>> 華創(chuàng)證券-【宏觀月報(bào)】3月全球投資十大主線-250403
| 上傳日期： |
2025/4/3 |
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| 3022KB |
| 格式： |
pdf 共19頁(yè) |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張瑜,李星宇 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事項(xiàng)
3月全球大類資產(chǎn)總體表現(xiàn)為：大宗商品（2.62%）>全球債券（0.61%）>人民幣（0.30%）> 0%>美元（-3.16%）>全球股票（-4.45%）。
主要觀點(diǎn)
十張圖速覽全球資產(chǎn)脈絡(luò)。
1、2024年以來中國(guó)科技十雄跑贏美股七巨頭。2024年至2025年3月，由十家科技公司股票簡(jiǎn)單加權(quán)得到的中國(guó)科技“十雄”指數(shù)（Terrific 10）漲幅達(dá)到58%，超過美股“七巨頭”指數(shù)（Magnificent 7）的漲幅41%。如何理解這種情況？一方面是DeepSeek引發(fā)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)資產(chǎn)重估以及“美國(guó)例外論”敘事的消退；另一方面是2024年9月以來刺激政策提振信心帶來風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升。
2、美國(guó)小盤股與美國(guó)小企業(yè)信心指數(shù)出現(xiàn)分化。美國(guó)小盤股的相對(duì)表現(xiàn)通常與小企業(yè)信心的提升密切相關(guān)，即羅素2000指數(shù)與標(biāo)普500指數(shù)之比與NFIB小企業(yè)信心指數(shù)的走勢(shì)基本一致。我們統(tǒng)計(jì)了兩者從2016年至2024年9月底的相關(guān)系數(shù)，可以發(fā)現(xiàn)羅素2000指數(shù)/標(biāo)普500指數(shù)與NFIB小企業(yè)信心指數(shù)的相關(guān)系數(shù)達(dá)到了0.77。但2024年10月以來，兩個(gè)指數(shù)出現(xiàn)分化，即NFIB小企業(yè)信心指數(shù)轉(zhuǎn)而抬升，但是羅素2000指數(shù)卻持續(xù)跑輸標(biāo)普500指數(shù)。
3、美股七巨頭估值與10年期日債實(shí)際收益率呈負(fù)相關(guān)。美股七巨頭估值高企引發(fā)市場(chǎng)對(duì)市場(chǎng)脆弱性的擔(dān)憂，我們發(fā)現(xiàn)2024年10月以來，美股七巨頭的市盈率與10年期日本國(guó)債的實(shí)際收益率呈現(xiàn)出反向的關(guān)系。即，當(dāng)日本十年期國(guó)債實(shí)際收益率上行時(shí)，彭博美股七巨頭指數(shù)的市盈率即出現(xiàn)下跌。如何理解這種反向關(guān)系？美股七巨頭或仍面臨估值偏高和流動(dòng)性脆弱的擔(dān)憂。
4、全球基金經(jīng)理預(yù)期黃金是全面貿(mào)易沖突中表現(xiàn)最佳的資產(chǎn)。根據(jù)2025年3月的美國(guó)銀行全球基金經(jīng)理調(diào)查，全面貿(mào)易沖突的情境下，58%的基金經(jīng)理預(yù)期黃金將成為表現(xiàn)最佳的資產(chǎn)，其次是長(zhǎng)期美債（16%），第三是短期美債（9%），第四是商品（6%），而美元是第五位（5%）。與此同時(shí)，美股配置創(chuàng)有記錄以來最大環(huán)比降幅，同時(shí)歐股配置環(huán)比改善明顯。
