>> 東海證券-FICC&資產(chǎn)配置周觀察：降準落地，股債雙牛是否可期？-240128
| 上傳日期： |
2024/1/28 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
東海證券 |
| 評級： |
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作者： |
謝建斌,李沛 |
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降準落地，利率震蕩偏強，曲線走陡。本周前半周利率交易主線隨權(quán)益反彈而調(diào)整。周三下午國新辦發(fā)布會中央行決定：（1）自2024年2月5日起降準50bp。（2）下調(diào)支農(nóng)支小再貸款、再貼現(xiàn)利率下調(diào)25bp至1.75%。曲線走陡，利率先下后上，市場呈現(xiàn)止盈需求。周四曲線進一步走陡，短端利率明顯下行。10Y中債利率報收2.49%，基本持平于前一周。權(quán)益市場在前期調(diào)整及國企市值管理政策驅(qū)動下反彈。雪球產(chǎn)品經(jīng)歷密集敲入后，風(fēng)險有所釋放。雖券商對該類產(chǎn)品delta對沖下股指配置規(guī)模不大，市場影響有限。對于投資者而言，雪球產(chǎn)品呈現(xiàn)收益不對稱特征。但股債性價比角度，不論從情緒面還是估值角度，權(quán)益市場已處歷史底部。若以“對后市判斷為權(quán)益下跌空間有限，且上行空間也相對有限的震蕩市”為判斷，當下起點新發(fā)雪球產(chǎn)品吸引力反而或提升。雖降準對權(quán)益市場影響較為間接，但前期連續(xù)調(diào)整下指數(shù)層面或仍有修復(fù)空間。流動性充裕下，階段性股債雙?；蚩善?。
本次全面降準存在三個“超預(yù)期”。（1）50bp降準幅度超預(yù)期。這是央行兩年來首度單次降準50BP。回顧2023年3月和9月兩次均降準25bp，2022年4月和11月兩次均降準25bp，兩年各合計降50bp。（2）降準時點超預(yù)期。1月央行MLF操作利率及LPR利率均按兵不動，市場對貨幣寬松程度預(yù)期略有收斂。（3）降準宣布的方式超預(yù)期。2023年來央行發(fā)布貨幣政策的前瞻性有所提升，但央行發(fā)布會中直接宣布具體降準時點及幅度的方式仍較罕見。
本次寬貨幣組合拳影響。首先，利于呵護銀行凈息差，降低負債端成本。本次下調(diào)后金融機構(gòu)加權(quán)平均存款準備金率約為7.0%。整體而言大行的存款準備金率更高，高至10%，資產(chǎn)規(guī)模小的銀行存款準備金率要求更低，低至5%。據(jù)存款余額284萬億*50bp，有望釋放1.42萬億流動性，但已執(zhí)行5%存款準備金率金融機構(gòu)需剔除，所以本次央行降準有望釋放1萬億元左右流動性。其次，呵護資金面，配合政府債的發(fā)行。春節(jié)前后，商業(yè)銀行由于現(xiàn)金投放需求，又要配合資產(chǎn)端信貸投放，需要流動性呵護。降準不涉及央行基礎(chǔ)貨幣投放，央行將降準前置于降息，更多是量的層面呵護。再次，定向降息傳遞推動綜合融資成本下行的信號。從物價及PMI數(shù)據(jù)觀察，當前經(jīng)濟基本面尚待企穩(wěn)，2024年貨幣政策的環(huán)境仍將維持寬松基調(diào)。春節(jié)后不排除降息操作接續(xù)，以推動有效需求釋放及物價溫和回升。
歷年春節(jié)寬貨幣操作回溯。歷年操作來看，2018年春節(jié)前啟用了CRA——央行對商業(yè)銀行的無息臨時流動性工具；2019年春節(jié)前央行全面降準50bp；2020年春節(jié)前央行既降準50bp又下調(diào)MLF10bp；2022年春節(jié)前降息；2023年春節(jié)前降準。此前我們多次提到超額儲蓄率季度數(shù)據(jù)已經(jīng)連續(xù)四個季度回落，根據(jù)歷史規(guī)律，銀行間確實存在對量的層面流動性的需求，降準落地較為適宜。本周短端利率受益更多，10Y-1Y國債利差上升6bp至48bp。
日央行按兵不動，美國GDP數(shù)據(jù)超預(yù)期。1月23日，日央行利率決議維持政策利率按兵不動。在2023年12月通脹數(shù)據(jù)回落及地震影響，日央行退出寬松時點或有延后，后續(xù)關(guān)注“春斗”結(jié)果及物價和薪資正循環(huán)是否驗證。1月25日，美國2023年Q4 GDP環(huán)比年率為3.3%，美國2023年GDP不變價同比為2.5%，略超市場預(yù)期。當日發(fā)布美國1月堪薩斯聯(lián)儲制造業(yè)綜指為-9，弱于預(yù)期的-3，當日美債利率小幅回落。全周10Y美債利率持平前值于4.15%。
匯率企穩(wěn)，油價回升6%。本周USDCNH報收7.18。潘功勝行長表示，匯率短期影響因素是多元的，但中長期走勢仍取決于經(jīng)濟基本面。2024年人民幣匯率將繼續(xù)在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定。原油方面，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)偏強及中東供應(yīng)擔憂下，布油升破83美元/桶。
風(fēng)險提示：美國通脹回落速度不及預(yù)期、海外銀行業(yè)危機蔓延、國際地緣摩擦超預(yù)期。
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