>> 中信建投-民士達(dá)(833394)25Q1業(yè)績延續(xù)高增，芳綸紙國產(chǎn)替代有望加速-250512
| 上傳日期： |
2025/5/12 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
盧昊,葉樂,張舒怡 |
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核心觀點(diǎn)
25Q1公司營收1.15億元/+27.43%，歸母凈利潤0.31億元/+49.92%，扣非歸母凈利潤0.30億元/+75.30%。25Q1公司毛利率39.71%/+3.29pct，凈利率為26.29%/+5.26pct，公司聚焦高附加值產(chǎn)品銷售疊加原材料價(jià)格回落，毛利率、凈利率同比提升。24年公司營收4.08億元/+19.82%，歸母凈利潤1.01億元/+23.14%，扣非歸母凈利潤0.92億元/+49.94%。分產(chǎn)品看，蜂窩芯材和新能源汽車領(lǐng)域芳綸紙高景氣，24年用量分別增長50%+、26%。展望25年，關(guān)稅博弈下，芳綸紙國產(chǎn)替代過程有望加速，公司1500噸芳綸紙新產(chǎn)能預(yù)計(jì)年中投放，助力營收業(yè)績?cè)鲩L。
事件
公司發(fā)布2025年一季報(bào)。25Q1公司實(shí)現(xiàn)營收1.15億元/+27.43%，歸母凈利潤0.31億元/+49.92%，扣非歸母凈利潤0.30億元/+75.30%，經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流0.28億元/+18.22%，基本EPS為0.21元/+50.00%，ROE（加權(quán)）為4.18%/+1.06pct。
公司發(fā)布2024年年報(bào)。2024年公司實(shí)現(xiàn)營收4.08億元/+19.82%，歸母凈利潤1.01億元/+23.14%，扣非歸母凈利潤0.92億元/+49.94%，經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流0.42億元/+20.80%，基本EPS為0.69元/+11.29%，ROE（加權(quán)）為14.79%/-1.06pct。
單季度看，24Q4公司實(shí)現(xiàn)營收1.26億元/+53.60%，歸母凈利潤0.30億元/+68.21%，扣非歸母凈利潤0.29億元/+144.16%。
簡評(píng)
蜂窩芯材用芳綸紙高增、新能源汽車領(lǐng)域景氣度持續(xù)。按下游應(yīng)用領(lǐng)域分拆，芳綸紙主要分為兩大應(yīng)用方向，一是電氣絕緣領(lǐng)域，主要在電機(jī)、變壓器、電抗器、電子產(chǎn)品中，起絕緣和阻燃的作用，24年占比約為80%，隨著新能源汽車產(chǎn)業(yè)崛起、歐美電網(wǎng)升級(jí)及算力需求增長帶動(dòng)的變壓器需求擴(kuò)張，推動(dòng)蜂窩用芳綸紙及電氣絕緣用芳綸紙銷量顯著提升，其中24年公司新能源汽車領(lǐng)域用量同比增長26%，估算占比約10%~20%。二是蜂窩芯材領(lǐng)域，主要在飛機(jī)、高鐵、艦船、游艇的結(jié)構(gòu)材料中起到減重、降噪和阻燃的作用，全年用量增長50%+，2024占比約為20%。航天航空、軌道交通領(lǐng)域快速發(fā)展帶來的芳綸紙蜂窩芯材用量激增，預(yù)計(jì)25年保持高增長。
精準(zhǔn)聚焦重點(diǎn)領(lǐng)域，境外業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)25年恢復(fù)良好。1）分產(chǎn)品看，①芳綸紙：2024年?duì)I收3.97億元/+16.70%，毛利率為38.94%/+4.93pct。②芳綸復(fù)合材料：2024年?duì)I收979.35萬元/+65659.35%，毛利率為-18.83%/-0.45pct，子公司民士達(dá)先進(jìn)制造全年凈利潤為-961萬元，隨著產(chǎn)能爬坡，預(yù)計(jì)逐步扭虧為盈。③其他：2024年?duì)I收993.09萬元/+600.71%，毛利率為12.63%/-25.04pct。