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本輪漲勢蓄力已久，鉑金價格有望持續(xù)繼續(xù)上漲。2011年以來，鉑價格持續(xù)下跌之后連續(xù)多年底部徘徊。金鉑比持續(xù)走高之后刺激首飾和投資消費，加上汽車需求景氣度恢復(fù)，消費整體趨向恢復(fù)性增長，而供應(yīng)剛性且擾動因素增加，在庫存出清之后，鉑價和消費有望正向循環(huán)，重心逐步抬升。
　　鉑下游應(yīng)用廣泛，稀缺性較高。鉑具有優(yōu)良的催化活動性、能在很寬的溫度范圍內(nèi)保持化學(xué)惰性，鉑的需求總體分為汽車尾氣催化劑、首飾、其他工業(yè)金屬與投資，其中催化劑和首飾為鉑的最大消費領(lǐng)域，其他工業(yè)領(lǐng)域包括化工、石油、電子、玻璃、醫(yī)藥、氫能等。2024年全球37%鉑用于汽車催化劑，首飾、工業(yè)和投資需求占比分別為24%、30%、8%。2024年全球鉑儲量僅8.1萬噸，其中南非6.3萬噸、俄羅斯1.6萬噸。
　　過去幾年鉑價格持續(xù)低位震蕩，地表庫存逐年下降。鈀80%的下游需求集中在汽車催化劑，與鈀相比，鉑的下游更廣泛，需求韌性更強(qiáng)。與黃金相比，鉑產(chǎn)量少、流動性低、投資工具少，金融屬性相對不明顯，2024年以來避險情緒高漲拉高黃金價格，與鉑的價差拉大?？傮w而言，過去10年鉑沒有經(jīng)歷過像2024-2025年黃金或2019-2020年鈀那樣的大幅漲價，尤其2022年以來鉑價持續(xù)低位震蕩，全球地表庫存從2022年的約150噸降至2024年的約100噸，WPIC預(yù)測2028年庫存可能耗盡。
　　鉑供給較為剛性，多年未見增量。2024年全球僅生產(chǎn)鉑227噸，其中礦產(chǎn)鉑179噸、回收鉑47.7噸。全球鉑總供應(yīng)量在2011年達(dá)到242噸的高點，近幾年基本沒有增量。礦產(chǎn)端，南非鉑礦山因品位、人工成本、電力供給等因素難以擴(kuò)產(chǎn)，此外鉑價格多年未漲，礦山缺乏擴(kuò)產(chǎn)動力。俄羅斯礦產(chǎn)鉑主要為銅鎳副產(chǎn)品，受限于基本金屬生產(chǎn)，也難有增量。
　　催化劑和首飾需求回暖，氫燃料電池打開未來成長空間。2020年，受疫情影響以及新能源汽車滲透率提高的沖擊，催化劑用鉑較2019年的73.4噸降至57.4噸，但隨著各國普遍提高燃油車排放標(biāo)準(zhǔn)，催化劑鉑需求快速恢復(fù)至2024年的96.7噸。由于結(jié)婚人數(shù)下降以及消費者轉(zhuǎn)向黃金，中國鉑首飾需求連續(xù)多年下降，但2024年以來黃金價格大漲使得生產(chǎn)商和消費者轉(zhuǎn)向鉑首飾，2024年鉑首飾需求止跌，2025Q1同比增長26%，預(yù)計全年對鉑需求有一定拉動。氫能發(fā)展或在遠(yuǎn)期拉動鉑的需求，2025Q1氫燃料電池總裝機(jī)功率同比增長86%，2029年對鉑的需求有望達(dá)到約14噸/年。
　　本輪漲勢蓄力已久，鉑價格有望走出低迷。2022年以來，鉑價格低位徘徊、供給剛性、持續(xù)去庫，2025年需求有所恢復(fù)，價格明顯上漲。我們預(yù)計隨著南非礦山生產(chǎn)成本走高，下游需求韌性，鉑價有望迎來新一輪上漲。
　　建議關(guān)注：國內(nèi)相關(guān)下游企業(yè)主要有貴研鉑業(yè)、浩通科技、凱大催化等；海外礦端生產(chǎn)商主要有諾里爾斯克鎳業(yè)、斯班一、羚羊鉑業(yè)、Valterra等。
　　風(fēng)險提示：礦山生產(chǎn)風(fēng)險、下游需求大幅下降風(fēng)險、價格波動風(fēng)險。