>> 招商證券-恒順醋業(yè)(600305)壓力仍存，靜待曙光-240430
| 上傳日期： |
2024/4/30 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
于佳琦,任龍 |
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Q1收入/歸母凈利潤分別同比-24.89%/-24.23%，經(jīng)營承壓。公司24年目標(biāo)收入/利潤實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，當(dāng)前看收入壓力較大，仍需從渠道、產(chǎn)品、運(yùn)營端加速改善，重回增長軌道。公司當(dāng)前堅持推進(jìn)人才引入與長效激勵，建議公司緊抓行業(yè)復(fù)蘇窗口期，圍繞優(yōu)質(zhì)品牌力，在做深醋的方向上仍可在多品類、多區(qū)域、多渠道上大有可為，并以酒類、醬類作為助推，帶動業(yè)務(wù)全面發(fā)展，獲取更多市場份額。我們預(yù)計24-25年EPS分別為0.18、0.21元，對應(yīng)24年估值46.8X，建議以更長視角，關(guān)注公司內(nèi)在變化所驅(qū)動的業(yè)績改善，維持“增持”評級。
23Q4收入+2.44%，歸母凈利潤虧損。2023年度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21.06億元，同比下降1.52%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8689.94萬元，同比下降37.03%，扣非后歸母凈利潤7651.10萬元，同比下降37.49%。23Q4看，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入4.69億元，同比增長2.44%，歸母凈利潤-5132.42萬元，虧損主要在于品牌宣傳費(fèi)用集中年底結(jié)算，以及聯(lián)營公司虧損所致，扣非后歸母凈利潤-5510.02萬元。Q4現(xiàn)金回款6.6億，同比+23.6%，快于收入增速，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額0.96億元，同比+18.3%，合同負(fù)債1.1億，同比-8.5%，環(huán)比提升。公司2023年度計劃每股派發(fā)現(xiàn)金0.07元（含稅），總額約為7720.54萬元（含稅），分紅率88.8%，相比22年進(jìn)一步提高。
醋類略有增長毛利率提升，醬類量價顯著下降。23年分業(yè)務(wù)看，醋系列收入12.94億元，同比增長0.79%（量+1.6%，價-0.8%，Q4收入-2.9%），毛利率43.11%，提升1.57pcts。酒系列收入3.27億元，同比下降8.39%（量-7.7%，價-0.7%，Q4收入+7.4%），毛利率25.63%，減少2.38pcts。醬系列收入1.96億元，同比下降23.57%（量-13.3%，價-11.8%，Q4收入-37.0%），主要系復(fù)調(diào)產(chǎn)品增長不及預(yù)期拖累，毛利率降至11.15%，減少4.87pcts。分區(qū)域收入看，華東市場同比+1.3%，占比52%（Q4收入同比+0.9%，占比54%）。華南市場同比-1.1%（Q4同比-15.7%），華中市場同比持平（Q4同比-4.2%），西部市場同比+16.1%（Q4同比+68.3%），華北市場同比+7.0%（Q4同比+19.4%）。截止23年底，公司經(jīng)銷商數(shù)量2044個，相比年初增加130個。公司重視產(chǎn)品研發(fā)和市場策略，淘汰低效產(chǎn)品，發(fā)展電商，通過非公開發(fā)行股票等籌資，財務(wù)費(fèi)用下降。
毛利率下降，凈利率承壓。23年公司毛利率32.98%，同比下降-1.38pcts，主要受酒類、醬類調(diào)整sku對產(chǎn)品做低價處理影響所致；銷售費(fèi)用率18.65%，同比增長2.43pcts，主要系市場促銷費(fèi)投入增加所致；管理費(fèi)用率為8.76%，同比下降0.54pct，凈利率3.79%，同比下降2.26pcts。單Q4看，公司毛利率33.6%，同比+1.6pct，銷售費(fèi)用率35.8%，同比大幅提升14.6pcts，主要系年底集中結(jié)算品牌營銷費(fèi)用所致，管理費(fèi)用率6.1%，同比-0.7pct，投資收益虧損2000萬，主要系聯(lián)營公司虧損所致。受銷售費(fèi)用及投資收益硬性，Q4公司歸母凈利率為-11.0%，歸母凈利潤虧損0.51億。
24Q1收入/歸母凈利潤分別同比-24.89%/-24.23%。24Q1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.60億，同比-24.89%；歸母凈利潤0.55億，同比-24.23%；現(xiàn)金回款0.43億，同比-26.77%，慢于收入，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-0.38億，同比-168.5%，合同負(fù)債0.65億，同比+49.2%。分業(yè)務(wù)看，醋、酒、醬系列收入分別同比下降了19.96%、30.86%和49.25%，各項(xiàng)業(yè)務(wù)下滑在于商超渠道壓力較大。Q1公司毛利率41.4%，同比+6.3pcts，推測主要系成本下降+產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化所致，銷售費(fèi)用率17.0%，同比+4.6%，管理費(fèi)用率6.2,%，同比+1.7pcts。歸母凈利率12.0%，同比+0.1pct。
24年展望：期待快速調(diào)整，落地改革成效。公司當(dāng)前整體經(jīng)營承壓，渠道端商超渠道壓力增加，公司調(diào)整策略發(fā)力餐飲渠道，但需要一定過程，品牌上公司在投入期持續(xù)打造品牌認(rèn)知，階段性投入增加，盈利端承壓。24年看，公司品牌費(fèi)用投入有望逐步收縮，渠道上加大餐飲和電商渠道拓展，推進(jìn)產(chǎn)銷協(xié)同和供應(yīng)鏈優(yōu)化，雖然改革進(jìn)程比預(yù)期較慢，但仍在主動調(diào)整。全年公司目標(biāo)收入/利潤實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，當(dāng)前看收入壓力較大，期待公司踏實(shí)經(jīng)營，積極改善，走出壓力期，重回增長軌道。
投資建議：壓力仍存，靜待曙光，維持“增持”評級。Q1收入/歸母凈利潤分別同比-24.89%/-24.23%，經(jīng)營承壓。公司24年目標(biāo)收入/利潤實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，當(dāng)前看收入壓力較大，仍需從渠道、產(chǎn)品、運(yùn)營端加速改善，重回增長軌道。公司當(dāng)前堅持推進(jìn)人才引入與長效激勵，建議公司緊抓行業(yè)復(fù)蘇窗口期，圍繞優(yōu)質(zhì)品牌力，在做深醋的方向上仍可在多品類、多區(qū)域、多渠道上大有可為，并以酒類、醬類作為助推，帶動業(yè)務(wù)全面發(fā)展，獲取更多市場份額。我們預(yù)計24-25年EPS分別為0.18、0.21元，對應(yīng)24年估值46.8X，建議以更長視角，關(guān)注公司內(nèi)在變化所驅(qū)動的業(yè)績改善，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期、大客戶流失、客戶拓新不及預(yù)期
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