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事項(xiàng)：
　　2023Q4公司實(shí)現(xiàn)收入38.41億元，同增54%，環(huán)比增長(zhǎng)1.3%，毛利16.57億元，同增66.2%，環(huán)比增長(zhǎng)4.7%，毛利率為43.1%（同比+3.1pct；環(huán)比+1.3pct），經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為6.61億元，同增77%，環(huán)比增長(zhǎng)2.9%，經(jīng)調(diào)整凈利率為17.2%（同比+2pct，環(huán)比+0.3pct），剔除匯率影響，本季度調(diào)整后凈利率為17.4%。
　　評(píng)論：
　　23年自然年年末公司整體門店數(shù)達(dá)到6413家，同比增長(zhǎng)973家，環(huán)比增長(zhǎng)298家，國(guó)內(nèi)名創(chuàng)達(dá)到3926家，同比增長(zhǎng)601家，環(huán)比增長(zhǎng)124家，海外名創(chuàng)達(dá)到2487家，同比增長(zhǎng)372家，環(huán)比增長(zhǎng)174家，TOPTOY門店數(shù)達(dá)到148家，同比增長(zhǎng)31家，環(huán)比增長(zhǎng)26家。未來(lái)拓店目標(biāo)保持2024-2028年凈開900-1100家新店。并保持不低于20%的收入年復(fù)合增速。
　　海外市場(chǎng)收入為14.94億元，同比增長(zhǎng)51%，收入占比達(dá)到39%，海外直營(yíng)市場(chǎng)增速亮眼，本季度海外直營(yíng)市場(chǎng)增長(zhǎng)86%，代理商市場(chǎng)增長(zhǎng)26%，海外直營(yíng)市場(chǎng)連續(xù)三個(gè)季度保持80%以上同比增長(zhǎng)，分市場(chǎng)來(lái)看，北美市場(chǎng)本季度收入同比增長(zhǎng)120%，拉美市場(chǎng)增長(zhǎng)46%，亞洲（除中國(guó)）市場(chǎng)增長(zhǎng)25%，歐洲市場(chǎng)增長(zhǎng)66%。
　　整個(gè)23自然年來(lái)看，海外收入達(dá)到47.05億元（占整體收入比34%），同比增長(zhǎng)47%，直營(yíng)市場(chǎng)增長(zhǎng)83%，代理商市場(chǎng)增長(zhǎng)24%，分區(qū)域來(lái)看，北美增長(zhǎng)128%，拉美增長(zhǎng)30%，亞洲（除中國(guó)）增長(zhǎng)29%，歐洲增長(zhǎng)74%。
　　國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)繼續(xù)保持高質(zhì)量增長(zhǎng)，23Q4國(guó)內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入23.47億元，同比增長(zhǎng)56%，線下門店GMV同比增長(zhǎng)66%，同店銷售額增長(zhǎng)32%，2024年1-2月名創(chuàng)國(guó)內(nèi)線下店GMV同比增長(zhǎng)13%，春節(jié)期間線下同店銷售額增長(zhǎng)10%，在去年線下全面恢復(fù)的基礎(chǔ)上繼續(xù)保持增長(zhǎng)。拓店方面，本季度凈新增124家門店，期末門店數(shù)達(dá)到3926家。
　　TOPTOY本季度收入達(dá)到1.88億元，同比增長(zhǎng)90%，其中自有產(chǎn)品占比35%，第三方產(chǎn)品占比65%，線下門店達(dá)到148家（14家直營(yíng)店，134家加盟店），本季度凈新增26家。
　　本季度毛利率為43.1%（同比+3.1pct；環(huán)比+1.3pct），毛利率提升主要系海外市場(chǎng)產(chǎn)品優(yōu)化，海外直營(yíng)市場(chǎng)占比提升，以及品牌升級(jí)戰(zhàn)略下的產(chǎn)品組合調(diào)整。銷售費(fèi)用率為18%，環(huán)比/同比+2pcts，主要由于開店導(dǎo)致人員，物流，租金等費(fèi)用增加，以及海外門店新開張導(dǎo)致推廣營(yíng)銷費(fèi)用有所增加。管理費(fèi)用率為5%（同比-0.8pcts，環(huán)比+0.4pcts），基本保持穩(wěn)定。
　　投資建議：北美門店轉(zhuǎn)自營(yíng)后表現(xiàn)良好，加上開店略超預(yù)期，毛利率持續(xù)提升，按照之前的財(cái)年來(lái)看，我們上調(diào)2024-2026財(cái)年EPS預(yù)測(cè)為2.06元，2.55元，3.18元（前值為1.88元/2.32元/2.89元），對(duì)應(yīng)估值為17X/13X/11X，參考海外類似業(yè)態(tài)，選取日本的堂吉訶德和美國(guó)達(dá)樂超市、美元樹、沃爾瑪，five below作為可比公司，2024-2025年平均估值預(yù)測(cè)為24X，22X。考慮到名創(chuàng)海外,特別是直營(yíng)市場(chǎng)仍處于高增長(zhǎng)階段，國(guó)內(nèi)品牌升級(jí)計(jì)劃持續(xù)推進(jìn)且開店仍有空間，TOPTOY盈利能力有望進(jìn)一步優(yōu)化，給予2025財(cái)年20倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)55.69港元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、消費(fèi)行業(yè)疲弱，加盟商開店意愿不及預(yù)期、原材料成本上升、海外宏觀經(jīng)濟(jì)下行。