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事件：公司發(fā)布2024年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收30.5億元，同比+21.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.4億元，同比+29.5%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)2.4億元，同比+28.1%。其中24Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.6億元，同比+10.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.9億元，同比+1.6%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.8億元，同比-3.8%。
　　Q3中國(guó)區(qū)收入增長(zhǎng)或略承壓，海外延續(xù)亮眼表現(xiàn)。24Q3公司營(yíng)收同比+10.4%，我們預(yù)計(jì)內(nèi)生業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健，BF隨產(chǎn)能利用率提升保持較高增速。分地區(qū)來(lái)看，中國(guó)區(qū)因需求偏弱預(yù)計(jì)略有壓力；歐洲區(qū)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)；美洲區(qū)在低基數(shù)下或?qū)崿F(xiàn)較高增長(zhǎng)；新域市場(chǎng)或保持亮眼增速。
　　毛利率或受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響，所得稅帶來(lái)正向貢獻(xiàn)。24Q3公司毛利率同比-1.6pct至29.6%，我們預(yù)計(jì)主要受客戶(hù)結(jié)構(gòu)影響，中國(guó)區(qū)同類(lèi)型客戶(hù)毛利率同比仍保持穩(wěn)定。24Q3公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比0.1/+1.0/-0.1/+0.9pct至7.3%/9.4%/3.0%/2.6%，管理費(fèi)用率小幅提升，財(cái)務(wù)費(fèi)用提升或主要受匯兌損益影響。此外24Q3所得稅為-305萬(wàn)元（23Q3同期為1423萬(wàn)元）帶來(lái)正向貢獻(xiàn)，預(yù)計(jì)主要原因?yàn)锽F遞延所得稅增加。綜合來(lái)看，24Q3表觀歸母凈利率/扣非歸母凈利率同比-0.7pct/-1.1pct至8.1%/7.7%。根據(jù)少數(shù)股東損益測(cè)算，24Q3 BF凈利潤(rùn)（含攤銷(xiāo)費(fèi)用）為-2979萬(wàn)元，虧損環(huán)比小幅收窄；內(nèi)生凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)12.8%。
　　Q4收入沖刺全年股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)，BF盈利改善貢獻(xiàn)利潤(rùn)彈性。根據(jù)股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)，2024年公司目標(biāo)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收43.1億元，則24Q4目標(biāo)收入增速17.1%，較24Q3收入增速+10.4%顯著提速，我們認(rèn)為公司員工在激勵(lì)下保持強(qiáng)動(dòng)力，在海外業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)拉動(dòng)下有望沖刺實(shí)現(xiàn)全年目標(biāo)。利潤(rùn)端來(lái)看，BF隨著產(chǎn)能爬坡、設(shè)備優(yōu)化、管理團(tuán)隊(duì)調(diào)整等，在降本增效和訂單增長(zhǎng)上或取得更大成效：（1）9月明膠軟膠囊產(chǎn)能利用率超過(guò)60%，10月個(gè)護(hù)產(chǎn)能利用率提升至70%；（2）三季度BF個(gè)護(hù)核心管理團(tuán)隊(duì)到位，中國(guó)供應(yīng)鏈和技術(shù)人員前往支持，近兩個(gè)月個(gè)護(hù)運(yùn)營(yíng)顯著改善，設(shè)備自動(dòng)化率及生產(chǎn)效率顯著提升，已建立生產(chǎn)計(jì)劃體系。我們認(rèn)為BF虧損為短期影響公司表觀業(yè)績(jī)的重要因素，24Q4內(nèi)生業(yè)務(wù)凈利率有望維持穩(wěn)定，BF盈利有望逐季修復(fù)，貢獻(xiàn)利潤(rùn)彈性。
　　投資建議：考慮到中國(guó)區(qū)需求偏弱、BF短期盈利承壓，略下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.7/4.6/5.5億元，同比+31.5%/24.3%/20.6%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為18/14/12x，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、BF盈利改善不及預(yù)期。