2）分地區(qū)看，①境內(nèi)：2024年?duì)I收3.06億元/+37.46%，毛利率為36.16%/+5.48pct。境內(nèi)蜂窩用紙和新能源汽車用紙?jiān)鲩L，以及高附加值產(chǎn)品占比提升，收入增長、毛利率提升。②境外：2024年?duì)I收1.02億元/-13.56%，毛利率為41.49%/+1.20pct，境外收入占比達(dá)25.0%。境外銷售24年上半年受部分客戶資金問題以及支付受阻等因素影響，有一定幅度的下滑，預(yù)計(jì)25年恢復(fù)良好，公司縱深推進(jìn)核心區(qū)域，24年歐洲市場(chǎng)同比增長超過40%。
聚焦高附加值產(chǎn)品銷售&原材料價(jià)格回落，毛利率同比提升。2024年公司毛利率為37.49%/+3.48pct，凈利率為23.49%/-0.19pct；25Q1公司毛利率39.71%/+3.29pct，凈利率為26.29%/+5.26pct。費(fèi)用端，2024年公司銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為2.83%/-0.77pct、3.45%/-1.13pct、6.62%/+0.74pct（加大研發(fā)投入）、0.97%/+0.60pct（匯兌收益同比減少）。25Q1銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為2.15%/-0.33pct、2.59%/-1.72pct、4.71%/-1.71pct、-1.17%/-0.37pct。公司聚焦高附加值產(chǎn)品銷售，同時(shí)原材料成本下降，毛利率同比提升。量價(jià)拆分看，2024年以來芳綸紙噸售價(jià)維持穩(wěn)定，增長主要系銷量驅(qū)動(dòng)。
芳綸紙新產(chǎn)能預(yù)計(jì)年中投產(chǎn)，關(guān)稅博弈加速國產(chǎn)替代進(jìn)程。新能源汽車、風(fēng)力發(fā)電、光伏發(fā)電、5G通信、算力等芳綸紙新興應(yīng)用領(lǐng)域的出現(xiàn)，芳綸紙的市場(chǎng)需求逐步擴(kuò)大。此外，高速列車、地鐵輕軌及電網(wǎng)改造的進(jìn)程加快，機(jī)車大功率牽引變壓器、電機(jī)及智能電網(wǎng)新型輸變電設(shè)備需求將會(huì)大幅度增長，變壓器等設(shè)備用芳綸絕緣紙的市場(chǎng)將迎來新的增長點(diǎn)。國產(chǎn)大飛機(jī)對(duì)蜂窩芯材芳綸紙的需求也將帶動(dòng)國內(nèi)芳綸紙行業(yè)的發(fā)展。公司精準(zhǔn)錨定賽道，聚焦新能源、低空經(jīng)濟(jì)、航空航天三大黃金賽道，推進(jìn)大飛機(jī)項(xiàng)目按進(jìn)度逐步落地，拓展低空飛行器等新型領(lǐng)域，構(gòu)筑超薄芳綸紙應(yīng)用場(chǎng)景的技術(shù)壁壘。展望25年，中美關(guān)稅博弈下，競爭對(duì)手杜邦正接受反壟斷調(diào)查，預(yù)計(jì)芳綸紙等新材料的國產(chǎn)替代過程加速，公司募投項(xiàng)目“新型功能紙基材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目”計(jì)劃25年中投產(chǎn)，新增1500噸芳綸紙產(chǎn)能（目前產(chǎn)能3000噸），將有效緩解產(chǎn)能緊張，助力銷量、業(yè)績?cè)鲩L。
投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)營收5.37、6.80、8.45億元，分別同比增長31.7%、26.5%、24.2%，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.38、1.75、2.19億元，分別同比增長37.2%、27.0%、24.8%，對(duì)應(yīng)PE分別為45.6x、35.9x、28.8x，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。公司生產(chǎn)經(jīng)營所需的主要原材料為短切
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