>> 申萬宏源-安琪酵母(600298)23Q4低于預(yù)期，靜待需求恢復(fù)-240319
| 上傳日期： |
2024/3/19 |
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| 971KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
呂昌,周緣,曹欣之 |
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事件：公司發(fā)布2023年報，2023年公司實現(xiàn)營業(yè)收入135.8億，同比增長5.7%，歸母凈利潤12.7億，同比下降3.86%，扣非歸母凈利潤11億，同比下降0.9%。測算23Q4單季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入39.3億，同比增長1.8%，歸母凈利潤3.6億，同比下降15.5%，扣非歸母凈利潤2.95億，同比下降3.8%，收入與利潤低于預(yù)期。分紅方案為10派5元，分紅率33.8%。2024年公司收入目標(biāo)156.69億，同比增長15.37%，歸母凈利潤目標(biāo)13.69億，同比增長7.8%。
投資評級與估值：考慮到下游烘焙需求復(fù)蘇慢于預(yù)期，下調(diào)2024-25年預(yù)測，新增2026年，預(yù)計2024-26年歸母凈利潤為13.7億、15.7億、18.6億（前次2024-25年為17億、20.4億），分別同比增長8%、14.5%、18.4%，最新股價對應(yīng)2024-26年P(guān)E分別為20x、17x、15x。長期看，隨著酵母下游衍生品拓展、海外持續(xù)滲透及產(chǎn)能持續(xù)擴建，我們認(rèn)為公司酵母行業(yè)的全球地位有望進一步提升，成長潛力將穩(wěn)定釋放，維持增持評級。
23年國內(nèi)市場承壓，海外延續(xù)高增。根據(jù)23年年報，品類方面，23年公司酵母及深加工/制糖/包裝/其他系列分別實現(xiàn)收入95/17.1/4.2/19.1億，分別同比+5.4%/-3.2%/-11.9%/+26.4%，其中1）酵母及深加工銷量與單價分別同比+10.4%與-4.5%，單價下降主因品種及區(qū)域結(jié)構(gòu)導(dǎo)致，小包裝收入占比下降，且海外銷售噸價低于國內(nèi)主導(dǎo)產(chǎn)品，2）制糖收入下降，主要系業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移至大股東且?guī)齑嫣窃?3年前三季度已銷售完畢。分業(yè)務(wù)單元收入看，23年烘焙同比+10%，食品原料同比+30%，YE同比+7-8%，酶制劑增長超20%，動物營養(yǎng)同比+25%；微生物營養(yǎng)、保健品、電商等表現(xiàn)承壓。分區(qū)域看，23年國內(nèi)與海外市場分別實現(xiàn)收入87.6億與47.9億，分別同比變化-1.2%與+22%，其中1）國內(nèi)下游弱復(fù)蘇，2）國外中東、非洲、東南亞銷售同比保持15-20%增長，歐洲、北美銷售增長超20%。展望2024年，雖然國內(nèi)烘焙需求依然處于弱復(fù)蘇的狀態(tài)，但YE、釀造及動物營養(yǎng)的表現(xiàn)繼續(xù)環(huán)比改善；而海外市場短期因地緣政治問題導(dǎo)致海運、結(jié)算不暢，但對公司影響有限。
23年盈利能力承壓。23年公司利潤同比下降，主因國內(nèi)主導(dǎo)產(chǎn)品需求弱復(fù)蘇，家用小包裝銷售下降，且保健品業(yè)務(wù)有所虧損。根據(jù)23年年報，23年公司毛利率為24.2%，同比下降0.6pct，主因原料成本維持高位、小包裝收入占比下降。費用率方面，23年公司銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率為分別同比變化-0.5/+0.34/+0.27/+0.1pct。此外，23年其他收益減少主要系收益相關(guān)的政府補助減少所致。綜上，23年公司歸母凈利率為9.35%，同比下降0.93pct。短期維度，2024年糖蜜采購均價、水解糖生產(chǎn)成本及各項輔料呈下行趨勢，但競對促銷及新產(chǎn)能投產(chǎn)或?qū)㈦A段性導(dǎo)致利潤率波動。后續(xù)隨著需求恢復(fù)、產(chǎn)能爬坡、水解糖與糖蜜成本繼續(xù)下降的推動下，公司中長期盈利能力有望企穩(wěn)回升。
堅定邁向全球第一酵母企業(yè)目標(biāo)。雖然短期公司依然面臨一定行業(yè)壓力，但成為全球第一酵母企業(yè)的中長期目標(biāo)依然不變。海外市場依然是公司未來增長的核心驅(qū)動力，同時公司將繼續(xù)推進GDR發(fā)行，用于海外業(yè)務(wù)的拓展。在過去幾年內(nèi)，通過在各國家設(shè)立營銷子公司，公司已夯實海外渠道建設(shè)與下沉、銷售人員本土化及海外客戶細(xì)分的基礎(chǔ)工作。2024年，俄羅斯與埃及擴建產(chǎn)能有望順利落地，并將規(guī)劃在東南亞建立第三海外生產(chǎn)基地，不但可支撐公司海外業(yè)務(wù)加速發(fā)展，并可緩解中國出口壓力。國內(nèi)市場上，酵母衍生品業(yè)務(wù)表現(xiàn)已率先恢復(fù)較快增長，并且公司將加大酶制劑業(yè)務(wù)的發(fā)展，打造衍生品業(yè)務(wù)新增長勢能。在國內(nèi)原料端，公司將繼續(xù)加大水解糖對糖蜜的替代比例，并計劃在北方市場開始自建水解糖產(chǎn)線，將進一步增強公司糖蜜采購的議價力。此外，公司仍在進行股份回購，擬用于2024年新一輪股權(quán)激勵，綁定核心骨干，共享公司長期價值。
股價上漲的催化劑：主力產(chǎn)品提價、糖蜜價格回落
核心假設(shè)風(fēng)險：匯率大幅波動、糖蜜價格上漲超預(yù)期
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