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1月8日收市后，安踏公布了4Q24的運營數(shù)據(jù)，整體流水表現(xiàn)好于市場預期。我們認為Fila 4Q24流水表現(xiàn)環(huán)比大幅改善有望緩解市場對Fila增速放緩的擔憂，從而刺激股價短期回升?；诜€(wěn)定的庫銷比以及穩(wěn)健的折扣水平，我們認為公司2024年全年的業(yè)績已基本確定，且基本符合我們之前的預測。盡管2025年依然充滿挑戰(zhàn)，但我們認為安踏有望通過持續(xù)的門店升級以及產(chǎn)品的調(diào)整來實現(xiàn)品牌力的進一步提升，從而錄得高于同業(yè)的流水增長。維持安踏“買入”評級。
　　4Q24流水表現(xiàn)好于市場預期：安踏品牌4Q24全渠道流水同比增長高單位數(shù)，2024全年流水同比增長高單位數(shù)（預計7%-8%），基本符合市場預期。12月的流水表現(xiàn)基本維持10-11月整體的增長趨勢。Fila品牌4Q24全渠道流水同比增長高單位數(shù)，相較3Q24（低單位數(shù)下跌）大幅改善，好于市場預期。Descente與Kolon全渠道流水4Q24分別同比增長45%-50%和60%-65%，好于3Q24。管理層表示公司4Q24的渠道庫存依然處于可控的水平（安踏品牌與Fila品牌的庫銷比都在5x左右）。安踏品牌4Q24的線上折扣同比小幅改善1ppt，而線下折扣同比持平。Fila 4Q24線上折扣同比加深2ppt，線下折扣同比持平。
　　2024年業(yè)績前瞻：我們預測公司2024全年收入同比增長12%。其中，安踏品牌全年收入同比增長接近10%，快于流水增速，主要是由于公司策略性加大對批發(fā)渠道的發(fā)貨以及DTC的幫助，而Fila品牌收入同比增長6%，基本與流水增長同步。由于2H24零售折扣水平同比有所加深，我們預計兩大品牌2H24毛利率同比都有所降低（Fila降幅更為顯著），抵消了1H24毛利率的擴張，使2024全年集團毛利率基本同比持平?；?024年較高的銷售費用率（主要是由于奧運相關投入），我們預測2024年集團經(jīng)營利潤率同比收窄1ppt。在Amer Sports利潤貢獻轉正以及利息收入增加的幫助下，我們預測2024全年核心凈利潤（不包括Amer Sports相關一次性收益）為人民幣119億元。
　　如何展望2025年？盡管中國運動服飾行業(yè)整體需求在2025年依然面臨壓力，但安踏品牌依然是國產(chǎn)玩家中增長趨勢最好的品牌之一。這歸功于公司管理層積極對線下門店進行改造和升級，同時對抖音等新興電商渠道進行布局，從而大幅提升了安踏的品牌力。Fila短期增速回暖（尤其是潮牌在4Q24的大幅反彈）令我們對Fila在2025年的表現(xiàn)有更強的信心。Descente及Kolon預計在2025年有望維持高速增長，為公司在較大的需求不確定性中注入持續(xù)的增長動力，并帶動集團整體毛利率持續(xù)提升。由于沒有大型賽事，我們預計2025年的銷售費用率有望在2024年的基礎上有所回落，而Amer Sports不斷提升的盈利水平以及公司持續(xù)降低的融資成本也將進一步增厚集團2025年整體的凈利潤。最后，我們認為市場在2025年應該進一步關注安踏潛在收購兼并的機會。
　　投資風險：行業(yè)需求放緩；安踏收入低于預期；Fila品牌力下降。