>> 銀河證券-固收周報(bào)：債市震蕩為主，關(guān)注超長債配置價(jià)值-250426
| 上傳日期： |
2025/4/27 |
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pdf 共15頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉雅坤,周欣洋 |
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本周債市回顧:債市震蕩偏弱,收益率曲線基本持平
本周(4/21-4/25）債市主要圍繞特別國債發(fā)行、MLF續(xù)作以及政治局會(huì)議帶來的政策預(yù)期等交易,截至4/25，30Y、10Y、1Y國債收益率分別變化2BP、1BP、2BP收于1.93%、1.66%、1.45%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分別較上周變化1BP、-1BP至27BP、21BP。本周10Y收益率以震蕩為主整體略有上漲，背后對(duì)應(yīng)1）市場(chǎng)偏好回升壓制債市情緒、2)MLF超額續(xù)作以及超長期特別國債發(fā)行較平穩(wěn)、3）政治局會(huì)議增量信息有限市場(chǎng)情緒較克制等要素變化。
下周債市展望:跨月后資金面大概率回歸中性，關(guān)注供給加速情況
基本面來看，本周生產(chǎn)指標(biāo)表現(xiàn)分化、房地產(chǎn)成交同比繼續(xù)回落、物價(jià)板塊多數(shù)回落。本周生產(chǎn)指標(biāo)表現(xiàn)分化，僅高爐開工率環(huán)比回升0.77pct ;房地產(chǎn)指標(biāo)表現(xiàn)同比繼續(xù)回落17-22%;通脹板塊除豬肉價(jià)格小幅回升外表現(xiàn)多數(shù)回落，環(huán)比在-0.3%左右。
供給面來看，本周利率債發(fā)行規(guī)模整體回升，發(fā)行國債3260億元、地方債1911.23億元，同業(yè)存單9782.4億元，截至4/25，其中存單發(fā)行進(jìn)度加快，較上周回升2693.4億元。國債、地方債、存單發(fā)行規(guī)模較上周分別變化-1090億元、-94.94億元、2693.4億元;按新增專項(xiàng)債和新增一般債額度分別為4.4萬億元和0.8萬億元計(jì)算，本周地方債整體發(fā)行進(jìn)度達(dá)到28.7% (2021-2024年同期平均為27.6%），新增專項(xiàng)債和新增一般債發(fā)行進(jìn)度分別為27.1%、37.8%,(2021-2024年同期平均分別為26.2%、34.5%)。
資金面來看，本周央行逆回購凈投放740億元、MLF投放6000億元。資金面邊際轉(zhuǎn)松，DR001/DRO07分別較4/18下行8BP、6BP至1.58%、1.66%。同業(yè)存單方面，3M、1Y存單分別上行0.1BP、0.3BP至1.75%、1.76%，1Y-3M存單期限利差變化0.2BP至1.8BP，6M-3M存單期限利差變化0.6BP至1.2BP。對(duì)于下周，面臨跨月情況下，關(guān)注資金利率表現(xiàn)以及央行呵護(hù)操作，跨月期間資金面或面臨小幅承壓，但跨月后大概率回歸中性。
債市策略:短期或震蕩磨底，關(guān)注超長債配置價(jià)值
政治局會(huì)議未顯著超預(yù)期，對(duì)債市影響偏中性，關(guān)注后續(xù)財(cái)政加力進(jìn)度與資金面配合。下周主要關(guān)注以下要素:1）關(guān)鍵會(huì)議中的宏觀政策。政治局會(huì)議中對(duì)于宏觀政策表述為“加緊實(shí)施更加積極有為的宏觀政策,用好用足更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策”，貨幣-財(cái)政進(jìn)一步協(xié)同發(fā)力下對(duì)于加快地方政府專項(xiàng)債券、超長期特別國債等發(fā)行及使用的節(jié)奏、投向、對(duì)于經(jīng)濟(jì)分項(xiàng)的拉動(dòng)程度值得關(guān)注。2)5月可能迎來政府債供紿高峰。根據(jù)財(cái)政部計(jì)劃，3000億以上的超長期特別國債首期在4月24日落地，當(dāng)日債市有供給沖擊下的小幅回調(diào)，但相對(duì)可控;此外，專項(xiàng)債“自審自發(fā)”試點(diǎn)在多地密集落地。預(yù)計(jì)后續(xù)5-6月政府債發(fā)行或加快，尤其超長期特別國債和地方專項(xiàng)債發(fā)行或進(jìn)一步提速,5月政府債供給高峰可能有脈沖影響，當(dāng)然央行有望呵護(hù)資金面及提供流動(dòng)性配合。3）資金面或持續(xù)充裕。5月進(jìn)入特別國債發(fā)行高峰，財(cái)政加碼需要資金配合，4月24日央行宣布MLF操作6000億，多續(xù)作5000億元，資金面短期或持續(xù)寬松,資金利率回落預(yù)計(jì)對(duì)債市仍存在一定支撐，但流動(dòng)性的超量投放可能意味著近期降準(zhǔn)概率下降。4)基本面看債市仍順風(fēng)。一季度經(jīng)濟(jì)開門紅，但關(guān)稅壓力下后續(xù)外部沖擊影響加大，外需走弱對(duì)經(jīng)濟(jì)的實(shí)質(zhì)性拖累或逐步顯現(xiàn)，當(dāng)前內(nèi)需基本面驅(qū)動(dòng)相對(duì)不足，對(duì)債市仍較友好。
利率方面:關(guān)鍵會(huì)議未顯著超預(yù)期后，短期或震蕩磨底，關(guān)注超長債配置價(jià)值。4月3日以來美國對(duì)等關(guān)稅反復(fù)博弈，債市在初期快速定價(jià)，當(dāng)周10Y收益率下行超10bp至1.65%，4月中旬以來10Y持續(xù)圍繞1.65%窄幅波動(dòng)。本次政治局會(huì)議的表述中，政策基調(diào)仍然較為積極，強(qiáng)調(diào)要用好用足宏觀政策，且結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具可能會(huì)繼續(xù)創(chuàng)新發(fā)力支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，但整體來看本次會(huì)議在政策取向上更多在用好存量，增量信息有限，預(yù)計(jì)對(duì)債市的影響偏中性。歷史經(jīng)驗(yàn)來看，長債在會(huì)后5月上旬通常以利率下行為主，但目前十債收益率已在1.65%的靠前低位徘徊，近期MLF的超量投放下降準(zhǔn)概率下降，新的下行驅(qū)動(dòng)待觀測(cè)。當(dāng)然在寬貨幣+關(guān)稅長期反復(fù)及基本面承壓下，債市不空。預(yù)計(jì)后續(xù)利率以震蕩為主，建議中性久期，適當(dāng)波段交易，關(guān)注前期供給沖擊預(yù)期下超調(diào)的超長債利差壓降的配置價(jià)值。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1.經(jīng)濟(jì)基本面超預(yù)期回升影響債市主線風(fēng)險(xiǎn)
2.政府債供給節(jié)奏超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)
3.債市利率超預(yù)期大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)
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