>> 國(guó)信證券-紡織服裝行業(yè)6月投資策略：伯希和遞交招股書，關(guān)注貿(mào)易摩擦緩和機(jī)會(huì)-250525
| 上傳日期： |
2025/5/25 |
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| 2792KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
國(guó)信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
看好 |
作者： |
丁詩潔,劉佳琪 |
| 行業(yè)名稱： |
紡織 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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行情回顧：5月以來紡服板塊股價(jià)迎來反彈，且A股紡服板塊上漲幅度好于大盤，紡織制造和品牌服飾指數(shù)分別上漲4.9%/4.4%；港股和臺(tái)股紡織指數(shù)表現(xiàn)相對(duì)較弱，均上漲1.9%。重點(diǎn)關(guān)注標(biāo)的中5月漲幅領(lǐng)先的包括：亞瑪芬(54.6%)/波司登(10.0%)/特步國(guó)際(9.6%)/歌力思(8.6%)/健盛集團(tuán)(7.8%)/偉星股份(7.2%)/羅萊生活(7.5%)/森馬服飾(7.1%)/富安娜(6.2%)。
品牌服飾觀點(diǎn)：1-2月/3月/4月服裝社零分別同比增長(zhǎng)3.3%/3.6%/2.2%，3月有電商三八大促活動(dòng)，預(yù)計(jì)一定程度前置了服裝消費(fèi)，4月增速有所回落。電商渠道方面，4月天貓/京東/抖音三平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示，個(gè)護(hù)行業(yè)快速增長(zhǎng)36%，戶外、家紡行業(yè)平穩(wěn)增長(zhǎng)，運(yùn)動(dòng)、休閑行業(yè)同比下滑。分品牌看，三平臺(tái)增速領(lǐng)先的品牌包括淘淘氧棉(106%)/凱樂石(95%)/地素(77%)/伯希和(76%)/亞朵星球(73%)/高潔絲(72%)/奈絲公主(70%)/羅萊家紡(68%)/露露樂蒙(49%)/可隆(47%)/全棉時(shí)代(43%)/始祖鳥(41%)/水星家紡(41%)。
紡織制造觀點(diǎn)：宏觀層面，4月越南紡織品和鞋類出口仍保持快速增長(zhǎng)，分別同比+20.3%/27.2%；中國(guó)紡織品出口預(yù)計(jì)一定程度受到關(guān)稅加征影響，增速環(huán)比下滑，紡織品/服裝/鞋類出口分別同比+3.2%/-1.2%/-0.2%。印度PMI環(huán)比穩(wěn)定，印尼/越南/中國(guó)PMI均環(huán)比下滑。微觀層面，代工臺(tái)企4月營(yíng)收增速基本延續(xù)一季度趨勢(shì)，管理層對(duì)二季度預(yù)期樂觀，聚陽維持二季度量?jī)r(jià)齊升的預(yù)期，出貨量有望雙位數(shù)增長(zhǎng)；儒鴻預(yù)期二季度訂單變化不大，有望同環(huán)比增長(zhǎng)；豐泰主要客戶Nike今年上半年仍處于營(yíng)運(yùn)調(diào)整期，預(yù)計(jì)下半年將恢復(fù)往年成長(zhǎng)動(dòng)能，全年度營(yíng)運(yùn)可望持續(xù)成長(zhǎng)，法人估豐泰今年?duì)I收與獲利表現(xiàn)都將優(yōu)于去年。裕元制造業(yè)預(yù)期第二季和第一季類似，第三季基數(shù)高預(yù)期下跌，第四季謹(jǐn)慎樂觀，全年持平或小幅上升。
專題梳理一：伯希和公司概況速覽。伯希和近三年實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，2022-2024年?duì)I收從3.78億元躍升至17.66億元（CAGR 122.2%），2024年凈利潤(rùn)達(dá)2.83億元，毛利率提升至59.6%。其核心優(yōu)勢(shì)在于“技術(shù)+設(shè)計(jì)”雙輪驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)品創(chuàng)新體系：以自研PT-China技術(shù)平臺(tái)（12項(xiàng)專利）與國(guó)際高端面料（GORE-TEX/Polartec）結(jié)合，打造沖鋒衣、羽絨服等爆品，經(jīng)典系列貢獻(xiàn)82.7%收入。