>> 申萬宏源-2025下半年港股及海外中資股投資策略：牛市換擋期-250610
| 上傳日期： |
2025/6/10 |
大小： |
3052KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王勝,董易 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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從市場(chǎng)定位、資產(chǎn)類別、投資者結(jié)構(gòu)三方面來看，當(dāng)前的港股市場(chǎng)正處于歷史性變化的初期。雖然在中報(bào)季前的市場(chǎng)可能處于“向下風(fēng)險(xiǎn)非常有限，但向上的催化劑同樣不足”的窄幅震蕩、中樞緩升的區(qū)間，但中長期來看此前困擾港股的“離岸市場(chǎng)折價(jià)明顯、上市資產(chǎn)偏科嚴(yán)重”等問題有望得到明顯改善，近期市場(chǎng)流動(dòng)性環(huán)境的顯著持續(xù)提升即為這一歷史性變化的預(yù)演。中性假設(shè)下今年余下時(shí)間恒生指數(shù)尚有約12%的潛在收益空間，而中長期來看港股有望成為內(nèi)資出海配置+外資一站式配置中國資產(chǎn)的重要市場(chǎng)，且在人民幣國際化的進(jìn)程中扮演重要的角色。
港股通資金正逐步改變市場(chǎng)的估值體系：我們?cè)诖饲鞍l(fā)布的《一枝先破玉溪春——2025年春季港股及海外中資股投資策略》中提到，港股通資金正在逐步改變市場(chǎng)的估值體系，且在未來有望明顯降低港股獨(dú)有的離岸市場(chǎng)折價(jià)。近年來內(nèi)資在港股市場(chǎng)持續(xù)買入高股息板塊，若將這一影響長期化，則有望在當(dāng)下令港股隱含股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)ERP多數(shù)時(shí)間的波動(dòng)下限再下行約0.6個(gè)百分點(diǎn)至5.4%。與此同時(shí)，港股通資金對(duì)市場(chǎng)的影響并不局限在高股息行業(yè)，對(duì)回港上市中概股的成交影響同樣顯著。此外今年港股市場(chǎng)的上行也并非全部依賴情緒的擴(kuò)張，指數(shù)層面的盈利預(yù)期在外部風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)的影響下年初至今仍然保持穩(wěn)健，其中新消費(fèi)、科技、醫(yī)藥、金融等領(lǐng)域的2025年盈利預(yù)期在4-5月間出現(xiàn)了普遍的上修，盈利對(duì)市場(chǎng)的驅(qū)動(dòng)作用今年同樣十分明顯；
融資重啟為市場(chǎng)帶來重要活水：今年以來港股流動(dòng)性環(huán)境明顯改善的體現(xiàn)之一即為融資活動(dòng)的大幅回暖，且港股融資活動(dòng)的抽水效應(yīng)相對(duì)較?。阂环矫娓酃勺鳛殚_放市場(chǎng)，其潛在流動(dòng)性來源為全球投資者；另一方面歷史上港股在上行期往往吸引更多公司開展融資，但融資的高峰與市場(chǎng)高點(diǎn)間并不存在穩(wěn)定的領(lǐng)先時(shí)長；但在融資活動(dòng)特別是再融資處于歷史低位時(shí)則往往對(duì)應(yīng)時(shí)長的低位。本輪港股融資潮中，A股公司大量赴港上市為重要的趨勢(shì)之一，從已遞表及已公告H股上市計(jì)劃的A股公司行業(yè)來看，先進(jìn)制造業(yè)占了相當(dāng)?shù)谋壤?，這有望彌補(bǔ)港股此前上市公司行業(yè)偏向金融、互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)的缺點(diǎn)，為投資者帶來更多的先進(jìn)制造業(yè)公司資產(chǎn)。此外對(duì)新股參與者而言，IPO募資規(guī)模、基石投資者占比、納入港股通時(shí)間安排、股票解禁時(shí)間等市場(chǎng)交易指標(biāo)值得重點(diǎn)關(guān)注；內(nèi)外資均參與了本輪市場(chǎng)反彈：
