>> 華泰證券-固收專(zhuān)題研究：化債以來(lái)的新增債券融資觀察-240712
| 上傳日期： |
2024/7/13 |
大?。?/td>
| 742KB |
| 格式： |
pdf 共12頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
仇文竹,文晨昕 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
|
|
核心觀點(diǎn)
2023年7月“一攬子化債”政策出臺(tái)以來(lái)，監(jiān)管端嚴(yán)格控制城投平臺(tái)新增債券融資，倒逼平臺(tái)產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型。我們著重梳理今年以來(lái)新增融資債券情況，從而總結(jié)當(dāng)前城投平臺(tái)新增特征，嘗試挖掘其中值得關(guān)注的投資機(jī)會(huì)。整體來(lái)看，新增融資以非重點(diǎn)區(qū)域的交運(yùn)、貿(mào)易、綜合運(yùn)營(yíng)等類(lèi)城投主體為主。后續(xù)關(guān)注此類(lèi)融資能否進(jìn)一步放量，或可從量的維度一定程度上緩解信用債資產(chǎn)荒。價(jià)格方面，資產(chǎn)荒與短期剛兌預(yù)期下，目前名單外新增主體整體無(wú)明顯利差，可挖掘優(yōu)質(zhì)主體長(zhǎng)久期、個(gè)別新主體阿爾法機(jī)會(huì)等。長(zhǎng)期來(lái)看，需要謹(jǐn)防基本面分化、化債政策變化等帶來(lái)的定價(jià)變化。
化債下的新增債券融資全景
2024年1月至2024年7月3日，廣義城投平臺(tái)共實(shí)現(xiàn)新增融資用途（非僅用于債券借新還舊）的債券融資748例，涉及317家主體，合計(jì)金額7226億元。從募資用途來(lái)看，新增債券主要為償還有息債務(wù)，純項(xiàng)目建設(shè)類(lèi)新增債券仍存在一定難度。從區(qū)域來(lái)看，主要分布在基本面較好的江浙、福廣區(qū)域，以及中西部經(jīng)濟(jì)體量較大的山東、四川省份，而化債重點(diǎn)省份新增均為類(lèi)城投主體，傳統(tǒng)城投主體未見(jiàn)債券新增。從發(fā)行方式來(lái)看，類(lèi)城投主體以公募為主，傳統(tǒng)城投主體則均以私募方式發(fā)行。
新增融資的以交運(yùn)、貿(mào)易、綜合運(yùn)營(yíng)類(lèi)廣義城投為主
結(jié)合其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分布上看，目前仍在新增債券融資的廣義城投主體多為產(chǎn)業(yè)屬性較強(qiáng)的類(lèi)城投平臺(tái)，新增債券規(guī)模占比99%，第一大主營(yíng)業(yè)務(wù)為交通運(yùn)輸、貿(mào)易類(lèi)、綜合運(yùn)營(yíng)類(lèi)的主體新增債券規(guī)模位列前三。而傳統(tǒng)城投屬性較強(qiáng)的平臺(tái)新增發(fā)債數(shù)量有限，行政級(jí)別多為區(qū)縣級(jí)，新增額度較小，且存在“一事一議”的個(gè)案特殊性。整體來(lái)看新增債券融資的廣義城投主體估值，并對(duì)比各省城投公募債利差中位數(shù)，二者基本保持一致，體現(xiàn)資產(chǎn)荒背景下，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)其定價(jià)并無(wú)明顯差異。
關(guān)注“新亮相”具備新增能力的城投主體
考慮到今年以來(lái)大多“新亮相”主體募集資金用途仍局限于為子公司借新還舊，與之相比，具備新增能力的“新亮相”廣義城投主體，或可作為地方新增融資的窗口之一，為地方平臺(tái)一定流動(dòng)性支持。不過(guò)目前這類(lèi)增量不多，未來(lái)關(guān)注放量可能，且在發(fā)行初期該類(lèi)主體市場(chǎng)認(rèn)知度相對(duì)較低，或具有一定阿爾法機(jī)會(huì)。區(qū)域分布上，廣東與山東數(shù)目最多，其余多為非重點(diǎn)省份，重點(diǎn)省份中僅有重慶新增1家。該類(lèi)主體大股東多為地方政府、國(guó)資委和財(cái)政部門(mén)，或地方廣義城投平臺(tái)，股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰簡(jiǎn)單。
投資策略：關(guān)注能否繼續(xù)放量與長(zhǎng)期資質(zhì)分化
從量的角度來(lái)看，關(guān)注具備新增能力的平臺(tái)能否繼續(xù)放量，在供給量層面一定程度緩解信用資產(chǎn)荒。從價(jià)格角度來(lái)看，目前名單外新增主體無(wú)明顯利差，主要受到資產(chǎn)荒和化債下市場(chǎng)普遍預(yù)期短期標(biāo)債剛兌的影響。長(zhǎng)期來(lái)看，需要關(guān)注基本面分化、部分地方債務(wù)壓力抬升、化債政策變化等風(fēng)險(xiǎn)，防范名單外主體“真市場(chǎng)化”處置的風(fēng)險(xiǎn)，信用風(fēng)險(xiǎn)研究回歸基本面。投資層面上，可重點(diǎn)關(guān)注發(fā)達(dá)地區(qū)的新增融資主體，適度拉長(zhǎng)久期；適度下沉挖掘基本面較好的中小主體；關(guān)注市場(chǎng)認(rèn)知度較低的環(huán)境下，新主體帶來(lái)的阿爾法機(jī)會(huì)；關(guān)注后續(xù)城投平臺(tái)在轉(zhuǎn)型過(guò)程中響應(yīng)政策號(hào)召的貼標(biāo)債產(chǎn)品投資機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)偏差、政策不確定
|
|