全渠道DTC模式覆蓋76.5%線上收入（天貓/抖音）及146家線下門店，會(huì)員復(fù)購率42%，顯著高于行業(yè)均值。2024年以5.2%零售額份額居本土品牌前三，主打“高性能+高性價(jià)比”，同類產(chǎn)品價(jià)格較國(guó)際品牌低約30%。通過年推572個(gè)SPU、簽約極地科考隊(duì)強(qiáng)化技術(shù)背書，形成差異化競(jìng)爭(zhēng)。供應(yīng)鏈采用輕資產(chǎn)模式（250+合作廠商），庫存周轉(zhuǎn)率1.67次領(lǐng)先行業(yè)，現(xiàn)金儲(chǔ)備35.4億港元支撐擴(kuò)張。未來戰(zhàn)略聚焦三大方向：技術(shù)升級(jí)（1.8億港元研發(fā)投入）、渠道下沉（新增200家門店）及國(guó)際化探索（東南亞試點(diǎn)布局），目標(biāo)3年內(nèi)海外收入占比達(dá)15%。
專題梳理二：貿(mào)易摩擦緩和，關(guān)稅影響更新。5月12日，中美和談，發(fā)布《中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會(huì)談聯(lián)合聲明》，相互取消了91%的關(guān)稅，中國(guó)出口關(guān)稅10%繼續(xù)加征（即累計(jì)為30%），24%暫停90天。近期部分國(guó)際大牌就關(guān)稅問題進(jìn)行表態(tài)，美國(guó)產(chǎn)品大部分來自東南亞進(jìn)口，迅銷、阿迪達(dá)斯均表示暫未有調(diào)價(jià)動(dòng)作（不排除未來漲價(jià)可能）；迅銷、亞瑪芬均表示關(guān)稅對(duì)利潤(rùn)影響有限；美媒報(bào)道耐克計(jì)劃在本周開始提價(jià)。相關(guān)個(gè)股股價(jià)表現(xiàn)方面，4月10日特朗普政府表示對(duì)75國(guó)對(duì)等關(guān)稅暫緩90天，股價(jià)開始反彈，5月12日中美和談后大部分標(biāo)的股價(jià)進(jìn)一步小幅上漲，但截至5月22日各相關(guān)標(biāo)的股價(jià)較4月2日股價(jià)仍有一定差距。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟；國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)；匯率與原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。
投資建議：內(nèi)需布局成長(zhǎng)性與韌性方向，紡織制造關(guān)注貿(mào)易摩擦緩和超跌反彈機(jī)會(huì)。1）品牌服飾：外部環(huán)境波動(dòng)下建議優(yōu)選內(nèi)需主線，關(guān)注成長(zhǎng)性出色、經(jīng)營(yíng)韌性強(qiáng)、新消費(fèi)新零售方向。重點(diǎn)推薦受益健康消費(fèi)和體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策支持的運(yùn)動(dòng)賽道，看好港股估值性價(jià)比高、中期成長(zhǎng)性好的運(yùn)動(dòng)龍頭安踏體育、李寧、特步；全棉時(shí)代及奈絲公主起勢(shì)的穩(wěn)健醫(yī)療；京東奧萊開拓新增長(zhǎng)曲線的海瀾之家。
2）紡織制造：紡織制造行業(yè)4月受關(guān)稅政策影響股價(jià)有較大波動(dòng)，實(shí)際供應(yīng)鏈承擔(dān)能力極其有限，如全面加征關(guān)稅將主要由美消費(fèi)者承擔(dān)，且產(chǎn)業(yè)回美可能很低，后續(xù)存在關(guān)稅豁免可能；如按極限情況推演，對(duì)板塊對(duì)美敞口低、凈利率高和產(chǎn)能供不應(yīng)求的公司影響非常有限。近期貿(mào)易摩擦、關(guān)稅政策緩和，建議重點(diǎn)關(guān)注反彈空間大、基本面韌性強(qiáng)，在高度成熟的行業(yè)中大浪淘沙出的高盈利高壁壘公司，重點(diǎn)推薦對(duì)美敞口最低凈利率高影響最小的申洲國(guó)際；產(chǎn)能供不應(yīng)求且凈利率高的華利集團(tuán)；以及細(xì)分賽道制造優(yōu)質(zhì)龍頭偉星股份、開潤(rùn)股份、臺(tái)華新材。
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