>> 華創(chuàng)證券-債券周報：央行開始買債了嗎？-250608
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一、央行開始買債了么？
1、前期央行買賣國債暫停，表示將關注國債收益率的變化、視市場供求狀況擇機恢復操作。央行對買賣國債增加“階段性”的暫停表述、暫停操作期間仍維持其作為長期限流動性投放工具的地位，并表示后續(xù)有望重新啟用。工具的使用將基于“宏觀審慎”和“流動性管理”的雙重考量，重啟條件重點關注市場供求情況，一是國債收益率不能過低影響配置需求及引發(fā)羊群效應等系統(tǒng)性風險，二是政府債高峰期配合財政發(fā)力，發(fā)揮貨幣政策的支持性立場。
2、從兩大條件看，目前央行重啟買債的時機或已經成熟。（1）10y國債收益率：處于央行關注點位之上、與OMO仍有較大利差、10-1y國債利差偏低，為央行買債提供空間。（2）債券供給：下周即將進入6月國債發(fā)行高峰期，對央行流動性配合提出訴求。
3、本周由于大行買入短期國債迅速增加，以及中證報頭版報道“央行國債買賣操作有望適時重啟”，引發(fā)了市場對央行買債的關注。本周大行配置1y以內國債符合季節(jié)性，超季節(jié)性主要體現在1-3y國債，不過目前配置水平接近去年6月中下旬，彼時央行尚未啟動買債，較8月央行買債時的高點仍有距離，不排除是季末大行為了滿足久期指標考核自身的買短需求。
4、可構建高頻跟蹤大行買債的定量模型，作為判斷央行是否重啟買債的參考。跟蹤大行凈買入3年以內債券，當大行買入量大于基準+2倍標準差，以及持續(xù)大于基準+1倍標準差時，或指向央行買入國債，例如2024年8-12月；目前大行買債暫未突破基準+2倍標準差，后續(xù)仍需關注。
5、需要注意央行買債可能存在新的操作思路和機制選擇，大行買債數據只能作為參考，操作對市場情緒的影響或也較可控。為避免長債利率過快下行，今年央行操作上或更加平滑和隱蔽，因此大行買債只能作為一個參考，最后仍需通過央行買債公告以及央行報表進行驗證。央行買債機制上可能也存在優(yōu)化方向，例如在供給高峰期順應增加投放，或者通過引導大行買短利率和資金融出價格等方式，來緩解長端的交易情緒，避免引發(fā)羊群效應和市場單邊波動。
二、債市策略：順勢操作，若行情過快可靈活止盈
下周開始將迎來存單到期高峰考驗，但預計跨半年資金平穩(wěn)過渡。自下周起，存單連續(xù)三周周度到期量處在萬億以上，疊加6月政府債券凈融資保持較高水平，資金缺口仍有壓力，央行買斷式逆回購前置操作有利于穩(wěn)定資金預期，也對存單提價形成一定保護，預計6月DR007價格區(qū)間或在1.5~1.65%。
5月以來淡季效應放大，房地產銷售逐步走弱、出口彈性或略不及預期，基本面條件對債市仍偏利多。5月以來房地產成交動能繼續(xù)放緩，投資施工節(jié)奏亦受到南方雨季擾動，進入需求淡季區(qū)間，環(huán)比有所放緩。周一即將公布的出口數據有望偏強，但相比4月而言，彈性改善可能有限?；砻馄趯⒂谌径鹊狡?，新一輪談判或將開啟，6月需繼續(xù)關注出口數據驗證。但參考2018-2019年經驗，關稅政策仍有反復的風險，基本面條件對債市仍形成一定支撐。
操作建議：當前基本面條件對債市友好，但OMO利率與DR資金價格約束長端下行空間。（1）交易：6-7月是重要交易窗口或可更加積極，根據1.6%-1.7%的波動區(qū)間做交易。若資金平穩(wěn)、擾動有限，1.65%以上可逐步介入。此外，若行情較快，1.6%附近建議部分止盈。（2）配置：存單1.7%以上可以積極關注；短端下行后關注6-7y政金債老券配置價值、3年附近AA級資質較優(yōu)的城商行二永債；綜合考慮品種利差、期限利差、騎乘收益三大維度后的利率債配置比價，短端利率關注3y非活躍品種，因大行買國債品種利差被動走擴，后續(xù)存在補漲機會；中端利率品種關注6-9y政金債、10y非國開政金債、7-10y地方債；超長端品種待10y國債在1.7%上方以及30-10y國債利差在25bp以上，再關注期限利差方面的壓縮機會。
風險提示：流動性超預期收緊。
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