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國(guó)內(nèi)芳綸紙行業(yè)領(lǐng)軍者，助力高端制造。公司專注于芳綸紙及其衍生產(chǎn)品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以間位芳綸紙為主，對(duì)位芳綸紙占比增長(zhǎng)。2019-2024年公司營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速分別為24.4%和37.0%；2020-2024年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率由25.6%提升至37.5%，凈利率由17.6%提升至23.5%，得益于下游需求擴(kuò)張推動(dòng)芳綸紙銷量顯著提升，同時(shí)原料成本下降致毛利率增長(zhǎng)。
　　芳綸紙市場(chǎng)需求強(qiáng)勁，高端應(yīng)用領(lǐng)域拓展加速。全球市場(chǎng)中，電氣絕緣和蜂窩芯材分別占芳綸紙應(yīng)用領(lǐng)域的63%和35%；而中國(guó)市場(chǎng)則高度集中于電氣絕緣，應(yīng)用占比達(dá)91%，蜂窩芯材僅占7%。中國(guó)在電力設(shè)備等領(lǐng)域的快速發(fā)展推高了電氣絕緣需求，而蜂窩芯材應(yīng)用相對(duì)滯后，航空航天或高端復(fù)合材料市場(chǎng)仍有較大應(yīng)用空間。據(jù)QYResearch預(yù)測(cè)，2022-2028年我國(guó)芳綸紙市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速將達(dá)17%。
　　芳綸紙蜂窩芯材前景廣闊，商飛提高生產(chǎn)規(guī)劃指引?？湛秃筒ㄒ裟壳皟?chǔ)備訂單分別達(dá)到8658架和5600架左右。中國(guó)商飛在2025年3月召開的供應(yīng)商大會(huì)上，給出的2025年C919產(chǎn)能為75架/年，較之前規(guī)劃提升50%。
　　杜邦中國(guó)被反壟斷調(diào)查疊加中美加征關(guān)稅，芳綸紙國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程加速。全球芳綸紙行業(yè)集中度高，杜邦以57%的市占率穩(wěn)居首位，民士達(dá)市占率14%，位列第二。反壟斷疊加關(guān)稅背景，國(guó)產(chǎn)替代加速，有望重塑全球芳綸紙市場(chǎng)格局。目前公司芳綸紙理論產(chǎn)能3000噸，在建產(chǎn)能1500噸。
　　RO膜基材及閃蒸無(wú)紡布，打造第二增長(zhǎng)曲線。公司擬投資6000萬(wàn)元建設(shè)濕法多功能材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，主要產(chǎn)品為聚酯無(wú)紡布（RO膜基材用，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能3000噸）、芳綸濕法無(wú)紡布等。RO膜基材集中度高，預(yù)計(jì)2025-2031年CAGR為10.9%。公司規(guī)劃閃蒸無(wú)紡布項(xiàng)目目前處于產(chǎn)業(yè)化方式論證階段，杜邦占據(jù)約95%的市場(chǎng)份額，下游以醫(yī)療包裝和防護(hù)用品為主；預(yù)計(jì)2024-2031年全球閃蒸無(wú)紡布市場(chǎng)規(guī)模CAGR為11.3%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)測(cè)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)1.38/1.70/2.00億元，每股收益為0.94/1.16/1.37元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為45.2/36.7/31.2X。考慮到芳綸紙行業(yè)處于快速發(fā)展期，國(guó)內(nèi)蜂窩芯材應(yīng)用有望實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)，國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程或?qū)⒓铀?，且民士達(dá)公司芳綸紙新增1500噸產(chǎn)能有望于2026年釋放利潤(rùn)增量，我們預(yù)計(jì)公司的遠(yuǎn)期公允價(jià)值區(qū)間為61.76-68.62億元，對(duì)應(yīng)每股42.30-47.00元，對(duì)應(yīng)2025年預(yù)測(cè)歸母凈利潤(rùn)的PE值為45-50倍，相對(duì)于公司目前股價(jià)有6%溢價(jià)空間，首次覆蓋，給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：盈利預(yù)測(cè)及估值風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；管理風(fēng)險(xiǎn)；政策風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)等。