>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評(píng)】5月進(jìn)出口數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：“β、α”二分法看5月出口-250610
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2025/6/10 |
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來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張瑜,夏雪 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事項(xiàng)
5月，中國(guó)美元計(jì)價(jià)出口同比4.8%，基本符合彭博一致預(yù)期5%，4月同比8.1%；美元計(jì)價(jià)進(jìn)口同比-3.4%，弱于彭博一致預(yù)期-0.9%，4月同比-0.2%。
主要觀點(diǎn)
核心觀點(diǎn)：5月出口整體來(lái)看，考慮到前期搶出口以及5月上半月高關(guān)稅的壓力，全月同比4.8%，并不算低。按照《出口不確定性的“β、α”二分法——4月進(jìn)出口數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)》分析框架，5月貿(mào)易數(shù)據(jù)反映出的或是：
1）對(duì)于β風(fēng)險(xiǎn)，通俗來(lái)說(shuō)即美國(guó)進(jìn)口崩盤的風(fēng)險(xiǎn)。目前從美國(guó)進(jìn)口數(shù)據(jù)來(lái)看，還暫看不出風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)，但是景氣前瞻指標(biāo)和高頻都指向美國(guó)進(jìn)口或面臨持續(xù)趨弱的壓力。
2）對(duì)于α風(fēng)險(xiǎn)，即中國(guó)市場(chǎng)份額損失風(fēng)險(xiǎn)。目前，①?gòu)挠嘘P(guān)區(qū)域占美國(guó)進(jìn)口比例來(lái)看，確實(shí)體現(xiàn)一定α風(fēng)險(xiǎn)，但背后可能受到美國(guó)搶進(jìn)口行業(yè)結(jié)構(gòu)差異的影響，程度或還需進(jìn)一步觀察。②本輪美國(guó)從泛華圈進(jìn)口增速快于中國(guó)對(duì)泛美圈出口增速，或反映轉(zhuǎn)港不完全的風(fēng)險(xiǎn)（圖8），今年以來(lái)，后者僅有前者約一半。
3）后續(xù)從高頻來(lái)看，6月整體出口量增速或邊際回落，仍具韌性，中國(guó)對(duì)美國(guó)直接出口或有所反彈。此外，歐盟或是重要增量（其制造業(yè)PMI未來(lái)產(chǎn)出預(yù)期指數(shù)持續(xù)回升，或指向工業(yè)生產(chǎn)的復(fù)蘇）。
一、“β、α”二分法看5月出口
?。ㄒ唬┬枨螅é拢╋L(fēng)險(xiǎn)如何？
β風(fēng)險(xiǎn)，通俗來(lái)說(shuō)即美國(guó)進(jìn)口崩盤的風(fēng)險(xiǎn)。目前從美國(guó)進(jìn)口數(shù)據(jù)來(lái)看，還暫看不出風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)，但是景氣前瞻指標(biāo)和高頻都指向美國(guó)進(jìn)口或面臨持續(xù)趨弱的壓力。
首先觀察美國(guó)進(jìn)口增速，暫時(shí)還看不出風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。最新4月同比從3月的32.3%降到1.9%，若后續(xù)8-12月持平于4月同比1.9%附近，則對(duì)應(yīng)全年美國(guó)進(jìn)口增速達(dá)7.4%，比2024全年增速6.2%略高。
其次，從景氣前瞻指標(biāo)來(lái)看，美國(guó)5月ISM制造業(yè)PMI進(jìn)口指數(shù)大幅降至39.9%，或指向進(jìn)口下行風(fēng)險(xiǎn)逐漸累積。不過(guò)美國(guó)Markit制造業(yè)PMI 5月反彈至52%（4月為50.2%），其中新訂單指數(shù)、采購(gòu)庫(kù)存指數(shù)均有較明顯回升（圖2），后續(xù)走勢(shì)仍待觀察。
