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公司FY25Q2營(yíng)收58.73億美元，同比+11%，超過(guò)Visible Alpha（后簡(jiǎn)稱VA）一致預(yù)期1.5%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)21.09億美元，同比+12%，超過(guò)VA一致預(yù)期4.2%，歸母凈利潤(rùn)16.91億美元，同比+8%，超過(guò)VA一致預(yù)期1.9%。公司FY25Q2收入超預(yù)期主要受數(shù)字媒體業(yè)務(wù)拉動(dòng)，我們認(rèn)為，受益于產(chǎn)品能力提升，公司AI業(yè)務(wù)布局或加速進(jìn)入收入轉(zhuǎn)化期，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　數(shù)字媒體：AI驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)提速，Express業(yè)務(wù)進(jìn)展順利
　　FY25Q2數(shù)字媒體業(yè)務(wù)營(yíng)收43.50億美元，同比+11.3%，超過(guò)VA一致預(yù)期1.7%，主要受益于AI功能帶動(dòng)核心產(chǎn)品量、價(jià)雙升。1）Firefly：本季度生成次數(shù)維持40億次，累計(jì)突破240億次，F(xiàn)irefly App新用戶數(shù)環(huán)比+30%，付費(fèi)訂閱數(shù)環(huán)比+100%；2）Pro訂閱：公司面向北美推出Creative Cloud Pro訂閱方案，相較標(biāo)準(zhǔn)版增加全量AI功能，定價(jià)（69.99美元/人/月）較標(biāo)準(zhǔn)版提升25%；3）Express：輕量級(jí)創(chuàng)作產(chǎn)品商業(yè)化加速，單季新增企業(yè)客戶約8,000家。根據(jù)公司業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)表述，AI功能已帶動(dòng)數(shù)十億美元的ARR（經(jīng)常性收入）增長(zhǎng)，公司數(shù)字媒體業(yè)務(wù)ARR突破181億美元，同比+12%。
　　數(shù)字體驗(yàn)：聚焦企業(yè)定制化，打造“AI+內(nèi)容+渠道+數(shù)據(jù)”矩陣
　　FY25Q2數(shù)字體驗(yàn)業(yè)務(wù)營(yíng)收14.60億美元，同比+10%，超過(guò)VA一致預(yù)期1.4%，主要受益于企業(yè)定制化AI業(yè)務(wù)的順利推進(jìn)。公司正通過(guò)AI功能實(shí)現(xiàn)Genstudio、Firefly Services、Adobe Experience Platform（AEP）三大產(chǎn)品協(xié)同，打造“AI+內(nèi)容+渠道+數(shù)據(jù)”的產(chǎn)品矩陣。根據(jù)公司業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)表述，受益于AI功能，Genstudio ARR同比+45%，F(xiàn)irefly Services+企業(yè)定制化模型的ARR同比+400%，AEP訂閱收入同比+40%。我們認(rèn)為，Adobe在滿足企業(yè)級(jí)可控輸出要求上，具備突出優(yōu)勢(shì)，看好后續(xù)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。
　　維持AIARR全年指引，上修全年總營(yíng)收指引
　　公司維持FY25財(cái)年末“獨(dú)立AI應(yīng)用ARR突破2.5億美元”的指引，同時(shí)上修全年收入指引，公司預(yù)計(jì)FY25總營(yíng)收235-236億美元（前值233-235.5億美元），數(shù)字媒體業(yè)務(wù)營(yíng)收174.5-175億美元（前值172-174.5億美元）。我們認(rèn)為，AI正成為公司核心增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)，長(zhǎng)期來(lái)看業(yè)務(wù)放量可期。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮公司業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，維持收入預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25-27年?duì)I收為235.1、260.7、291.7億美元。參考可比公司25E 9.8xPS，考慮到圖像/視頻AI商業(yè)化稍緩于文本模態(tài)，給予公司FY20258.5xPS，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)468.96美元（前值506.44美元，對(duì)應(yīng)25E 9.4x PS），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；技術(shù)落地不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。