>> 國盛證券-紡織服飾行業(yè)周專題：VF公司發(fā)布FY2025年報，營收下滑4%，業(yè)績改善-250602
| 上傳日期： |
2025/6/2 |
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| 1164KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
楊瑩,侯子夜,王佳偉 |
| 行業(yè)名稱： |
紡織 |
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【本周專題】
VF公司發(fā)布FY2025年報，營收下滑4%，業(yè)績改善。VF公司披露截至2025年3月末的FY2025年報，公司營收同比下降4%至95億美元，毛利率同比提升1.9pcts至53.5%，根據(jù)公司披露毛利率的提升主要系生產(chǎn)成本的降低以及庫存質(zhì)量的優(yōu)化；OPM為3.2%（FY2024同期為-1.5%），F(xiàn)Y2024同期公司針對Timberland、Dickies以及Icebreaker業(yè)務(wù)計提商譽減值損失約為5.1億美元，綜合來看FY2025公司持續(xù)經(jīng)營凈利潤為6930萬美元（FY2024虧損約為10億美元）。截至FY2025末公司庫存同比下降8%至16.3億美元，庫存狀況持續(xù)改善，同時受益于營運效率的改善，期內(nèi)公司產(chǎn)生約3.13億美元自由現(xiàn)金流，疊加非核心資產(chǎn)出售帶來的現(xiàn)金流入，合計自由現(xiàn)金流流入為4.01億美元，略低于公司此前4.4億美元的預(yù)期。
展望FY2026：公司預(yù)計自由現(xiàn)金流為3.13億美元，同比FY2025基本持平（不考慮非核心資產(chǎn)出售帶來的現(xiàn)金流入），針對FY2026Q1，公司預(yù)計營收同比下降5%至下降3%。
Timberland品牌銷售優(yōu)異，Vans仍處于調(diào)整過程中。1）分品牌看：FY2025Q4The North Face品牌營收同比增長4%，主要系DTC業(yè)務(wù)在全球范圍內(nèi)的快速增長帶動；FY2025Q4 Timberland品牌營收同比增長13%，批發(fā)和DTC業(yè)務(wù)均有優(yōu)異的增長表現(xiàn)。FY2025Q4 Vans品牌營收同比下降20%，根據(jù)公司披露Vans業(yè)務(wù)的大幅度下滑主要系公司主動縮減低效業(yè)務(wù)，期內(nèi)公司持續(xù)推動中國市場凈關(guān)店以及庫存去化。2）分區(qū)域看：FY2025Q4 APAC地區(qū)營收同比增長2%，與此同時隨著公司主動減少營銷活動舉辦，美洲以及EMEA地區(qū)營收同比分別下降5%以及下降2%。
美國市場產(chǎn)品主要來自于東南亞、中美洲以及南美洲地區(qū)，后續(xù)公司通過成本管理等措施來控制關(guān)稅問題影響。目前美國市場中銷售的產(chǎn)品僅有不足2%為中國生產(chǎn)（根據(jù)公司披露中國本土生產(chǎn)的產(chǎn)品主要用于中國本土銷售），除此之外約85%的產(chǎn)品為東南亞、中美洲以及南美洲生產(chǎn)，公司的前四大采購國依次為越南、孟加拉國、柬埔寨以及印度尼西亞。面對關(guān)稅的問題，公司以及采取相應(yīng)的計劃來低效關(guān)稅的影響，包括成本管理、采購地轉(zhuǎn)移、價格調(diào)整等行動。
【本周觀點】
服裝家紡：優(yōu)先關(guān)注基本面穩(wěn)健、質(zhì)地優(yōu)秀的品牌公司，期待2025年業(yè)績修復(fù)、估值提升。品牌服飾重點公司2024年合計收入同比+4.4%/歸母凈利潤同比0.6%，其中運動公司業(yè)績增長表現(xiàn)優(yōu)于品牌服飾大盤。展望2025年，我們認為以戶外運動以及跑步需求為代表的新消費賽道，其規(guī)模擴張速度將優(yōu)于運動鞋服乃至品牌服飾需求整體，相關(guān)公司業(yè)績增長可期。
運動鞋服板塊重點推薦業(yè)績確定性較強的龍頭公司【安踏體育】，公司集團化運營能力卓越，長期可持續(xù)增長可期，當前股價對應(yīng)公司2025年P(guān)E為18倍；推薦跑步賽道運營領(lǐng)先的【特步國際】，短期主品牌流水穩(wěn)健增長，新品牌索康尼長期增長空間顯著，當前股價對應(yīng)公司2025年P(guān)E為11倍；關(guān)注高分紅標的滔搏。
品牌服飾推薦新業(yè)務(wù)拓展順利的【海瀾之家】，對應(yīng)2025年P(guān)E為14倍；推薦醫(yī)用耗材+消費品兩大業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展的【穩(wěn)健醫(yī)療】，對應(yīng)2025年P(guān)E為27倍；推薦估值具備吸引力的【波司登】，F(xiàn)Y2025良好業(yè)績有望落地，公司堅持迭代羽絨新品、豐富戶外及防曬品類、打造功能性服飾綜合品牌，中長期業(yè)績有望持續(xù)高質(zhì)量增長，對應(yīng)FY2025PE為13倍；關(guān)注比音勒芬、森馬服飾。
家紡板塊關(guān)注業(yè)績彈性較大的羅萊生活，2025年預(yù)計業(yè)績增長20%至5.2億元，當前股價對應(yīng)2025年P(guān)E為15倍，同時公司重視分紅回饋股東，2024年分紅率115.48%。
服飾制造：關(guān)稅政策緩和信號或利好板塊公司估值提升?？紤]服飾制造龍頭布局國際化產(chǎn)業(yè)鏈（銷往美國部分估計多以東南亞產(chǎn)能供給為主），我們判斷短期板塊公司訂單和出貨基本正常，中長期具備一體化和國際化產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭公司預(yù)計持續(xù)享受份額提升。
我們推薦關(guān)注估值性價比較高的【申洲國際】，對應(yīng)2025年P(guān)E為12倍；關(guān)注新客戶合作推進順利、產(chǎn)能加速國際化布局的【華利集團】，對應(yīng)2025年P(guān)E為15倍；關(guān)注收入增長穩(wěn)健、綜合競爭力不斷提升的【偉星股份】，對應(yīng)2025年P(guān)E為18倍；推薦新品類2025年預(yù)計快速放量的【浙江自然】，對應(yīng)2025年P(guān)E為15倍。
黃金珠寶：中長期來看標的公司向內(nèi)尋求產(chǎn)品與渠道力提升，以增強市場競爭力。面對金價高企的態(tài)勢，我們判斷消費者或加強對于產(chǎn)品設(shè)計以及品牌力的關(guān)注，2025年具有明確產(chǎn)品差異性以及強品牌力的公司有望跑贏行業(yè)。
關(guān)注產(chǎn)品力以及渠道效率不斷提升的標的公司【周大福、潮宏基】，當前股價對應(yīng)2025年（或FY2025）PE為18/26倍。
【近期報告】
行業(yè)專題：新消費趨勢下，如何尋找服飾板塊投資機會？1）新的消費市場偏好和邏輯：實用主義和“悅己”。消費力增長有限，決策選擇更加理性，帶來“實用主義”的盛行。同時基于悅己需求，消費者偏好情感消費，熱愛個性化、多元化品類，同時追求舒適性與自然。2）服飾珠寶賽道新趨勢明顯，戶外/古法金等品類盛行，新
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