>> 東吳證券-環(huán)保行業(yè)跟蹤周報：重視價格法修訂促ROE&現(xiàn)金流提升，水價市場化+現(xiàn)金流拐點，下一個垃圾焚燒！-250804
| 上傳日期： |
2025/8/4 |
大小： |
2262KB |
| 格式： |
pdf 共29頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
袁理,陳孜文 |
| 行業(yè)名稱： |
環(huán)保 |
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無限制-登錄即可下載 |
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重點推薦：海螺創(chuàng)業(yè)，瀚藍環(huán)境，綠色動力，永興股份，光大環(huán)境，軍信股份，粵海投資，美?？萍?，宇通重工，景津裝備，新奧能源，昆侖能源，三峰環(huán)境，興蓉環(huán)境，洪城環(huán)境，中國水務，偉明環(huán)保，九豐能源，龍凈環(huán)保，高能環(huán)境，藍天燃氣，新奧股份，賽恩斯，金科環(huán)境，英科再生，路德環(huán)境。
建議關(guān)注：綠色動力環(huán)保，大禹節(jié)水，聯(lián)泰環(huán)保，旺能環(huán)境，北控水務集團，武漢控股，碧水源，重慶水務，凱美特氣，仕凈科技，浙富控股。
政策跟蹤：1） 27年來價格法首次修訂，價格市場化促ROE&現(xiàn)金流提升。價格市場化：水、固、氣、電領(lǐng)域多涉及政府定價，尤其是市場化程度較低的水務、垃圾費的C端收費需重視！市場化定價可以促進高效促ROE+保證現(xiàn)金流；機制轉(zhuǎn)變：政府定價從定水平向定機制轉(zhuǎn)變，夯實成本監(jiān)審的法律基礎(chǔ)；政府征集意見手段增加：規(guī)定除聽證會外新增公開征求意見、問卷調(diào)研等方式；成本監(jiān)審上升為法律規(guī)定。2）環(huán)保督察強化，以督察利劍守護美麗中國建設(shè)。2025年8月1日，生態(tài)環(huán)境部黨組書記、部長在《求是》雜志上發(fā)表《以督察利劍守護美麗中國建設(shè)》的署名文章。文章系統(tǒng)總結(jié)了中央生態(tài)環(huán)保督察制度創(chuàng)立10年來的成效，并從統(tǒng)籌“五個關(guān)系”的角度，深刻闡明了在新時期如何繼續(xù)發(fā)揮督察利劍作用，釋放出環(huán)保監(jiān)管將更趨系統(tǒng)化、常態(tài)化和實效化的明確信號。
行業(yè)觀點：【水務運營】市場化+現(xiàn)金流拐點，下一個垃圾焚燒！1）現(xiàn)金流左側(cè)布局下一個垃圾焚燒：預計興蓉、首創(chuàng)資本開支25年下降，26年開始大幅下降，自由現(xiàn)金流大增可期！參照垃圾焚燒自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正前后，分紅比例從21年低點18%，22-24年連續(xù)提至40%，典型公司永興（24年分紅比例66%）軍信（95%）綠動（71%），板塊從23年末PE（ttm）均值11倍提至當前PE（ttm）均值15倍。24年水務板塊分紅比例為34%，剔除已經(jīng)分紅50%的洪城環(huán)境，核心公司興蓉24年分紅28%提升空間大！自由現(xiàn)金流改善帶來PE估值提升空間可參照垃圾發(fā)電30%以上！2）價格改革不僅是彈性，重塑成長+估值！水的重點在于水價制度對合理投入回報的保障，從而在成熟期獲得類似全球范式的持續(xù)增長，如美國水業(yè)業(yè)績10年復增10%，伴隨同樣確定的紅利增長?！皬姆烙娇沙掷m(xù)增長”帶來估值提升空間2～3倍。