內(nèi)地的投資產(chǎn)品ETF化的風(fēng)潮同樣影響了港股產(chǎn)品的發(fā)行，從投資主題來看，科技當(dāng)仁不讓成為了內(nèi)地投資者通過ETF配置港股的首選方向，紅利、醫(yī)藥等港股相較A股的優(yōu)勢(shì)特色項(xiàng)目產(chǎn)品規(guī)模同樣較大。和港股本地ETF不同的是，內(nèi)地發(fā)行的港股寬基指數(shù)規(guī)模并不大，顯示內(nèi)地投資者配置港股的行業(yè)方向性更為明顯。此外，內(nèi)地主動(dòng)管理型公募基金對(duì)港股的配置比例持續(xù)提升創(chuàng)下歷史新高，且其在港股市場(chǎng)的配置方向同樣明顯偏向科技成長。和產(chǎn)品基準(zhǔn)相比，內(nèi)地公募基金后續(xù)對(duì)港股紅利板塊的潛在資金流入同樣值得關(guān)注。此外，港股作為底層資產(chǎn)大量為人民幣的市場(chǎng)，其市場(chǎng)表現(xiàn)與人民幣匯率間呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)性，一方面內(nèi)地投資者作為人民幣負(fù)債端的投資者，單純的計(jì)價(jià)貨幣匯率變動(dòng)因素并不會(huì)帶來實(shí)際的收益影響；但對(duì)外資而言，在人民幣升值周期中，投資以港股為代表的人民幣資產(chǎn)能夠獲得更好的收益，因此在人民幣匯率升值周期海外被動(dòng)資金往往會(huì)趨勢(shì)性增配中國股票資產(chǎn)。當(dāng)前外資對(duì)中國股票資產(chǎn)的配置雖已有一定的回升，但距此前的高點(diǎn)仍有相當(dāng)?shù)脑雠淇臻g；
市場(chǎng)觀點(diǎn)：中報(bào)前可能是牛市換擋期，中長期正站在港股系統(tǒng)性變革的前夜。中報(bào)季前的港股市場(chǎng)向來缺乏來自基本面端的重要變化，而當(dāng)前市場(chǎng)整體的風(fēng)險(xiǎn)偏好已位于相對(duì)較高的位置，短期大幅抬升的空間相對(duì)有限。但外部風(fēng)險(xiǎn)在中美元首通話后短期同樣相對(duì)較少，市場(chǎng)在中報(bào)季前可能將進(jìn)入“向下風(fēng)險(xiǎn)非常有限，但向上的催化劑同樣不足”的窄幅震蕩、中樞緩升的牛市換擋期。根據(jù)ERP模型，中性情景下今年余下時(shí)間恒生指數(shù)尚有約12%的潛在收益空間，而樂觀情境下這一收益空間約為18%。中長期看港股市場(chǎng)的定位已發(fā)生悄然變化：從上市公司結(jié)構(gòu)方面來看，本輪A股大型公司赴港上市有望補(bǔ)上港股在先進(jìn)制造業(yè)方面的短板，令其市場(chǎng)結(jié)構(gòu)更加均衡多樣；從投資者結(jié)構(gòu)來看，內(nèi)地投資者全方位多角度參與市場(chǎng)，正逐步降低港股市場(chǎng)基本面和資金面錯(cuò)配的離岸市場(chǎng)色彩。伴隨著港股逐步擴(kuò)充上市公司類別、以及人民幣交易柜臺(tái)等新投資標(biāo)的的交易機(jī)制持續(xù)優(yōu)化，港股作為受海外流動(dòng)性直接影響的市場(chǎng)，有望在海外投資者增配中國的浪潮中扮演更加重要的角色，且亦有望為人民幣國際化提供重要的資產(chǎn)池作為支撐
風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)弱于預(yù)期，房地產(chǎn)和消費(fèi)市場(chǎng)持續(xù)偏弱；海外風(fēng)險(xiǎn)提升，全球貿(mào)易環(huán)境趨于惡化，海外經(jīng)濟(jì)體陷入衰退導(dǎo)致需求下降；人民幣匯率波動(dòng)加劇，外國在投資方面出臺(tái)新的限制性政策，降低海外投資者配置意愿。
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