>> 光大證券-華潤啤酒(0291.HK)2025年半年報點評：啤酒量價齊升，利潤超市場預(yù)期-250820
| 上傳日期： |
2025/8/21 |
大小： |
508KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陳彥彤,聶博雅,汪航宇 |
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事件：華潤啤酒25H1實現(xiàn)營業(yè)收入239.42億元，同比+0.8%；歸母凈利潤57.89億元，同比+23.0%，利潤超市場預(yù)期。
25H1啤酒量價齊升，白酒業(yè)務(wù)面臨行業(yè)調(diào)整。啤酒業(yè)務(wù)：1）量：25H1公司實現(xiàn)啤酒銷量648.7萬千升，yoy+2.2%。2）價：25H1啤酒平均銷售價格同比+0.4%，噸價上漲主要系公司高端化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)。3）分檔次看：25H1公司次高檔及以上啤酒銷量同比中至高單位數(shù)增長，普高檔及以上啤酒銷量同比增長超過10%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。25H1“喜力”在去年同期高基數(shù)的情況下，銷量同比增長超過20%；“老雪”銷量同比增長超過70%；“紅爵”銷量比去年同期實現(xiàn)翻倍增長。公司積極擁抱新消費渠道，25年上半年線上業(yè)務(wù)和即時零售業(yè)務(wù)整體商品交易總額（GMV）分別同比增長接近四成和五成。
白酒業(yè)務(wù)：在白酒行業(yè)深度調(diào)整的背景下，公司白酒業(yè)務(wù)面臨挑戰(zhàn)。25H1白酒業(yè)務(wù)收入7.81億元，同比-33.7%；EBITDA為2.18億元，同比-47.2%。其中25H1大單品“摘要”貢獻(xiàn)白酒業(yè)務(wù)營業(yè)額接近80%。
毛利率改善及費效比提升，推動盈利改善。公司25H1毛利率為48.9%，同比+2.0pcts，主要受益于啤酒業(yè)務(wù)高端化戰(zhàn)略的持續(xù)發(fā)展和原材料采購成本的節(jié)約。若僅看啤酒業(yè)務(wù)，25H1毛利率同比+2.5pcts至48.3%。費用投放方面，25H1銷售費用率為15.6%，同比-2.0pcts；管理費用率為7.6%，同比+1.3pcts；應(yīng)占合營企業(yè)及聯(lián)營公司業(yè)績占收入比重為2.6%，同比+2.6pcts。綜合來看，25H1公司歸母凈利率為24.2%，同比+4.4pcts。
25H1公司關(guān)停2間啤酒廠，截至2025年6月底共營運60間啤酒廠，年產(chǎn)能約1920萬千升。若扣除25H1因產(chǎn)能優(yōu)化所產(chǎn)生的固定資產(chǎn)減值和一次性員工補償及安置費用約2.41億元，以及投資搬遷協(xié)議確認(rèn)的收益約8.27億元，公司EBIT同比上升11.3%至71.05億元。25H1公司宣派中期股息每股0.464元，同比增長24.4%。
高端啤酒表現(xiàn)亮眼，白酒業(yè)務(wù)積極調(diào)整應(yīng)對行業(yè)壓力。25H1公司啤酒業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，高端化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，“喜力”、“雪花純生”、“老雪”等核心品牌均實現(xiàn)快速增長。展望未來，公司將繼續(xù)聚焦高端化“3+N”品牌組合，推動長期增長：“十五五”期間，“喜力”業(yè)務(wù)不僅要做大，還要保持高質(zhì)量增長，充分展現(xiàn)檔次和價值感。公司已在蘇超等賽事開展多項落地活動提升品牌形象和價值感?！把┗兩睂⒎€(wěn)固金標(biāo)產(chǎn)品優(yōu)勢，在同一價格帶補充差異化品類應(yīng)對競品分流?！癝uperX”將優(yōu)化定位擴大受眾，與重新啟用的地方品牌組合，覆蓋8-10元次高端市場。
受行業(yè)調(diào)整及政策影響，公司白酒業(yè)務(wù)25H1營業(yè)額同比下滑，核心品牌“金沙”因“摘要”系列依賴商務(wù)宴請場景，業(yè)績承壓明顯。為應(yīng)對挑戰(zhàn)，公司下半年將實施多項策略：一是推進(jìn)“雙品牌戰(zhàn)略”，重點發(fā)展大眾消費及光瓶酒市場，推出100-300元價格帶產(chǎn)品及百元以內(nèi)價格帶的醬酒，搶占市場先機；二是重塑“摘要”價格體系，通過簡化費用結(jié)構(gòu)、設(shè)立兜底條款及價格浮動機制，疏通經(jīng)銷商庫存堵點，恢復(fù)渠道信心；三是加強線上渠道布局，提升即時零售及平臺電商收入占比，目標(biāo)向同行25%-30%的線上收入占比靠攏。展望未來，若政策平穩(wěn)且策略落地有效，下半年有望實現(xiàn)收入環(huán)比增長，建議關(guān)注公司及行業(yè)調(diào)整進(jìn)展。
盈利預(yù)測、估值與評級：考慮到公司啤酒高端化進(jìn)展良好，我們上調(diào)華潤啤酒2025-2027年歸母凈利潤預(yù)測分別至58.87/59.68/63.34億元（分別上調(diào)11%/4%/4%），當(dāng)前股價對應(yīng)2025-2027年P(guān)E分別為14x/14x/13x。華潤啤酒作為啤酒賽道的龍頭企業(yè)，高端化發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)清晰，布局堅定。我們看好公司中高端產(chǎn)品的放量前景和白酒業(yè)務(wù)的發(fā)展，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：原材料成本上漲快于預(yù)期；區(qū)域競爭加劇。
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