>> 東海證券-嘉曼服飾(301276)公司簡(jiǎn)評(píng)報(bào)告：整合成人裝，深挖暇步士品牌成長(zhǎng)潛力-240424
| 上傳日期： |
2024/4/24 |
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| 243KB |
| 格式： |
pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
東海證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
謝建斌 |
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事件：4月22日，公司發(fā)布2023年年報(bào)和2024年一季報(bào)，2023年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.52億元（同比+ 0.76%，下同），歸母凈利潤(rùn)1.80億元（+ 8.55%），扣非歸母凈利潤(rùn)1.24億元（-9.46%）；2023Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.35億元（+2.81%），歸母凈利潤(rùn)0.53億元（-15.10%），扣非歸母凈利潤(rùn)0.51億元（-6.32%）；2024Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.88億元（-2.18%），歸母凈利潤(rùn)0.53億元（-17.51%），扣非歸母凈利潤(rùn)0.45億元（+ 0.82%）。2023年業(yè)績(jī)低于預(yù)期主因Q4電商增長(zhǎng)下滑、門(mén)店去庫(kù)影響毛利率；2023年獲得政府補(bǔ)助4676.04萬(wàn)元（+184.64%）使得非經(jīng)常性損益明顯增加；2024Q1因夏裝較去年同期延后業(yè)績(jī)承壓。
線下經(jīng)營(yíng)提質(zhì)，線上承壓。1）線下，2023年直營(yíng)/加盟店分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.47/1.37億元（+13.24%/ +12.67%），門(mén)店保持健康增長(zhǎng)，其中直營(yíng)/加盟門(mén)店數(shù)分別為165/374家（較2023年初-4/-12家），門(mén)店集中分布在華北/華東，分別為255/156家（較2022年+7/-10家），門(mén)店凈關(guān)主要在于門(mén)店優(yōu)化、經(jīng)營(yíng)提質(zhì)，2023年經(jīng)營(yíng)滿(mǎn)1年的直營(yíng)門(mén)店店效為132.90萬(wàn)元/家/年（+12.86%）。2）線上，電商實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.66億元（-4.58%，營(yíng)收占比66.52%），唯品會(huì)/天貓/抖音/京東分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.25/2.07/1.58/0.54億元（-9.54%/-4.88%/+0.62%/-23.50%），綜合電商增長(zhǎng)下滑明顯、抖音降速，線上整體承壓。公司已在抖音、京東、天貓、唯品會(huì)等平臺(tái)開(kāi)通直播賬號(hào)，累計(jì)開(kāi)展直播活動(dòng)數(shù)百場(chǎng)次，并與李佳琦、蜜蜂驚喜社、東方甄選-美麗生活、交個(gè)朋友等知名主播展開(kāi)合作，在社交電商上仍有較大增長(zhǎng)潛力，2024Q1錄得高單增長(zhǎng)。
毛利率Q1修復(fù)，庫(kù)存結(jié)構(gòu)改善向好。1）毛利率，2023年毛利率為59.76%（+0.02pct），直營(yíng)/加盟/電商毛利率分別-2.96/-0.19/+1.41pct至59.99%/53.23%/61.24%，2023Q4線下加大去庫(kù)力度導(dǎo)致毛利率下行，2024Q1毛利率已修復(fù)至62.61%（+1.20%）。2）費(fèi)率，2023年期間費(fèi)率為41.91%（+1.66pct），其中銷(xiāo)售費(fèi)用為3.89億元，對(duì)應(yīng)銷(xiāo)售費(fèi)率為33.77%（+1.02pct），商場(chǎng)及平臺(tái)傭金因門(mén)店凈關(guān)和綜合電商銷(xiāo)售承壓而下降4.83%。3）庫(kù)存，2023年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為339天（同比+14天），主要系收入放緩，實(shí)際上存貨同比下降5.56%至4.24億元，一年期庫(kù)齡存貨同比減少12.90%，庫(kù)存結(jié)構(gòu)改善向好。
推進(jìn)成人裝自主經(jīng)營(yíng)，深挖暇步士成長(zhǎng)潛力。公司于2023年9月以4.28億元收購(gòu)暇步士，在此之前，公司經(jīng)營(yíng)暇步士童裝品類(lèi)已經(jīng)十年，在品牌調(diào)性、生產(chǎn)研發(fā)、終端銷(xiāo)售方面均積累豐富的品牌運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)。收購(gòu)?fù)瓿珊?，?jīng)營(yíng)品類(lèi)有望延伸至鞋類(lèi)、男士服裝、女士服裝、箱包、皮具等，人群破圈至成人，市場(chǎng)擴(kuò)大至港澳，成長(zhǎng)潛力巨大。當(dāng)前公司正和原有成人裝被授權(quán)商交接業(yè)務(wù)，線上電商平臺(tái)陸續(xù)變更經(jīng)營(yíng)主體、逐步接手經(jīng)營(yíng)直營(yíng)店鋪、與加盟商洽談、處理原有被授權(quán)商存貨，預(yù)計(jì)今年下半年暇步士成人裝品類(lèi)全部收歸自營(yíng)。
投資建議：公司品牌資產(chǎn)優(yōu)越，收購(gòu)后暇步士，品牌支出由過(guò)去的“費(fèi)用化”轉(zhuǎn)為“資本化”、多品類(lèi)協(xié)同，當(dāng)前成衣自主經(jīng)營(yíng)有序推進(jìn)，暇步士有望被培育成超級(jí)品牌。2024和2025年受外延貢獻(xiàn)有望釋放較大業(yè)績(jī)彈性，2026年回歸至內(nèi)生增長(zhǎng)。因經(jīng)營(yíng)品類(lèi)變化，我們調(diào)整2024/2025/2026年歸母凈利潤(rùn)分別為2.39/3.40/3.76億元（2024-2025年原預(yù)測(cè)值為2.36/2.73億元），同比增速為33.08%/41.87%/10.56%，對(duì)應(yīng)EPS為2.22/3.15/3.48元/股，對(duì)應(yīng)P/E為9/6/6倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：人口出生率下滑的風(fēng)險(xiǎn)；收購(gòu)整合的風(fēng)險(xiǎn)；授權(quán)品牌續(xù)約的風(fēng)險(xiǎn)；線上獲客成本高企的風(fēng)險(xiǎn)等。
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