5、恒生綜合指數(shù)同比與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)同比出現(xiàn)分化。恒生綜合指數(shù)同比與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)高度相關(guān)，從2001年至2025年3月底，恒生綜合指數(shù)同比與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)同比高度同步，時(shí)差相關(guān)系數(shù)達(dá)0.70。如何理解這種同步性？半導(dǎo)體行業(yè)具有顯著的全球化特征，恒生綜合指數(shù)中包含中芯國(guó)際、華虹半導(dǎo)體等龍頭企業(yè)，其業(yè)務(wù)與美國(guó)費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)成分股存在上下游聯(lián)動(dòng)。但值得注意的是，2024年10月以來，兩個(gè)指數(shù)同比卻出現(xiàn)了明顯的分化。
6、兩融余額占A股流通市值比重升至2017年以來的高位。2025年3月底，A股兩融余額占A股流通市值的比重為2.55%，處于2017年以來的高位。與此同時(shí)，滬深300指數(shù)ETF的隱含期權(quán)波動(dòng)率已經(jīng)持續(xù)回落，從2024年10月的100%降至20%。值得注意的是，盡管兩融余額占A股流通市值的比重持續(xù)抬升，但相比2015年4.47%的高位仍有不小的差距。
7、螺紋鋼與銅的價(jià)格走勢(shì)持續(xù)分化。2023年以來，螺紋鋼與銅現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)了明顯的背離，如何理解這種現(xiàn)象？一般來說銅與螺紋鋼均對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面存在風(fēng)險(xiǎn)暴露，因此兩者歷史走勢(shì)基本一致，兩者的差異可能反映了不同行業(yè)的需求強(qiáng)弱。螺紋鋼價(jià)格反映了基建、地產(chǎn)的需求，而銅價(jià)則更多反映了汽車等制造業(yè)的需求。我們嘗試以石油瀝青裝置開工率以及汽車半鋼胎開工率作為基建以及汽車生產(chǎn)活動(dòng)的代理變量，可以發(fā)現(xiàn)2021年以來銅價(jià)/螺紋鋼價(jià)格與半鋼胎開工率-石油瀝青裝置開工率的相關(guān)系數(shù)為0.86。
8、AH溢價(jià)中樞抬升或部分源于美元指數(shù)走強(qiáng)。2014年以來，AH溢價(jià)指數(shù)出現(xiàn)了中樞抬升的現(xiàn)象。中國(guó)人民銀行（2020）構(gòu)造了剔除美元走勢(shì)后的A股H股溢價(jià)指數(shù)，發(fā)現(xiàn)從2014年11月滬股通實(shí)施以來，經(jīng)過美元指數(shù)調(diào)整的恒生AH溢價(jià)指數(shù)有著更強(qiáng)的均值回歸特點(diǎn)。因此，AH溢價(jià)指數(shù)中樞的抬升或部分源于美元指數(shù)中樞的抬升。
9、A股行業(yè)輪動(dòng)速度升至過去10年間的歷史高位。行業(yè)輪動(dòng)速度反映的是市場(chǎng)對(duì)當(dāng)下投資主題的共識(shí)或者分歧程度。我們采用中信一級(jí)行業(yè)的日度收益排名，然后對(duì)每日的排名計(jì)算變化，并對(duì)環(huán)比變化做絕對(duì)值求和，從而得到行業(yè)排名變化的絕對(duì)水平。最后，再對(duì)日度排名變化做60個(gè)交易日移動(dòng)平均。截至2025年3月，A股行業(yè)輪動(dòng)速度達(dá)到過去10年間94%的歷史分位數(shù)水平。
10、金價(jià)創(chuàng)新高的背景下黃金ETF持倉(cāng)量迅速增加。2014~2022年間，黃金ETF持倉(cāng)量與黃金價(jià)格高度相關(guān)，兩者的相關(guān)系數(shù)為0.81。但2022~2023年間，兩者走勢(shì)卻出現(xiàn)背離，黃金ETF持倉(cāng)量縮減，而黃金價(jià)格卻持續(xù)上升，背后原因是中印等國(guó)央行購(gòu)金抵消了黃金ETF資金流出的影響。2024年中以來，兩者相關(guān)性再次恢復(fù)，伴隨金價(jià)創(chuàng)新高，黃金ETF持倉(cāng)量迅速增加。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策超預(yù)期，全球地緣風(fēng)險(xiǎn)加劇，全球貿(mào)易沖突加劇。
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