>> 華泰證券-宏觀視角：假日錯位下消費和工業(yè)增速“此消彼長”-240617
| 上傳日期： |
2024/6/18 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
易峘 |
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概覽：季節(jié)性/基數(shù)因素擾動下，5月工業(yè)生產(chǎn)同比增長低于4月、而社會消費品零售總額增長有所回升。但總體而言，5月經(jīng)濟活動數(shù)據(jù)顯示內(nèi)需“磨底”，外需保持相對強勢增長。2023-24兩年復(fù)合增長維度，投資、消費和工業(yè)增加值的同比增速均有所放緩，凸顯政策繼續(xù)寬松對穩(wěn)增長、助力內(nèi)需回升的必要性。
具體看，5月工作日同比少1天、而5月“五一”假期同比多2天，提振社零同比溫和回升，但工業(yè)增加值同比增長較四月有所回落。各方數(shù)據(jù)驗證，除汽車外的出口相關(guān)行業(yè)在5月維持較高景氣度，而內(nèi)需層面，基建、地產(chǎn)投資，以及居民可選消費的兩年復(fù)合增長率在5月均有所放緩，可能反應(yīng)3-4月財政支出進度有所放緩、且基礎(chǔ)貨幣有所回收等各方面政策的影響（參見《出口增長進一步加速且景氣度上升》，2024/6/7）。地產(chǎn)周期相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，地產(chǎn)一手房成交低位暫穩(wěn)，但開發(fā)商現(xiàn)金流及投資意愿依然仍不強——地產(chǎn)新開工與投資增長均下行。同時，基建投資增速回落，顯示財政寬松仍需加力增效。4-5月消費增長較1季度有所回撤，可能部分體現(xiàn)近期消費結(jié)構(gòu)性“輕商務(wù)、重個人體驗”的特點，暑期消費有望回升。往前看，雖然出口競爭力猶在，但外需增長或難以進一步加速，而內(nèi)需出現(xiàn)再度走弱的早期跡象，所以“穩(wěn)內(nèi)需”政策仍需加碼才能鞏固名義增長邊際企穩(wěn)的趨勢，防止價格指標(biāo)、尤其CPI和房價預(yù)期再度回落（參見《聯(lián)儲期待的增長放緩趨勢出現(xiàn)了嗎？》2024/5/20）。各項數(shù)據(jù)走勢具體分析如下：
1.工業(yè)：5月工業(yè)生產(chǎn)環(huán)比增速邊際放緩、出口及電子產(chǎn)業(yè)鏈周期回升仍有支撐
5月工業(yè)增加值同比增速從4月的6.7%回落至5.6%，低于彭博一致預(yù)期的6.2%，環(huán)比與兩年復(fù)合增長率均有所回落，其中汽車生產(chǎn)同比增速明顯回落、計算機電子和鐵路船舶等保持較強韌性，但食品加工及水泥生產(chǎn)仍在走弱。經(jīng)統(tǒng)計局季調(diào)后，5月工業(yè)增加值月環(huán)比較4月的1%回落至0.3%，2年復(fù)合同比增速亦從4月的6.1%回落至4.5%。分行業(yè)而言，我們估算汽車制造對工業(yè)增加值的貢獻(xiàn)從4月的1.2個百分點回落到0.6個百分點，解釋一半以上的工業(yè)生產(chǎn)同比回落（工業(yè)增加值同比較4月下行1.1個百分點）；除汽車外、出口相關(guān)行業(yè)增長維持力較強韌性，比如計算機電子同比增速較4月略減速1.1個百分點至14.5%，對工業(yè)增加值同比增速的貢獻(xiàn)錄得1.6個百分點，或受益于全球制造業(yè)周期回暖以及半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)景氣度回升，5月美元計價出口同比增速從4月的1.5%大幅上升至7.6%（參見《出口增長進一步加速且景氣度上升》，2024/6/7）。但另一方面，與內(nèi)需更為相關(guān)的農(nóng)副食品加工和水泥制品增加值仍同比收縮。
產(chǎn)量上，5月發(fā)電量增速較4月的3.1%回落至2.3%、與工業(yè)增加值同比回落相印證。其中，5月汽車、集成電路產(chǎn)量同比亦從4月的15.4%/31.9%大幅回落至1.3%/17.3%、2年復(fù)合增速亦較4月回落超過14個百分點，新能源汽車產(chǎn)量增速保持較強韌性，但呈現(xiàn)邊際放緩，同比增速從4月的39.2%小幅回落至33.6%。此外，生鐵/粗鋼產(chǎn)量2年復(fù)合降幅有所收窄，水泥產(chǎn)量的2年復(fù)合降幅亦略有走闊，顯示地產(chǎn)開工需求或仍偏弱。
2.消費：假期錯位提振社零增速，呈現(xiàn)輕商務(wù)、重個人體驗的特征
5月社會消費品零售總額名義同比增速4月的2.3%小幅回升至3.9%，高于彭博一致預(yù)期的3.0%。今年5月“五一”假期落位于5月1-5日，而去年則落位于4月29日-5月3日，5月假期數(shù)量同比多2天、對5月消費形成有所提振。但整體而言，4-5月消費增長較1季度有所回撤，可能部分體現(xiàn)近期消費結(jié)構(gòu)性“輕商務(wù)、重個人體驗”的特點，平均來看，4-5月餐飲同比增速較1季度的10.8%回落至約4.7%，汽車類亦較1季度的3.8%轉(zhuǎn)負(fù)至-5%左右，而個人消費更為相關(guān)的化妝品、日用品類4-5月同比增速分別較1季度的3.4%/0.7%明顯回升至8%/6.1%。此外，建筑裝潢類消費2年復(fù)合降幅加深至9.7%，顯示地產(chǎn)周期回落仍對地產(chǎn)鏈相關(guān)消費帶來拖累。
網(wǎng)上零售同比仍保持較快增長態(tài)勢，5月同比增速較4月的9.6%加速至12.9%。今年1-5月份，實物商品網(wǎng)上零售額占社會消費品零售總額的比重為24.7%、較1-4月占比繼續(xù)上行；其中吃/穿/用三類商品分別增長19.6%/9%/10.8%。5月全國服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長亦較4月額度3.5%上行至4.8%、繼續(xù)高于社零同比增速，其中軟件信息技術(shù)服務(wù)，租賃和商務(wù)服務(wù)，交通運輸，批發(fā)零售生產(chǎn)指數(shù)同比分別增長12.9%、8.8%、5.6%、5.0%，較上月增速上行約1-3個百分點。
3.投資：基建投資減速，地產(chǎn)周期仍承壓
5月固定資產(chǎn)投資增速較4月邊際回落0.1pct至3.4%，其中房地產(chǎn)投資同比降幅仍在走闊，制造業(yè)投資同比邊際加速、而基建投資同比亦明顯放緩（圖表3）。
——分部門看：
1）基建投資同比增長減速：5月基建投資同比增速從4月的5.9%回落至3.8%，兩年復(fù)合增速亦從4月的6.9%減速至6.3%。由于5月財政邊際寬松，政府債凈發(fā)行同比大幅多增（參見《5月財政邊際寬松，但“擠水分”仍擾動金融數(shù)據(jù)》，2024/6/14），今年前5個月地方專項債發(fā)行進度（占全年計劃比例）較1-4月的18.5%上行至
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