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事件：日本央行決議維持政策利率在0%-0.1%不變，將減少長(zhǎng)期國(guó)債的購(gòu)買規(guī)模。未來(lái)一到兩年的縮減計(jì)劃將在日央行征求業(yè)界觀點(diǎn)后，在7月末舉行的下次會(huì)議上公布。
　　核心觀點(diǎn)：日本央行在經(jīng)濟(jì)走弱和日元貶值的背景下，出于減輕日元貶值壓力和恢復(fù)市場(chǎng)決定長(zhǎng)期利率的考量，開(kāi)始逐步縮減購(gòu)債。然而，由于市場(chǎng)早有預(yù)期，政策出臺(tái)后反而導(dǎo)致日元走弱。市場(chǎng)對(duì)日本貨幣政策常態(tài)化的前景仍不樂(lè)觀。隨著全球利率差異和美聯(lián)儲(chǔ)政策的影響，日元可能繼續(xù)維持弱勢(shì)。
　　日央行縮減購(gòu)債的背景：匯率貶值和經(jīng)濟(jì)走弱之下的折中選擇。日元有貨幣政策常態(tài)化的必要性：1）4月MPM后日元匯率承壓。繼4月會(huì)議日央行堅(jiān)持寬松的政策立場(chǎng)后，日元匯率急劇走弱，日元對(duì)美元匯率一度跌破1美元兌158日元。匯率貶值雖然有利于出口，但也抬升進(jìn)口價(jià)格，對(duì)日本的國(guó)內(nèi)消費(fèi)不利。日央行有必要收緊貨幣政策以減輕日元貶值壓力。2）日本央行持有的債券占比過(guò)高，隨著日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，日本央行希望將長(zhǎng)期利率歸還市場(chǎng)決定。日本央行持有近600萬(wàn)億日元長(zhǎng)期日本國(guó)債和近4萬(wàn)億短期日本國(guó)債。截至2023年末，日本央行持有的份額占日本國(guó)債市場(chǎng)總額的48%。近年來(lái)，隨著日本私營(yíng)部門逐步走出資產(chǎn)負(fù)債表衰退，私營(yíng)部門債券交易越發(fā)活躍，利率重回市場(chǎng)化正當(dāng)時(shí)。同時(shí)，日央行也必須謹(jǐn)慎行事：1）日本經(jīng)濟(jì)和通脹偏弱，加息可能帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。日本國(guó)內(nèi)實(shí)際GDP在2023年Q3和2024年Q1均為負(fù)增，核心CPI雖然位于2%的目標(biāo)之上，但自2023年Q3起連續(xù)回落。2）6月FOMC會(huì)議后美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期回落，減輕了日本央行的壓力。歐洲選舉后，法國(guó)重新選舉國(guó)民議會(huì)等事件導(dǎo)致歐洲政治風(fēng)險(xiǎn)上升，歐元走弱也有助于減輕日元對(duì)歐元壓力。日本干預(yù)匯率的緊迫程度暫時(shí)下降。
　　日本央行決議縮減購(gòu)債之后，日元反而走弱。市場(chǎng)對(duì)于日本央行縮減購(gòu)債已經(jīng)有所預(yù)期，靴子落地后，由于計(jì)劃的不確定性過(guò)高、及時(shí)程度不及市場(chǎng)預(yù)期，本次會(huì)議決策出臺(tái)后，日元反而快速貶值。隨后，日本央行行長(zhǎng)植田和男在新聞發(fā)布會(huì)上做出鷹派表態(tài)，不僅對(duì)日本的通脹走向表示信心，還表示縮減購(gòu)債的規(guī)模將會(huì)很大，甚至7月有可能加息。日元又有所升值，但最終未能回到會(huì)議前的位置，市場(chǎng)依然對(duì)日本央行貨幣政策常態(tài)化的前景不抱有信心。根據(jù)隔夜指數(shù)掉期市場(chǎng)的隱含定價(jià)觀測(cè)，市場(chǎng)目前僅計(jì)價(jià)日本央行在2024年10月進(jìn)行一次10個(gè)基點(diǎn)的加息，7月加息的概率僅為46%。
　　縮減購(gòu)債是日本貨幣政策常態(tài)化的第二步，前路道阻且長(zhǎng)。自2001年3月，日本央行最早開(kāi)始實(shí)行量化寬松之后，至今已有23年，日本央行資產(chǎn)負(fù)債表也已經(jīng)擴(kuò)張至日本GDP的126%。2024年3月，日本央行取消收益率曲線控制、從負(fù)利率回歸零利率，標(biāo)志著日本貨幣政策正?；牡谝徊?，而縮減購(gòu)債則是第二步。目前，日本央行僅僅是退出存量的寬松政策工具，還沒(méi)有開(kāi)始緊縮，但已經(jīng)有諸多顧慮?？s減購(gòu)債之后，日本央行的下一步將是加息與縮表，這兩個(gè)步驟的阻力依然很大，可能不會(huì)很快開(kāi)始。
　　日元的弱勢(shì)或仍將持續(xù)。日元作為全球套利交易的主要融資貨幣之一，匯率走勢(shì)在很大程度上受到美日利差影響。日債利率受日央行購(gòu)債操作影響更大、波動(dòng)區(qū)間相對(duì)較小，美日利差實(shí)際主要由美債利率決定，因此日元匯率受美聯(lián)儲(chǔ)政策影響很大。5月美國(guó)CPI走弱減輕了近期的日元貶值壓力。但我們認(rèn)為，美國(guó)再通脹風(fēng)險(xiǎn)較大，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期在今年三季度有可能再次下降。因此無(wú)論7月日本央行縮減購(gòu)債的幅度如何，日元可能都將維持在弱勢(shì)區(qū)間內(nèi)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；政策調(diào)整不確定性；外部經(jīng)濟(jì)影響。