷年同期，特征上與去年12月一致，一方面體現(xiàn)企業(yè)開(kāi)門(mén)紅信貸需求較好，另一方面可能與增發(fā)國(guó)債、城中村改造等配套融資需求增加有關(guān)。短期融資方面：短期貸款新增1.46萬(wàn)億元，同比少增500億元；票據(jù)融資減少9733億元，同比多減5605億元，中長(zhǎng)期貸款高增，票據(jù)沖量訴求回落。
　　社融的支撐主要來(lái)自于企業(yè)債券、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票以及外幣貸款。1月企業(yè)債券融資新增4835億元，同比多增3197億元，債券收益率整體下行，或推動(dòng)企業(yè)債融資需求上升。非標(biāo)融資中整體新增6008億元，同比多增2523億元，主要貢獻(xiàn)來(lái)自于未貼現(xiàn)銀行承兌匯票，同比多增2672億元，表內(nèi)票據(jù)融資規(guī)模減少或是主因。外幣貸款新增989億元，同比多增1120億元，需觀察企業(yè)出海投資是否對(duì)外幣貸款有持續(xù)性的拉動(dòng)。政府債券融資自2023年下半年以來(lái)持續(xù)支撐社融，但2024年開(kāi)年以來(lái)地方政府債券發(fā)行節(jié)奏偏慢，1月新增2947億元，同比少增1193億元。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地不及預(yù)期；房地產(chǎn)、地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處置不及預(yù)期。