>> 申萬宏源-晨會(huì)報(bào)告-250707
| 上傳日期： |
2025/7/7 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張晉源 |
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去產(chǎn)能是慢變量，去產(chǎn)量是快變量——策略一周回顧展望(25/06/30-25/07/05)
一、反內(nèi)卷需要區(qū)分“去資本開支”“去產(chǎn)能”“去產(chǎn)量”。
反內(nèi)卷政策加碼，喚醒了市場對(duì)2016-17年的供給側(cè)的記憶。我們認(rèn)為，2016-17年供給側(cè)改革經(jīng)驗(yàn)，可以拆解成三個(gè)核心要素：一是“去產(chǎn)能”，包括淘汰落后產(chǎn)能，也包括抑制新增資本開支，使得遠(yuǎn)期產(chǎn)能形成下降。二是“去產(chǎn)量”，通過一般產(chǎn)能關(guān)停、限產(chǎn)，使得國內(nèi)周期品供需格局快速改善。三是需求側(cè)刺激的影響不可忽略，2015-16年兩輪房地產(chǎn)量價(jià)齊升，后續(xù)棚改貨幣化安置，都是需求側(cè)重要支撐因素。
本輪反內(nèi)卷，上市公司中游制造行業(yè)供給緩和狀態(tài)與2016年的上游周期非常接近，但政策重點(diǎn)可能不同：1. “去資本開支”是必然趨勢，本輪中游制造資本開支增速已創(chuàng)2012年以來的新低。2.本輪“去產(chǎn)能”可能體現(xiàn)為：一是資本開支回落的滯后影響。二是已有項(xiàng)目放棄投產(chǎn)，需要企業(yè)有序退出的機(jī)制設(shè)計(jì)。三是引導(dǎo)存量企業(yè)優(yōu)勝劣汰，提升要素價(jià)格可能是重要抓手：打破地方政府保護(hù)，抑制過度補(bǔ)貼沖動(dòng)；提升員工福利保障，限制加班；限制供應(yīng)鏈占款，避免過度寬松的金融條件；提升行業(yè)技術(shù)要求。3.本輪不易也不宜推動(dòng)嚴(yán)厲的“去產(chǎn)量”。
本輪反內(nèi)卷最重要的影響，還是2026年中，上市公司中游制造固定資產(chǎn)形成增速低于名義GDP增速，供需格局拐點(diǎn)的可見度提升。
二、短期，上證綜指突破本身成為了一個(gè)投資故事，提升風(fēng)險(xiǎn)偏好。關(guān)注基本面趨勢的投資者普遍相對(duì)謹(jǐn)慎，博弈這種預(yù)期的指數(shù)沖高也已出現(xiàn)。我們的大勢研判觀點(diǎn)不變：2026-27年是牛市的核心區(qū)間，25Q4指數(shù)可能有效突破，25Q3維持中樞偏高震蕩市判斷。
三、保險(xiǎn)配置高股息(包括銀行)是長期正確，但短期已在反映保險(xiǎn)加速買入，這不是穩(wěn)態(tài)，我們建議待市場關(guān)注度降低再配置。中美關(guān)稅談判成果開始顯現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)資本開支可能迎來改善，構(gòu)成國內(nèi)AI算力產(chǎn)業(yè)鏈的股價(jià)驅(qū)動(dòng)力。反內(nèi)卷的結(jié)構(gòu)，短期市場關(guān)注度高的方向是電力設(shè)備、鋼鐵和建材；而2026年中游制造供需格局改善的細(xì)分行業(yè)會(huì)明顯增加。維持戰(zhàn)略看好港股的判斷。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外經(jīng)濟(jì)衰退超預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期（詳見正文）
(聯(lián)系人：傅靜濤/韋春澤/王勝)
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