再次，從進(jìn)口高頻來(lái)看，美國(guó)進(jìn)口持續(xù)趨弱。5月以來(lái)至6月4日，美國(guó)提單口徑的進(jìn)口同比下滑轉(zhuǎn)負(fù)，同比為-3.7%，4月同比為6.4%；同期從中國(guó)進(jìn)口同比降至-20.4%，4月為-6.2%。
（二）份額（α）風(fēng)險(xiǎn)如何？
α風(fēng)險(xiǎn)指的是份額損失風(fēng)險(xiǎn)，既包括轉(zhuǎn)港不完全，也包括考慮轉(zhuǎn)港因素后的市場(chǎng)份額損失。目前從數(shù)據(jù)上確實(shí)看到一定的α風(fēng)險(xiǎn)（特別是后者目前看起來(lái)出現(xiàn)較大變化），但背后可能受到美國(guó)搶進(jìn)口行業(yè)結(jié)構(gòu)差異的影響，程度或還需進(jìn)一步觀察。
首先，今年前四個(gè)月，“泛華圈”（中國(guó)+墨西哥+東盟）占美國(guó)進(jìn)口份額由2024年的39.7%降至35.6%，回落約4.1個(gè)點(diǎn)；4月單月，泛華圈占美國(guó)進(jìn)口份額有所回升，為37.3%，相比去年同期的37.9%僅回落約0.6個(gè)點(diǎn)。如果按2018-2019年經(jīng)驗(yàn)推演，份額回落大約為1.5個(gè)點(diǎn)。
其次，站在中國(guó)出口視角看，“泛美圈”（美國(guó)+拉美+東盟）占中國(guó)出口份額由2024年的38.7%降至今年前五個(gè)月的37.8%，回落約0.9個(gè)點(diǎn)（與2018-2019年份額回落約1.1個(gè)點(diǎn)降幅大體接近）。不過(guò)，5月單月，泛美圈占中國(guó)出口份額降至35.8%，相比去年同期低約4個(gè)點(diǎn)?？赡芊从潮据喺{(diào)整風(fēng)險(xiǎn)更大。
再次，本輪美國(guó)從泛華圈進(jìn)口增速快于中國(guó)對(duì)泛美圈出口增速，或反映轉(zhuǎn)港不完全的風(fēng)險(xiǎn)（圖8）。1-5月中國(guó)對(duì)相關(guān)區(qū)域出口累計(jì)同比4.7%，僅約為美國(guó)從相關(guān)區(qū)域進(jìn)口增速9%的一半。
?。ㄈ┖罄m(xù)怎么看？
目前從高頻看，6月整體出口量增速或邊際回落，仍具韌性，中國(guó)對(duì)美國(guó)直接出口或有所反彈。1）截至6月8日當(dāng)周，我國(guó)監(jiān)測(cè)港口集裝箱吞吐量四周同比平均約為5.8%，較5月底6.7%進(jìn)一步下滑。2）截至6月7日的半個(gè)月內(nèi)，從中國(guó)發(fā)往美國(guó)的載貨集裝箱船舶數(shù)量同比回升至-20%，截至5月31日為38.7%。
此外，歐盟或是重要增量。5月，我國(guó)對(duì)歐盟出口同比11.9%，4月為8.2%；1-5月累計(jì)同比為6.4%，2024年為3%。從景氣指標(biāo)看，5月，歐元區(qū)制造業(yè)PMI產(chǎn)出指數(shù)連續(xù)第三個(gè)月位于擴(kuò)張區(qū)間，位于2022年3月以來(lái)高點(diǎn)；未來(lái)產(chǎn)出預(yù)期指數(shù)升至2022年2月以來(lái)高點(diǎn)，或指向制造業(yè)周期的復(fù)蘇，或可一定程度拉動(dòng)我國(guó)出口。
二、進(jìn)出口分項(xiàng)數(shù)據(jù)，詳見正文
關(guān)于進(jìn)口：5月，中國(guó)美元計(jì)價(jià)進(jìn)口同比為-3.4%，4月為-0.2%。，弱于彭博一致預(yù)期-0.9%?！坝部萍肌边M(jìn)口仍然維持雙位數(shù)高增，或反映科技相關(guān)產(chǎn)業(yè)具備景氣。5月，我國(guó)進(jìn)口自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備及其零部件同比47.5%，4月同比為47.7%，對(duì)我國(guó)進(jìn)口同比拉動(dòng)為1.3%，4月拉動(dòng)1.4個(gè)點(diǎn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：跟蹤和分析框架不完備，導(dǎo)致數(shù)據(jù)誤讀；高頻跟蹤有偏差；數(shù)據(jù)更新滯后
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