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業(yè)績簡評
　　8月5日公司發(fā)布半年報(bào)，25H1營收24.32億元，同比+24.32%；歸母凈利潤2.03億元，同比+42.56%；其中25Q2實(shí)現(xiàn)營收13.31億元，同比+23.44%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.12億元，同比+29.79%，業(yè)績符合預(yù)期。
　　經(jīng)營分析
　　主糧加速成長&占比顯著提升，頑皮&領(lǐng)先增長靚麗，外銷在關(guān)稅背景下相對表現(xiàn)突出。
　　1）分區(qū)域，1H海外/國內(nèi)營收15.7/8.6億元，同比+17.6%/+38.9%，受益于北美工廠的稀缺產(chǎn)能優(yōu)勢訂單/品牌出海的加速推進(jìn)，海外業(yè)務(wù)韌性凸顯；25H1公司墨西哥工廠建成，這是繼美國工廠、加拿大工廠、柬埔寨工廠、新西蘭工廠之后，公司全球供應(yīng)鏈的又一重大戰(zhàn)略性布局。國內(nèi)三大自主品牌在優(yōu)勢品類/更集中的市場投放策略下延續(xù)靚麗成長。
　　2）分品類，1H25寵物零食/主糧營收分別為15.29/7.84億元，同比+6.4%/+85.8%，主糧延續(xù)靚麗成長，公司產(chǎn)品策略重點(diǎn)轉(zhuǎn)向主糧品類，在大單品培育思路，主品牌頑皮于25年加快小金盾系列推廣力度進(jìn)行高效用戶滲透和轉(zhuǎn)化、領(lǐng)先借助烘焙糧品類紅利延續(xù)高速成長，25年618期間領(lǐng)先Toptrees位居天貓平臺貓全價(jià)烘焙糧排行榜TOP3。
　　受益于海外中高端產(chǎn)能占比提升，零食毛利率顯著提升、國內(nèi)品牌投入提升。25H1毛利率31.38%（+3.0pct），海外/國內(nèi)毛利率27.9%/37.7% （ +4.0/+0.9pct ），零食/主糧毛利率同比+5.2/+0.8pct。H1銷售/管理&研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率12.2%/6.1%/0.1%，同比+1.0/+1.9/-0.2pct；Q2凈利率9.1%，同/環(huán)比+0.73/-0.25pct。
　　自主品牌加速成長、品牌勢能提升，墨西哥新產(chǎn)能的投放進(jìn)一步強(qiáng)化海外本土化優(yōu)勢。1）國內(nèi)：頑皮為主線，ZEAL+領(lǐng)先定位清晰2H有望加速成長，股權(quán)激勵(lì)政策下，看好后續(xù)伴隨資源投放效率提升，盈利能力和行業(yè)份額加速提升。2）全球化產(chǎn)業(yè)鏈：公司在美國、加拿大、新西蘭等國家前瞻布局設(shè)立工廠，25年墨西哥工廠正式建成，產(chǎn)品覆蓋寵物零食等品類，有望整合北美區(qū)位優(yōu)勢，構(gòu)建覆蓋全球主要市場的快速響應(yīng)供應(yīng)鏈體系，關(guān)稅背景下產(chǎn)能布局稀缺性凸顯，高質(zhì)成長可期。
　　盈利預(yù)測、估值與評級
　　我們預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利為4.6、5.8、7.1億元，同比+18%/+26%/+23%,考慮到公司內(nèi)銷品牌勢能處提升期，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為37、30、24X，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；自主品牌建設(shè)不及預(yù)期；費(fèi)用過度投放導(dǎo)致業(yè)績不及預(yù)期。