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核心觀點(diǎn)
　　回顧2025H1：國(guó)內(nèi)方面：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)筑底跡象明顯，CPI、PPI均處在偏底部位置，地產(chǎn)新開工和竣工增速環(huán)比逐步好轉(zhuǎn)，新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換，低端制造及地產(chǎn)的拖累逐步見底，新經(jīng)濟(jì)的動(dòng)能逐漸顯現(xiàn)。海外方面：美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期反復(fù)，疊加貿(mào)易戰(zhàn)影響，全球經(jīng)濟(jì)格局和貿(mào)易流面臨重塑，逆全球化對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響愈發(fā)明顯。資源板塊：2025年H1，黃金板塊表現(xiàn)亮眼，銅受貿(mào)易戰(zhàn)帶來(lái)的庫(kù)存移動(dòng)和地區(qū)升貼水變化，表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。鋁價(jià)維持高位，成本塌陷帶來(lái)利潤(rùn)擴(kuò)張。加工板塊：25H1貿(mào)易戰(zhàn)帶來(lái)的搶轉(zhuǎn)口效應(yīng)，加工板塊業(yè)績(jī)普遍預(yù)期較好，提前出口帶來(lái)的支撐仍在，單位加工利潤(rùn)整體維持在偏低位置，等待進(jìn)一步的驅(qū)動(dòng)。
　　展望2025年H2：我們建議把握四條主線：①分母端擴(kuò)張：金銀：黃金中長(zhǎng)期看多方向較一致，主要把握交易節(jié)奏，主要關(guān)注下半年聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期和貿(mào)易戰(zhàn)邊際變化，看多黃金和黃金股。金銀比價(jià)較高，帶來(lái)白銀上漲動(dòng)能較大，白銀標(biāo)的也應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注。②分子端改善：鋁銅錫：25年H1氧化鋁下跌帶來(lái)電解鋁單位盈利明顯改善，下半年噸鋁盈利或?qū)⒗^續(xù)維持較高位置，但是也應(yīng)警惕短期需求走弱帶來(lái)的價(jià)格回落，銅鋁都是如此。③稀土等關(guān)鍵優(yōu)勢(shì)礦產(chǎn):主要的優(yōu)勢(shì)關(guān)鍵礦產(chǎn)在中美博弈中帶來(lái)機(jī)會(huì)值得重視，以六大戰(zhàn)略金屬為主，稀土、銻、鎢板塊或有更好表現(xiàn)。④反內(nèi)卷帶來(lái)供給側(cè)的擾動(dòng)機(jī)會(huì)：反內(nèi)卷從光伏開始，過剩產(chǎn)能供給端有壓縮預(yù)期，碳酸鋰板塊的底部配置性價(jià)比較高。
　　主線一：分母端擴(kuò)張：金銀
　　貴金屬建議關(guān)注黃金和白銀。相關(guān)標(biāo)的：持續(xù)增儲(chǔ)擴(kuò)產(chǎn)，資源優(yōu)勢(shì)突出標(biāo)的山東黃金（600547.SH），海域金礦投產(chǎn)在即，紫金賦能效率提升的招金礦業(yè)（01818.HK）。
　　工業(yè)金屬建議關(guān)注銅。相關(guān)標(biāo)的：巨龍銅礦量增且持續(xù)貢獻(xiàn)利潤(rùn)，鉀和鋰產(chǎn)能彈性大，紫金背書的藏格礦業(yè)（000408.SZ）；銅開發(fā)和礦山服務(wù)穩(wěn)扎穩(wěn)打的金誠(chéng)信（603979.SH）；銅板塊業(yè)績(jī)彈性突出標(biāo)的洛陽(yáng)鉬業(yè)（603993.SH）；多元布局銅、金、鋰礦資源的龍頭企業(yè)紫金礦業(yè)（601899.SH）。
　　主線二：分子端改善：鋁錫鎢銻
　　鋁、錫、鎢銻板塊。相關(guān)標(biāo)的：電解鋁成本大幅下降和股權(quán)激勵(lì)及未來(lái)高股息帶來(lái)高彈性的中孚實(shí)業(yè)（600595.SH）；一體化優(yōu)勢(shì)明顯的天山鋁業(yè)（002532.SZ）；白銀產(chǎn)能遠(yuǎn)期彈性巨大和錫產(chǎn)能大幅放量的成長(zhǎng)性標(biāo)的興業(yè)銀錫（000426.SZ）；受益鎢價(jià)上漲和鎢礦遠(yuǎn)期注入預(yù)期的中鎢高新（000657.SZ）；雙碳背景下，再生鋁遠(yuǎn)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)凸顯的明泰鋁業(yè)（601677.SH），受益錫銻漲價(jià)和資產(chǎn)注入有預(yù)期差的華錫有色（600301.SH)。
　　主線三：稀土等關(guān)鍵優(yōu)勢(shì)礦產(chǎn)
　　稀土磁材和先進(jìn)金屬材料。相關(guān)標(biāo)的：重稀土冶煉分離優(yōu)勢(shì)明顯，受益中國(guó)稀土整合的廣晟有色（600259.SH）；海內(nèi)外稀土價(jià)差較大，有望受益漲價(jià)帶來(lái)彈性的北方稀土（600111.SH）和中國(guó)稀土（000831.SZ）。羰基鐵粉降本空間較大，高頻化打開需求場(chǎng)景的悅安新材（688786.SH）；AI驅(qū)動(dòng)，新材料大有可為的云南鍺業(yè)（002428.SZ)、天通股份（600330.SH)，PM技術(shù)實(shí)力雄厚，積極布局光儲(chǔ)SMC材料的東睦股份（600114.SH）。
　　主線四：反內(nèi)卷帶來(lái)供給側(cè)的擾動(dòng)機(jī)會(huì)
　　能源金屬相關(guān)標(biāo)的。相關(guān)標(biāo)的：資源稟賦較好的天齊鋰業(yè)（002466.SZ）；一體化布局的贛鋒鋰業(yè)（002460.SZ）；資源自給率提升彈性較大，積極布局銅資源的中礦資源（002738.SZ）、雅化集團(tuán)（002497.SZ）；鎳板塊有以量換價(jià)、一體化優(yōu)勢(shì)凸顯的華友鈷業(yè)（603799.SH）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)產(chǎn)能投放過快風(fēng)險(xiǎn)、金屬價(jià)格大幅下跌風(fēng)險(xiǎn)。