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事件
　　2025年3月28日，中國(guó)飛鶴發(fā)布2024年業(yè)績(jī)報(bào)告。
　　投資要點(diǎn)
　　▌收入利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，毛利率提升明顯
　　業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，政府補(bǔ)貼減少致利潤(rùn)增長(zhǎng)略不及預(yù)期。2024年公司收入/歸母凈利潤(rùn)分別為207.49/35.70億元，分別同比+6.23%/+5.31%。嬰幼兒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化疊加原材料成本下降，毛利率同比提升。2024年毛利率/歸母凈利率分別為66.34%/17.61%，分別同比+1.51/+0.77pcts。銷售費(fèi)用率同比略增長(zhǎng)，管理費(fèi)用率略優(yōu)化。2024年銷售營(yíng)銷/行政開支率分別為34.61%/8.10%，分別同比+0.26/-0.92pcts，銷售費(fèi)用率增長(zhǎng)主要系宣傳費(fèi)用及線上銷售平臺(tái)開支增長(zhǎng)所致。
　　▌產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，專注全生命周期布局
　　2024年嬰幼兒配方奶粉/其他乳制品/營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品收入分別為190.62/15.14/1.73億元，同比+6.63%/+6.35%/-25.37%。2024年嬰幼兒配方奶粉/其他乳制品/營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品毛利率分別為71.28%/5.17%/57.26%，同比+1.86/-3.18/-0.22pcts。嬰幼兒配方奶粉方面，基于2021至2024年全球嬰配粉市場(chǎng)以及嬰配粉品牌銷量比較研究結(jié)果，公司全球銷量連續(xù)四年排名第一，同時(shí)經(jīng)典星飛帆系列收入58億元，占整體28%；星飛帆卓睿系列收入占整體32%，持續(xù)推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。功能營(yíng)養(yǎng)事業(yè)方面，公司聚焦于乳蛋白產(chǎn)品與中老年人群，提前布局高端營(yíng)養(yǎng)品市場(chǎng)。兒青事業(yè)方面，公司專注做乳蛋白與植物蛋白的雙蛋白健康飲食，2024年收入同增50%，預(yù)計(jì)奶酪產(chǎn)品持續(xù)發(fā)力。星媽優(yōu)選事業(yè)方面，聚焦深度定制營(yíng)養(yǎng)產(chǎn)品業(yè)務(wù)，2024年自營(yíng)品占比達(dá)35%，持續(xù)推動(dòng)生態(tài)發(fā)展。
　　▌線上下渠道聯(lián)動(dòng)發(fā)展，海外市場(chǎng)有效推進(jìn)
　　渠道方面，公司通過2800余名線下客戶覆蓋77000個(gè)零售銷售點(diǎn)，線下銷售占比達(dá)77.1%；2024年公司舉辦超92萬場(chǎng)線下活動(dòng)嗎，其中媽媽的愛活動(dòng)轉(zhuǎn)化率達(dá)28%；線上會(huì)員超8000萬名，平臺(tái)訪問量超6.1億。區(qū)域布局方面，2024年下半年加拿大工廠已投產(chǎn)，產(chǎn)品在加拿大多數(shù)主渠道已上架銷售，后續(xù)立足于加拿大輻射北美市場(chǎng)，同時(shí)公司同步推進(jìn)印尼、菲律賓、越南等國(guó)家業(yè)務(wù)。2025年3月16日，公司發(fā)布12億元生育補(bǔ)貼計(jì)劃，宣布4月初起在全國(guó)范圍內(nèi)符合條件可獲得不少于1500元的生育補(bǔ)貼，補(bǔ)貼預(yù)計(jì)以產(chǎn)品形式發(fā)放，力求在一年內(nèi)完成，且不影響最后經(jīng)營(yíng)成果。
　　▌?dòng)A(yù)測(cè)
　　我們看好生育政策發(fā)布下驅(qū)動(dòng)乳制品產(chǎn)品發(fā)展，同時(shí)公司升級(jí)愿景與使命后進(jìn)入2.0時(shí)代，致力于打造覆蓋全生命周期營(yíng)養(yǎng)產(chǎn)品布局，擴(kuò)大消費(fèi)人群且打造生態(tài)體系。我們預(yù)計(jì)2025-2027年收入為220.20/231.98/243.00億元，EPS分別為0.43/0.46/0.50元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為14/13/12倍，首次覆蓋，給予“買入”投資評(píng)級(jí)。
　　▌風(fēng)險(xiǎn)提示
　　消費(fèi)環(huán)境復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；人口增長(zhǎng)放緩風(fēng)險(xiǎn)；競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)。