重點推薦：【興蓉環(huán)境】當前PB（LF）1.16倍，對應25年P(guān)E9.8倍。掌握成都優(yōu)質(zhì)水務固廢資產(chǎn)，污水提價+產(chǎn)能擴張中。24年資本開支46億元，預計25年開始下降，26年開始顯著下降，具分紅提升潛力！【粵海投資】PB（LF）1.08倍，對應25年P(guān)E10.6倍，股息率6.2%。對港供水真正實現(xiàn)水價市場化，對標市場化美國水業(yè)，估值空間2.5倍！【洪城環(huán)境】高分紅兼具穩(wěn)健增長，承諾21-26年分紅不低于50%，對應25年P(guān)E 9.6，股息率5.2%。建議關(guān)注：【首創(chuàng)環(huán)?！縋B（LF）1.14倍，對應25年P(guān)E12.7倍。24年資本開支42億元，預計25-26年持續(xù)下行，27年顯著下降，則自由現(xiàn)金流三年持續(xù)改善?！纠贌抠Y本開支下降提分紅驗證，供熱&IDC等提質(zhì)增效促ROE和估值雙升！固廢重點邏輯在于：一是資本開支下降，自由現(xiàn)金流大幅改善，分紅提升！二是，行業(yè)成熟期提質(zhì)增效！1）自由現(xiàn)金流增厚提分紅：板塊自由現(xiàn)金流于23年轉(zhuǎn)正，24年持續(xù)增厚，提分紅兌現(xiàn)：【軍信股份】24年現(xiàn)金派息5.07億元（同比+37%），每股派息維持0.9元，分紅比例94.59%（同比+22.78pct），股息率4.65%；【綠色動力】24年現(xiàn)金派息4.18億元（同比+100%），分紅比例71.45%（同比+38.23pct），遠超分紅承諾底線，24年A股股息率4.21%，港股股息率6.47%；【瀚藍環(huán)境】24年派息6.52億元（同比+67%），分紅比例39.20%（同比+11.83pct），股息率2.91%；【永興股份】24年現(xiàn)金派息5.40億元（同比+15%），分紅比例65.81%（同比+2.12pct），股息率3.93%；【光大環(huán)境】24年派息14.13億港元（同比+5%），分紅比例41.84%（同比+11.33pct），24年股息率5.53%。測算分紅潛力=（簡易自由現(xiàn)金流-財務費用）/歸母凈利潤。24年板塊分紅比例40%、穩(wěn)態(tài)下分紅潛力達97%～120%；預計26年標的分紅潛力達50%～150%+。2）降本增效提ROE：通過降本、供熱、IDC合作等方式提質(zhì)增效，帶來ROE提升！如綠色動力25Q1歸母凈利潤同增33%，供熱量同增97%，25Q1加權(quán)ROE同增0.51pct至2.27%。垃圾焚燒+IDC為行業(yè)拓展新趨勢，純供能模式/供能+機柜租賃/供能+算力租賃模式下，2000噸/日匹配20MW數(shù)據(jù)中心，盈利增量彈性為26%/66%/817%，綜合ROE由12%提至16%/15%/18%。（估值日期：2025/8/3）
行業(yè)跟蹤：1）環(huán)衛(wèi)裝備：2025M1-6新能源滲透率同增7.24pct至15.86%。25M1-6環(huán)衛(wèi)車銷量38164輛（同比+3.59%），其中新能源6054輛（同比+90.56%），盈峰環(huán)境/宇通重工/福龍馬新能源市占率分別為32%/14%/8%。2）生物柴油：生物柴油均價與上周相比持平，單噸凈利回升。2025/7/25-2025/8/1生柴均價8250元/噸(周環(huán)比持平)，地溝油均價6411元/噸(周環(huán)比+1.7%)，考慮一個月庫存周期測算單噸盈利186元/噸（周環(huán)比1125.0%）。3）鋰電回收：金屬價格各有漲跌&折扣系數(shù)持平
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