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核心觀點(diǎn)
　　AI服務(wù)器需求爆發(fā)帶來國內(nèi)高速樹脂材料的國產(chǎn)化機(jī)會。AI大模型的發(fā)展離不開高性能的硬件支持，也因此延伸出了對高性能新材料的需求。由于AI服務(wù)器對信號傳輸速率要求更高，其覆銅板所用材料需要滿足更高的電性能要求，普通環(huán)氧樹脂不再能勝任作其絕緣基材，雙馬、PPO、碳?xì)錁渲鹊徒殡姌渲牧媳幌掠渭敖K端主流廠商選為高速覆銅板基材。盡管我國在這類樹脂材料領(lǐng)域起步較晚，美日企業(yè)分別受益于早期下游PCB產(chǎn)業(yè)的率先布局和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移而在上游樹脂材料端擁有領(lǐng)先技術(shù)并實(shí)施壟斷，但我們認(rèn)為在AI需求爆發(fā)下，提前布局相關(guān)樹脂合成技術(shù)的領(lǐng)先企業(yè)獲得了反超機(jī)會。對于新材料的國產(chǎn)化來說，技術(shù)能力和市場機(jī)會缺一不可，特別是在電子材料領(lǐng)域，由于電子器件對材料質(zhì)量穩(wěn)定性要求較高，往往下游廠商和上游材料商深度綁定，如果終端需求缺少爆發(fā)式的機(jī)會，想要進(jìn)入終端主流廠商的供應(yīng)鏈則是非常困難的，這不僅僅是技術(shù)能力的問題。而AI的爆發(fā)式需求反而給了國內(nèi)樹脂廠商入局和加速發(fā)展做大的機(jī)會，AI服務(wù)器的發(fā)展一方面帶來了覆銅板技術(shù)路線的升級或者變動，導(dǎo)致對國內(nèi)材料商供應(yīng)較為開放的臺系和大陸高速覆銅板廠商份額不斷提升，另一方面需求的快速增長也可能導(dǎo)致了上下游產(chǎn)業(yè)鏈因產(chǎn)能不足而出現(xiàn)技術(shù)和供應(yīng)外溢，國內(nèi)樹脂材料供應(yīng)商獲得了入局和做大的機(jī)會，并有望憑借自身研發(fā)積累和優(yōu)質(zhì)客戶資源來實(shí)現(xiàn)放量。
　　高速樹脂需求空間大。高速樹脂需求增量主要來自AI服務(wù)器的GPU模組以及配套的交換機(jī)、光模塊用PCB板，以及普通服務(wù)器升級后的高速CPU主板。伴隨傳輸速率的不斷提升，不僅樹脂單位價值量不斷提高，多層板的結(jié)構(gòu)要求也加大了單臺服務(wù)器的樹脂用量。從需求空間測算結(jié)果來看，未來高速覆銅板用樹脂需求量至少在大千噸級別，假設(shè)以單噸50萬元售價計(jì)算，預(yù)計(jì)2026年市場規(guī)模在30億左右，而實(shí)際高等級樹脂的單位價值量可能更高，樹脂市場規(guī)模也將伴隨未來AI服務(wù)器的放量和升級而繼續(xù)擴(kuò)大。
　　國內(nèi)樹脂合成技術(shù)領(lǐng)先企業(yè)已逐步入局放量。以東材科技、圣泉集團(tuán)為代表的國內(nèi)領(lǐng)先樹脂企業(yè)已在高速樹脂領(lǐng)域提前布局，并已經(jīng)逐步進(jìn)入下游主流廠商產(chǎn)業(yè)鏈。其中東材科技以絕緣材料起家，早期就掌握了部分絕緣樹脂的合成技術(shù)，在高速樹脂方面，活性酯和雙馬樹脂已形成千噸級的規(guī)?；a(chǎn)能，并實(shí)現(xiàn)了多個高速樹脂產(chǎn)品規(guī)?；N售，同時規(guī)劃了年產(chǎn)2萬噸高速通信基板用電子材料項(xiàng)目來進(jìn)一步完善在電子材料板塊的產(chǎn)業(yè)鏈布局。圣泉集團(tuán)的酚醛樹脂合成技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先，由此延伸到電子化學(xué)品業(yè)務(wù)，布局多個高速樹脂材料，已商業(yè)化量產(chǎn)的高速M(fèi)8級別材料有超級碳?xì)錁渲约案男跃郾矫训?，最大產(chǎn)能1500-1800噸，并分別規(guī)劃了千噸級的PPO/OPE樹脂、碳?xì)錁渲?、BMI樹脂項(xiàng)目。技術(shù)+客戶+市場三重條件下，我們看好國內(nèi)領(lǐng)先樹脂企業(yè)在高速覆銅板材料領(lǐng)域的增長機(jī)會。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　目前國內(nèi)多家擁有領(lǐng)先樹脂合成技術(shù)的企業(yè)已進(jìn)入高端電子樹脂領(lǐng)域，有部分產(chǎn)品也已經(jīng)對國內(nèi)外下游領(lǐng)先的覆銅板廠商實(shí)現(xiàn)了規(guī)模化銷售，并進(jìn)入到終端主流廠商的產(chǎn)業(yè)鏈中，未來有望跟隨終端服務(wù)器放量而貢獻(xiàn)可觀利潤。我們建議關(guān)注以絕緣材料起家向電子樹脂業(yè)務(wù)拓展的東材科技，以及國內(nèi)酚醛樹脂合成技術(shù)領(lǐng)先的圣泉集團(tuán)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　下游需求增長及技術(shù)迭代不及預(yù)期；項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期；高速樹脂技術(shù)研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期；下游及終端技術(shù)迭代風(fēng)險(xiǎn)；核心客戶認(rèn)證及供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)；假設(shè)條件變化影響測算結(jié)果