>> 銀河證券-8月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)解讀：投資增速趨勢下行，儲備政策有待推出-250915
| 上傳日期： |
2025/9/15 |
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| 3078KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
張迪,呂雷,趙紅蕾 |
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核心觀點：8月份中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)出爐，供需兩端數(shù)據(jù)均出現(xiàn)了小幅收縮，其中內(nèi)需回落幅度相對明顯。上半年受益于“搶出口”（出口訂單前置）和“搶兩新”（政策靠前發(fā)力》經(jīng)濟表現(xiàn)好于預期，但同樣也使得下半年經(jīng)濟增速面臨調(diào)整壓力，7-8月數(shù)據(jù)體現(xiàn)出經(jīng)濟內(nèi)生動能有逐漸轉(zhuǎn)弱跡象。從供給端來看，生產(chǎn)法擬合的8月當月GDP增速約為4.5%（前值4.8%）。工業(yè)增加值同比增長5.2%，前值5.7%，工業(yè)生產(chǎn)強度連續(xù)兩個月下降，一方面反內(nèi)卷政策效果初步顯現(xiàn)，這一點在8月份物價數(shù)據(jù)有了初步驗證；另一方面8月極端天氣的頻次和強度均較為突出;服務業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長5.6%（前值5.6%)），信息軟件、金融業(yè)、商務服務業(yè)保持強勁增長。從需求端來看，8月社會消費品零售總額同比增長3.4%，連續(xù)三個月下行且增速降幅較5月份這一年內(nèi)高點回落3個百分點，一是餐飲收入增速2.1%（前值1.1%）保持低位，二是以舊換新政策紅利快速消退，后續(xù)關注消費政策從關注補貼規(guī)模轉(zhuǎn)向更多關注補貼效率與政策可持續(xù)性。1-8月固定資產(chǎn)投資累計增速錄得0.5%（前值1.6%），地產(chǎn)、基建、制造業(yè)投資均出現(xiàn)了不同程度的回落。受益于大規(guī)模設備更新政策，設備工器具購置成為固定投資的主要拉動項，但增速也連續(xù)兩個月出現(xiàn)下降，1-8月建筑安裝、其他費用（主要為土地購置）累計增速降幅有所擴大。積極因素方面，商品房庫存面積連續(xù)6個月環(huán)比負增長，體現(xiàn)了去庫存的成效在繼續(xù)顯現(xiàn)。
消費：社零修復趨弱，結構延續(xù)分化。8月社會消費品零售總額同比增長3.4%，環(huán)比下降0.3個百分點，較去年同期提高1.3個百分點。其中商品零售增速較前值下降0.4個百分點，餐飲收入環(huán)比改善1個百分點，服務零售穩(wěn)中有降，服務消費雖仍高于整體零售，但邊際動能趨弱，當前居民消費內(nèi)生動能尚有較大提振空間。8月零售增速環(huán)比降幅最大的是家電和通訊器材，分別較前月下降14.4、7.6個百分點，以舊換新政策紅利快速消退，近期部分省市以舊換新補貼活動規(guī)則由“直補”改為“搖號”，體現(xiàn)出了對促消費政策更加精細化的設計，或預示著未來消費政策從關注補貼規(guī)模轉(zhuǎn)向更多關注補貼效率與政策可持續(xù)性。
制造業(yè)：制造業(yè)投資在高基數(shù)下逐漸走弱，設備更新邊際遞減和反內(nèi)卷是主因。1-8月制造業(yè)投資邊際下滑1.1pct至5.1%，下滑幅度擴大，且制造業(yè)投資累計增速連續(xù)5個月下降。分領域來看，設備更新成為拉動固定資產(chǎn)投資正增長的唯一項目。制造業(yè)作為我國經(jīng)濟的壓艙石，2024年全年在穩(wěn)增長和設備更新政策的雙重支持下促進投資保持較高增速，制造業(yè)投資在2024年全年保持9%以上。但來到2025年下半年，一是設備跟新政策面臨邊際效應遞減，企業(yè)的設備和可更新設備是有上限的；二是“反內(nèi)卷”倡議或已經(jīng)影響企業(yè)投資決策，因為制造業(yè)投資影響的是企業(yè)未來的產(chǎn)能，而如果企業(yè)對未來預期不穩(wěn)定，或是由于政策等信號讓企業(yè)對投資保持觀望態(tài)度，就會減少投資擴產(chǎn)。但高技術制造業(yè)投資仍然保持高增。
基建：基建動能進一步走弱。1-8月狹義基建投資累計增速2.0%，較上月回落1.2個百分點。估算當月投資增速-5.9%（前值-5.1%），中央與地方主導基建均快速下行。供給端方面，施工進度恢復不及預期，8月建筑業(yè)PMI降至49.1%，時隔半年再度跌破榮枯線，顯示建筑業(yè)景氣度轉(zhuǎn)弱。在化債壓力下地方政府對于新增項目普遍保持謹慎。即便中央層面有穩(wěn)增長訴求，但更多強調(diào)“精準、可持續(xù)”，并未出臺大規(guī)模強刺激。因此，基建對沖經(jīng)濟下行的能力弱于前期，基建投資回升速度仍具有較大不確定性，預計年末中央政府會加快基建投資以對沖其他投資和出口的下滑。
房地產(chǎn)：商品房銷售繼續(xù)以價換量，施工走弱或是由于天氣原因。銷售端，8月商品房銷售面積降幅擴大，1一8月份，新建商品房銷售面積同比下降4.7%（前值-4%)；其中住宅銷售面積下降4.7%。新建商品房銷售額下降7.3%（前值-6.5%）。銷售額降幅快于銷售面積表示目前地產(chǎn)市場仍在以價換量。庫存方面，商品房住宅環(huán)比下降307萬平米，連續(xù)6個月保持去庫，如果按此趨勢，我們預計到2026年底住宅庫存將回到較為穩(wěn)定的態(tài)勢。價格端，新房和二手房分化繼續(xù)加大，一線城市和核心二線城市房價或是重點。投資端增速走弱。房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降12.9%（前值-12%）。建設端施工的走弱或是由于天氣原因，9月或能回暖。8月全國氣候出現(xiàn)異?，F(xiàn)象次數(shù)較多。
工業(yè)：工業(yè)增加值下滑但仍高于季節(jié)性。8月份工業(yè)增加值雖然同比增速雖然下滑0.5pct，但8月一是天氣原因影響戶外開工強度，二是從歷史季節(jié)性上來看，仍然高于過去5年歷史值（4.61%）。不過“反內(nèi)卷”依然讓工業(yè)生產(chǎn)強度逐漸下降，工業(yè)增加值連續(xù)兩個月下滑。“搶出口”和“搶兩新”帶動整體工業(yè)增加值。一方面，8月出口增速雖然出現(xiàn)回降，但主要受到高基數(shù)效應影響，但搶出口效應仍在延續(xù)。另一方面，“兩新”政策雖然仍在發(fā)揮效果，從分行業(yè)工業(yè)增加值來看，計算機電子設備、電氣機械和汽車仍然保持較高增速，同比增速分別為9.9%、9.8%和8.4%。從產(chǎn)品產(chǎn)量來看，3D打印設備、新能源汽車、
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