>> 華泰證券-固定收益周報：細數(shù)債市“微操”策略-250706
| 上傳日期： |
2025/7/6 |
大?。?/td>
| 2073KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
張繼強,仇文竹,吳宇航 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
報告核心觀點
2025年已行至年中，投資者對債市操作難度攀升感受越發(fā)深刻。當前債市趨勢在，但利率下行空間受限、票面低、波動區(qū)間窄、交易“內(nèi)卷”加劇、策略挖掘過度等困境。投資者重點關(guān)注換券、信用債ETF重倉券埋伏、壓縮利差以及一級投標博邊際等“微操”策略，獲取α機會，不過目前已較為擁擠。向前看，債市方向整體略偏多、空間有限，利差壓縮等“微操”行情仍可能有一定慣性。不過長端信用利差已較低，即便還能壓縮，也要考慮配置盤缺位以及可能的波動。此外，換券操作有所失靈，上周信用債ETF指數(shù)成分券的利差壓縮已到極致，建議投資者適度規(guī)避甚至“反其道行之”。
策略一：“逐漸失靈”的換券操作
今年以來債市投資者對新老券“換券”等小策略的關(guān)注度不斷上升，交易盤不斷超前“做左側(cè)”。歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計來看，換券操作能夠起到一定的增厚效果。不過二季度以來，隨著市場進入交易“內(nèi)卷”階段，換券策略的賺錢效應(yīng)存在“失靈”跡象。一方面，新券向活躍券的轉(zhuǎn)換周期顯著縮短；另一方面，新老券套息空間持續(xù)收窄，市場甚至在新券上市前就提前炒作“換券”預(yù)期，推動老券收益率上行，提前透支策略收益空間。展望后市，若債市交易“內(nèi)卷”格局持續(xù)，提前交易“換券”或難避免，投資者仍需適度規(guī)避可能走弱的個券。7月14日將首發(fā)20、30年超長期特別國債，相關(guān)債券或提前反應(yīng)。
策略二：“卷”到極致的信用債ETF重倉券埋伏策略
近期基準做市信用債ETF規(guī)模快速擴容，帶動信用債估值定價顯著變化。過去一個月積極埋伏基準做市信用債、科創(chuàng)債指數(shù)成分券，或是提前買入基準做市信用債ETF的投資者獲利頗豐。但指數(shù)成分券估值已經(jīng)嚴重扭曲，未來怎么看？一是，科創(chuàng)債ETF上市后規(guī)?；蜓杆僭鲩L，成分券估值可能仍有壓縮空間，但考慮估值扭曲程度，再參與意義已經(jīng)有限。二是，基準做市信用債ETF規(guī)模將逐漸平穩(wěn)甚至回落，扭曲程度較高的成分券（尤其是做市且非科創(chuàng)指數(shù)成分券）估值或向非成分券靠攏。三是，對于配置盤，建議避開過度擁擠的指數(shù)成分券。四是，建議投資者理性對待科創(chuàng)債ETF。
策略三：壓平“一切”利差
近期債市方向整體偏多，但10年國債等關(guān)鍵點位活躍券在接近前低后下行空間有限，資金集中涌入曲線“凸點”，掃平洼地、消滅利差。向前看，債市整體偏多，壓利差行情仍在持續(xù)，不過空間已經(jīng)有限。截至7月4日，從估值角度梳理還有一定“性價比”的品種包括：20年國債、20與30年地方債以及5年、10年AAA普信債，7年、10年AAA-與AA+銀行二級資本債，5年AA+銀行永續(xù)債。不過長端信用利差已經(jīng)較低，盡管從賠率和勝率角度看，長端信用利差仍有下行空間。但需警惕，今年以來保費增長乏力導(dǎo)致保險等長端配置力量缺位，市場以交易盤主導(dǎo)，這使得利差壓縮空間受限且穩(wěn)定性不足，建議投資者謹慎參與相關(guān)交易。
策略四：升溫的一級投標博邊際
今年以來，交易型機構(gòu)運用一級市場“博邊”策略開展一二級套利的熱情有所升溫。所謂“博邊”，是指在美式招標場景下，投資者通過預(yù)判市場需求及其他參與者投標行為，爭取在邊際利率水平提交投標，以獲取相對有利的成本優(yōu)勢，并通過二級市場賣出實現(xiàn)獲利。數(shù)據(jù)顯示，今年以來10年期國債招標中邊際倍數(shù)創(chuàng)歷史新高。這一方面反映出債市窄幅震蕩環(huán)境下，博邊策略的準確度上升，另一方面也是今年策略極致“內(nèi)卷”化的體現(xiàn)。
風(fēng)險提示：科創(chuàng)債ETF規(guī)模增長超預(yù)期，債市超預(yù)期調(diào)整引發(fā)贖回反饋
|
|
