>> 華創(chuàng)證券-【宏觀專題】出口跟蹤-出口深度思考系列一：3問，40+數(shù)，50+圖-250702
| 上傳日期： |
2025/7/3 |
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| 8773KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜,夏雪 |
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核心觀點(diǎn)：本篇作為出口深度思考系列第一篇，旨在幫助出口研究人員解決其通常面對的三個“靈魂”問題：這個月出口增速如何？過去幾個月出口中搶進(jìn)口、轉(zhuǎn)港、異動怎么“回頭”定量？今年出口增速中樞怎么看？為了解答這三個問題，我們遍歷中國出口相關(guān)的40余指標(biāo)，嘗試為每個問題構(gòu)建最實(shí)用的跟蹤體系。
一、問題之一：近月預(yù)測怎么做？
1、總量：這個月出口增速多少？
從實(shí)用性角度（綜合考慮相關(guān)系數(shù)及更新頻率和時間，主觀打分）來看，我國監(jiān)測港口集裝箱吞吐量實(shí)用性最好（唯一的周度高頻指標(biāo)），韓國從中國進(jìn)口次之。目前高頻顯示，6月中國出口增速邊際趨弱，但或仍具韌性。
此外，若要做相對遠(yuǎn)月前瞻，從實(shí)用性角度而言，OECDG7綜合領(lǐng)先指標(biāo)和出口交貨值尚可。
2、結(jié)構(gòu)：邊際驅(qū)動來自哪里？
預(yù)測近月出口增速之后，還需解釋增速上升/下降/持平的主要原因是什么？結(jié)合當(dāng)前外需背景，從實(shí)用性角度來看，摩根大通全球制造業(yè)PMI（包括主要經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)PMI）、從中國發(fā)往美國的載貨集裝箱船舶數(shù)量、寧波出口集裝箱分航線運(yùn)價指數(shù)（重點(diǎn)關(guān)注美線）、東盟主要國家入港船舶進(jìn)出口總重量或相對較好，可以在當(dāng)月出口數(shù)據(jù)更新前較為充分追蹤分區(qū)域出口需求、中國對美直接出口以及轉(zhuǎn)港貿(mào)易景氣度。
目前四類指標(biāo)顯示：1）全球整體貿(mào)易需求持續(xù)走弱（摩根大通全球制造業(yè)PMI5月降至榮枯線以下），但降幅或邊際收窄（體現(xiàn)為制造業(yè)PMI邊際回升的經(jīng)濟(jì)體數(shù)創(chuàng)2022年2月以來新高）。2）美線運(yùn)力供給緊張問題緩解（運(yùn)價高位回落，且中國發(fā)往美國船數(shù)反彈），但搶出口支撐下需求或仍然旺盛。3）東盟轉(zhuǎn)港貿(mào)易景氣或邊際趨弱。
3、量價：誰是主要貢獻(xiàn)？
從實(shí)用性角度，我國監(jiān)測港口集裝箱吞吐量（用于跟蹤中國出口量）和PPI（領(lǐng)先于中國出口價）均較有價值。目前來看，中國出口量強(qiáng)價弱格局或延續(xù)。
二、問題之二：數(shù)據(jù)異動如何解？
1、“搶”進(jìn)出口的規(guī)模有多大？
①中國搶出口多大規(guī)模？我們提供3個觀察視角：
一是用實(shí)際出口額vs歷史（2024年前10個月）趨勢線性外推。從這個視角看，整體搶出口不明顯；對美搶出口4月已經(jīng)結(jié)束，相對整體幅度更大。
二是用中國出口增速vs全球貿(mào)易需求（以摩根大通全球制造業(yè)PMI反映）。從這個視角看，3-5月出口增速較PMI擬合值平均高約5.8個點(diǎn)，累計“超額”出口約504億美元，占今年前五個月均出口額約為17%。
