>> 華西證券-城投解惑系列之十四：上行超20bp，關(guān)注深圳地鐵長債修復(fù)機(jī)會(huì)-250623
| 上傳日期： |
2025/6/23 |
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| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
姜丹,曾禹童 |
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長債高估值成交活躍，收益率一度上行超20bp
2025年5月以來，深圳市地鐵集團(tuán)有限公司（簡稱“深圳地鐵”）債券二級(jí)市場(chǎng)高估值成交迅速增加，長債成交高估值幅度更大。據(jù)經(jīng)紀(jì)商成交數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2025年4-5月深圳地鐵5年內(nèi)債券成交偏離估值幅度不大，平均在1bp以內(nèi)，而10年以上則高估值2.1bp和10.86bp成交，平均成交價(jià)格和期限也在近一月里快速抬升。密集的高估值成交使深圳地鐵長債收益率一度上行超20bp，走出不同于整體城投債的走勢(shì)。背后的原因主要是部分機(jī)構(gòu)投資者擔(dān)憂作為萬科的第一大股東，深圳地鐵頻繁“輸血”救助萬科，股權(quán)投資造成重大損失，信用資質(zhì)可能會(huì)受萬科拖累
地產(chǎn)輿情或擾動(dòng)城投債估值，市場(chǎng)消化后利差多壓縮
由于房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷，近年來多家粵系民營房地產(chǎn)企業(yè)接連暴雷。在此背景下，區(qū)域城投平臺(tái)也出現(xiàn)了與地產(chǎn)相關(guān)的輿情。例如，廣州市城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司（“廣州城投”）和恒大地產(chǎn)、雪松實(shí)業(yè)相關(guān)的輿情。從廣州城投樣本券利差走勢(shì)可以看出，地產(chǎn)輿情會(huì)擾動(dòng)城投債的估值，導(dǎo)致信用利差快速走擴(kuò)，若沒有新的輿情發(fā)生，持續(xù)時(shí)長可能在2-3個(gè)月左右。隨著市場(chǎng)逐漸消化已發(fā)生輿情的影響，信用利差多快速收窄。在此之后市場(chǎng)對(duì)輿情的定價(jià)將鈍化，波動(dòng)幅度也會(huì)收斂。由此看來，當(dāng)市場(chǎng)調(diào)整出安全邊際進(jìn)入右側(cè)時(shí)，通常是較好的配置時(shí)點(diǎn)。
成交階段性企穩(wěn)，關(guān)注深圳地鐵長債估值修復(fù)機(jī)會(huì)
深圳地鐵作為深圳市軌道交通領(lǐng)域的重要主體，業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)的公益屬性，所處區(qū)域經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力強(qiáng)，金融資源豐富，股東潛在的支持能力也較強(qiáng)。其對(duì)萬科的借款支持在可承受的范圍內(nèi)，債券到期也較為分散，信用風(fēng)險(xiǎn)較小。
從估值波動(dòng)的角度考慮，在經(jīng)歷2個(gè)月左右的收益率上行后，近一周長債成交已階段性企穩(wěn)，目前估值較大多數(shù)市級(jí)地鐵主體更高。
并且曲線上存在兩個(gè)凸點(diǎn)。第一個(gè)是3-5年較3年以內(nèi)高20bp，第二個(gè)是5-8年較3-5年高30bp左右。對(duì)比5月初深圳地鐵的收益率曲線，當(dāng)前5年以內(nèi)已經(jīng)更低，而5年以上長端更高，使得曲線更為陡峭，因而騎乘收益也會(huì)更高。
目前隱含評(píng)級(jí)AAA城投債長端收益率已處于2021年以來的最低分位數(shù)，10年期僅有2.04%，而深圳地鐵8-10年存量債收益率還有2.35%，性價(jià)比較高，建議關(guān)注深圳地鐵長債估值修復(fù)帶來的投資機(jī)會(huì)，負(fù)債端穩(wěn)定的賬戶可擇機(jī)漸進(jìn)式參與。
風(fēng)險(xiǎn)提示
財(cái)政收入大幅下滑，城投政策收緊，負(fù)面事件超預(yù)期。
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