>> 申萬宏源-區(qū)域化債系列報告之十：土儲專項債重啟，存量土地“破局”與地方債務風險化解的雙向奔赴-250418
| 上傳日期： |
2025/4/18 |
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| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
黃偉平 |
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2024年10月12日，國新辦發(fā)布會提及“允許專項債券用于土地儲備”，土儲專項債自2019年9月國常會被叫停以來，時隔五年重啟發(fā)行。土儲專項債緣何被叫停，又為何重啟，土地市場下行背景下能帶來怎樣的增量支持，本文嘗試分析：
2001年我國土儲制度正式確立以來，土儲資金來源經歷了幾輪變革：1）2001-2015年，土儲貸款是土地儲備的主要來源；2）2015年以來，地方政府債務管控規(guī)范化背景下，土儲貸款被叫停；3）2017年土儲專項債正式啟動，2017年-2019年間密集發(fā)行，成為土儲資金的重要來源；2019年9月-2024年10月，土儲專項債被叫停發(fā)行；4）2024年9月，房地產承壓、城投托底壓力上升背景下，2024年10月12日國新辦新聞發(fā)布會提及“允許專項債券用于土地儲備”，土儲專項債正式重啟。
本輪土地儲備專項債的核心特征：
1）收儲對象與之前的土儲專項債有明顯區(qū)別：主要包括“企業(yè)無力或無意愿繼續(xù)開發(fā)、已供應未動工的房地產用地，以及其他符合收回收購條件的土地”，同時“2024年11月7日以后供應的土地不列入存量閑置土地范圍”。
2）一季度發(fā)行節(jié)奏偏慢：截至2025年4月17日，共有廣東、四川、湖南、北京四個區(qū)域發(fā)行涉及存量土地收儲的專項債券，發(fā)行債券只數為9只，發(fā)行規(guī)模為850.97億元，其中涉及土地儲備金額516.74億元。發(fā)行進度緩慢原因：1）土儲專項債細則落地不久，各地上報土地需要一定流程；2）一季度置換隱債專項債的密集發(fā)行擠壓了一定發(fā)債空間。
3）當前共13個區(qū)域公告擬收儲土地，擬收儲總規(guī)模為1387.2億元，擬收儲土地宗數為952宗，以此為樣本分析土儲特征：1）收儲土地的使用人多為城投/城投子公司；2）土地性質以綜合/住宅/商辦為主，綜合用地占比最高；3）土地出讓時間多為2021年以后，2022年為高峰；4）土地平均拿地折扣率約12%，針對民企折扣率較高。
土儲專項債后續(xù)展望：
1)本輪土儲以清理存量為目的，或與2024-2028年每年8000億元的“特殊新增專項債”存在部分定位重合。分情形計算，2025年土儲專項債規(guī)?；蛟?200億-1.08萬億元：
2）從前述分析來看，本次土儲專項債短期收儲的主要對象集中于城投/城投子公司，化債持續(xù)推進背景下，土儲專項債的發(fā)行可有力緩解城投還本付息壓力。按照：1）土儲專項債發(fā)行的估算中間值（5200+10800）/2=8000億；2）城投/城投子公司存量土地收儲比例（約50%）；3）地方政府債利率與相應估算的當前城投融資成本（1.65%與4.50%）進行測算，若土儲專項債在2025-2028年持續(xù)發(fā)行，可壓降利息支出約912億元，且有力緩解城投還本付息壓力，助力城投平臺完成轉型過渡期。
風險提示：土地收儲可能存在大幅折價風險；基準利率波動率較高背景下，地方債發(fā)債成本波動風險，數據提取或測算可能存在一定誤差。
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