三是歷史對比：當(dāng)前vs 2018-2019年。復(fù)盤來看，高關(guān)稅落地后，美國進(jìn)口增速與中國出口增速調(diào)整節(jié)奏同步，均約經(jīng)歷3-4個月左右下滑到新的低位震蕩中樞。本輪與2018-2019年對比，主要區(qū)別在于：2018-2019年美國沒有明顯“搶進(jìn)口”，但本輪美國搶進(jìn)口幅度非常明顯。因此，1）本輪美國進(jìn)口增速（以及中國出口）調(diào)整落差可能顯著高于2018-2019年。2）本輪存在美國進(jìn)口需求透支風(fēng)險，年內(nèi)后續(xù)時間下行調(diào)整壓力或較大。
?、诿绹鴵屵M(jìn)口多大規(guī)模？
1）美國進(jìn)口額實(shí)際值vs歷史趨勢（2023年1月-2024年10月）線性外推值。2024年12月-2025年5月，美國進(jìn)口累計較趨勢“超漲”約1883億美元（4月-5月均進(jìn)口略低于趨勢值），占2024年美國月均進(jìn)口額為68.6%。這意味著，若假設(shè)搶進(jìn)口透支的均為年內(nèi)需求，則后續(xù)7個月（6月-12月），搶進(jìn)口需求透支導(dǎo)致的進(jìn)口增速拖累約為9.8%（68.6%/7）。
2）美國以空運(yùn)方式進(jìn)口金額占比。搶進(jìn)口或優(yōu)先選擇運(yùn)輸最快的空運(yùn)。美國空運(yùn)方式進(jìn)口占比今年1-3月飆升至37.1%，相比2024全年提升9.5個點(diǎn)。分區(qū)域看，美國空運(yùn)方式進(jìn)口增量的主要來源地是澳大利亞、歐元區(qū)、印度、越南（或東盟）。
2、轉(zhuǎn)港貿(mào)易有多大？
?、俎D(zhuǎn)港規(guī)模多大？難以準(zhǔn)確匡算。我們提供兩個觀測視角：
1）美國從相關(guān)區(qū)域進(jìn)口與中國對相關(guān)區(qū)域出口鏡像對比。從這個視角來看，本輪轉(zhuǎn)港比例或在41%~58.7%之間。
2）美國總進(jìn)口中，間接來自中國的增加值成分。從這個角度或可推斷，伴隨國內(nèi)企業(yè)對海外產(chǎn)業(yè)鏈布局逐漸完善，轉(zhuǎn)港貿(mào)易的效果有可能逐步提升。
?、谵D(zhuǎn)港過程中的損失。即所謂的轉(zhuǎn)港不完全，美國從轉(zhuǎn)港渠道的進(jìn)口不能一比一拉動中國對轉(zhuǎn)港渠道的出口?；蚩蓮膬蓚€視角觀察這一“損失”：
1）美國從東盟（以及中國）進(jìn)口金額vs中國對東盟出口金額。4月單月，美國從中國進(jìn)口較歷史趨勢外推值“超跌”6.6億美元，同期，美國從東盟進(jìn)口“超漲”約5.8億美元，中國對東盟出口“超漲”約2.8億美元，或反映轉(zhuǎn)港過程中損失了約1-2.8/5.8=51.4%。
2）美國從東盟進(jìn)口增速vs中國對東盟出口增速。今年前四個月，美國從東盟進(jìn)口同比增速28%，中國對東盟出口增速9.6%，前者比后者高約18.4個點(diǎn)。
?、蹮o法轉(zhuǎn)港的部分，即被非轉(zhuǎn)港渠道國占據(jù)的份額，可用中國+東盟占美國進(jìn)口份額反映。目前截至2025年4月，無法轉(zhuǎn)港的風(fēng)險或低于2019年，后續(xù)仍待進(jìn)一步觀察。
三、問題之三：全年中樞如何定？
0、出口年度基
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