>> 中泰證券-波司登(3998.HK)全年收入增速超預期，四季化布局初見成效-240627
| 上傳日期： |
2024/6/28 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
張瀟,吳思涵 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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公司于2024年6月26日發(fā)布2023/24年財年報。2023/24財年公司實現營業(yè)收入232.14億元，同比+38.4%；實現歸母凈利潤/扣非凈利潤30.74/27.87億元，同比+43.74%/54.26%；公司全年毛利率59.6%，同比+0.1pct，凈利率達到13.4%，同比+0.58pct。每股普通股全年合計派發(fā)股息0.25港元，股息率5.77%。
23/24財年，主品牌羽絨服實現營收195.21億元（+43.8%），占集團收入84.09%，毛利率為65.0%，同比-1.2pct。毛利率有所下降主因產品結構調整以及公司加大經銷商優(yōu)惠力度。
主品牌品類擴展成效明顯，雪中飛增長強勁。1）波司登收入同比+42.7%至167.85億元，毛利率同比-1.2pct至69.6%。收入增長得益于產品創(chuàng)新與渠道升級。本財年推出的新款防曬服、二次迭代升級的輕薄羽絨服、“一衣三穿”的沖鋒衣鵝絨服、第四代極寒系列等產品銷量喜人，成功拓展增量業(yè)務。2）雪中飛品牌實現收入20.19億，同比+65.3%，毛利率持平同為46.0%，收入高增得益于雪中飛高性價比定位與精細化管理。3）冰潔品牌收入同比+15.9%至1.45億元，毛利率為39.2%，同比+5.6pct，品牌仍處在調整中。
夯實渠道結構升級，聚焦top店標桿引領。1）線下門店略有減少，店效提升顯著。期末整體門店數較期初減少206家至3217家的情況下，收入仍有明顯提升，其中自營/經銷門店分別為1136/2081家。公司目前持續(xù)聚焦于優(yōu)化渠道質量，穩(wěn)步提升渠道的管理能力和運營效率。關注標桿門店的持續(xù)打造，實現Top店的快速有效增長。覆蓋約500個銷售網點，聚焦資源精準投放，有效提升品牌影響力。2）線上平臺實現持續(xù)高質量增長。品牌羽絨服實現線上收入68.36億元，同比+41.28%，占比35%，加速抖音等新平臺拓展進度，多渠道持續(xù)發(fā)力中。
OEM業(yè)務全年保持穩(wěn)健增長。期內OEM實現營收26.70億元，同比+16.4%，占比11.5%，收入增長主要來自核心客戶訂單穩(wěn)定增長，以及領先同業(yè)的快反能力。通過有效的成本管理，OEM毛利率達到20.6%。
女裝業(yè)務恢復增長，校服帶動多元化業(yè)務小幅增長。期內女裝業(yè)務營收同比+16.6%至8.20億元，占集團收入3.5%，毛利率為67.5%，同比-1.1pcts。其中，杰西實現營收3.03億元，同比+18.8%；邦寶收入同比+18.1%至1.98億元，柯利亞諾及柯羅芭同比+13.8%至3.19億元。此外，期內多元化服裝業(yè)務收入同比+0.3%至2.03億元，占比0.9%，毛利率同比-5.5pcts至20.2%，收入小幅增長主要得益于颯美特校服（同比+1.3%），持續(xù)推進渠道升級、提升品牌覆蓋率。
加強運營費用管控及提升使用效率，盈利能力持續(xù)穩(wěn)健提升。期內公司毛利率同比+0.1pct至59.6%；銷售費用率下降1.8pcts至34.7%，主要由于下半財年門店運營效率提升下收入高增但部分費用較剛性，以及集團主動加強日常費用管控；行政開支率下降0.7pct至6.5%，得益于集團的精細化管理員工考核。綜上，公司凈利率提升0.58pct至13.4%。
存貨周轉加快，營運周轉效率持續(xù)提升。存貨方面，期末存貨總額同比+18.9%至31.97億元，庫存周轉天數同比-29天至115天，主要受益于維持較低首次訂單比例模式下，有效推進全渠道商品一體化運營模式，庫存已恢復至健康水平。期內應收賬款天數同比-4天至19天，應付賬款周轉天數同比-10天至161天。此外，公司經營性現金流凈額73.39億元，主要受季節(jié)性波動影響，上半年為羽絨服銷售淡季與資金投入期，下半年受到銷售旺季以及回款期因素影響，現金流凈額得以改善。期末擁有凈現金62.27億元，賬面資金充足。
盈利預測與投資建議：公司堅持品牌引領，夯實全球領先羽絨服專家定位。公司23/24財年業(yè)績表現超預期，盈利能力持續(xù)穩(wěn)健提升，彰顯企業(yè)的發(fā)展韌性。波司登全方位夯實羽絨服專家體系的同時，通過多品類布局拉動全季化銷售戰(zhàn)略初見成效。我們預計FY2025/26/27年凈利潤分別為35.69/41.06/47.03億（FY2025/2026前值為33.9/39.2億元），分別同增16.1%/15.1%/14.5%，現價對應PE分別為13/12/10倍，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟不景氣導致終端銷售下滑;競爭加劇導致主品牌增長低于預期;新品牌門店擴張進展低于預期;經銷商拿貨積極性不及預期;研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。
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