>> 銀河證券-光伏行業(yè)“十五五”系列專題報告：光伏反內(nèi)卷持續(xù)推進，后續(xù)如何展望？-250912
| 上傳日期： |
2025/9/15 |
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| 格式： |
pdf 共39頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
黃林,曾韜 |
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產(chǎn)能過剩、技術(shù)同質(zhì)化加劇光伏內(nèi)卷式競爭。2025年全球硅料、硅片、電池片、組件產(chǎn)能分別約1337GW、1088GW、1157GW、1343GW，是2025年/2030年全球總裝機需求的2倍左右/1.6倍左右。中國約提供了全球85%的光伏產(chǎn)能，當(dāng)下光伏產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率均不足60%。此外，光伏各環(huán)節(jié)技術(shù)高度相似，產(chǎn)品性能也趨于同質(zhì)化。
反內(nèi)卷政策預(yù)期推動全產(chǎn)業(yè)鏈報價上揚，組件順價有待驗證。產(chǎn)業(yè)鏈價格持續(xù)3年下行，產(chǎn)業(yè)鏈長期虧損。Solarzoom數(shù)據(jù)顯示，截至2025年8月14日，硅料毛利潤為-0.01元/W，硅片毛利潤為-0.03元/W，電池片毛利潤為-0.03元/W，組件毛利潤為-0.02元/W，全行業(yè)整體毛利潤達-0.08元/W。7月來反內(nèi)卷政策預(yù)期推動報價上揚，硅料價格已顯著上漲，截至2025年9月4日，特級致密硅料報價48.0元/千克，硅料、硅片、電池已成功順價，漲幅傳導(dǎo)壓力向組件集中，組件端順價有待驗證，目前topcon組件成交價仍保持在0.69元/W。
企業(yè)盲目擴張、地方招商疊加短期利益優(yōu)先的資本邏輯催化加速產(chǎn)能釋放?！半p碳”目標(biāo)下，光伏作為清潔能源前景廣闊，行業(yè)高景氣吸引大量資本。大量資本涌入，為產(chǎn)能擴張?zhí)峁┝速Y金支持。光伏企業(yè)從專業(yè)化分工轉(zhuǎn)向全產(chǎn)業(yè)鏈布局，其他行業(yè)跨界入局。在“擴大產(chǎn)能→降低成本→壓低價格→搶占市場→進一步擴產(chǎn)”競爭策略下，企業(yè)盲目擴產(chǎn)。從地方政府層面看，國家戰(zhàn)略導(dǎo)向、地方經(jīng)濟發(fā)展、政績考核等現(xiàn)實訴求助推部分地方政府扎堆投資光伏產(chǎn)業(yè)，導(dǎo)致重復(fù)建設(shè)嚴(yán)重。此外，企業(yè)擴產(chǎn)往往與IPO、再融資、股價表現(xiàn)緊密相關(guān)，短期利益驅(qū)動使得企業(yè)擴產(chǎn)，釋放增長信號。
本輪光伏反內(nèi)卷與2015年供給側(cè)改革、2018年光伏下行周期存在明顯不同。與其他行業(yè)相比，本輪整治光伏“內(nèi)卷式”競爭與2015年鋼鐵等傳統(tǒng)行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革都致力于優(yōu)化資源配置、提升經(jīng)濟效率，但是在政策目標(biāo)、政策舉措、持續(xù)時間等方面存在較多差異。區(qū)別歷史行情，本輪周期光伏各環(huán)節(jié)價格波動幅度更劇烈，硅料行情演繹速度較快更極致。本輪光伏產(chǎn)業(yè)下行不在于需求不足，而在于產(chǎn)能嚴(yán)重過剩。光伏曾經(jīng)歷過2012年和2018年產(chǎn)業(yè)下行波動，均因需求端問題（如歐洲政策變化或國內(nèi)補貼暫停）導(dǎo)致供需壓力。自2022年左右光伏板塊進入調(diào)整周期，基本面持續(xù)承壓，主要是因為本次供給過剩嚴(yán)重，而市場化出清過剩產(chǎn)能需時間，未來可能通過供給側(cè)改革或者技術(shù)迭代實現(xiàn)差異化盈利修復(fù)。
政策引導(dǎo)疊加協(xié)會自律，光伏“反內(nèi)卷”核心是禁止低于成本價銷售。從“反內(nèi)卷”政策的演進來看，這一過程可分為兩個階段。2024-2025年6月為行業(yè)自律以及政策探索行為規(guī)范階段。從2024年開始，中國光伏行業(yè)協(xié)會多次組織光伏頭部企業(yè)召開專題座談會，強化共識，促進光伏產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展；中央政治局會議、中央經(jīng)濟工作會議、2025年兩會、中央財經(jīng)委會議等提出綜合整治“內(nèi)卷式”競爭。2025年6月以來政策升級，中央治理導(dǎo)向進一步從行為規(guī)范轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)優(yōu)化與制度建設(shè)?！斗床徽?dāng)競爭法》修訂、價格法修正草案出臺，明確禁止低價傾銷。
產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)企業(yè)自律性減產(chǎn)以及低價調(diào)控，硅料收儲產(chǎn)能去化今年有望探索落地。整個光伏產(chǎn)業(yè)鏈對價格自律態(tài)度一致，企業(yè)認可價格指導(dǎo)，以避免低于成本價競爭，預(yù)計25H2自律動作將持續(xù)。從當(dāng)前效果來看，“反內(nèi)卷”已取得階段性成果：市場秩序逐步改善，多晶硅價格回升至完全成本區(qū)間，頭部硅料企業(yè)利潤開始修復(fù)；行業(yè)自律意識增強，光伏玻璃企業(yè)集體減產(chǎn)30%；技術(shù)升級加速，N型硅料、顆粒硅占比持續(xù)提升。長久來看，光伏“反內(nèi)卷”會在政策引導(dǎo)、產(chǎn)業(yè)技術(shù)進步以及落后產(chǎn)能出清，不斷實現(xiàn)供需平衡和利益修復(fù)。此外，在2025年6月SNEC光伏展上，協(xié)鑫科技（03800.HK）聯(lián)席CEO蘭天石闡述了“頭部硅料企業(yè)收購其余硅料產(chǎn)能”的計劃，計劃通過“出資+債務(wù)”的模式，成立由專人運營的公司，通過收購產(chǎn)能的實現(xiàn)出清。我們認為硅料聯(lián)合收儲通過行業(yè)供給側(cè)改革推動行業(yè)整合產(chǎn)能去化，各方在參與方式、作價、股權(quán)分配、資金等問題積極探索，今年有望落地，未來無論以何種時間表和路線圖順利落地，光伏“反內(nèi)卷”有了實質(zhì)性進展，改善向好趨勢無疑。
后續(xù)光伏反內(nèi)卷核心點在于1）硅料不低于成本價銷售，合理價格區(qū)間如何？2）組件漲價可否順利傳導(dǎo)；3）技術(shù)創(chuàng)新開新局。光伏行業(yè)“反內(nèi)卷”從硅料價格開始，是因為硅料位于光伏產(chǎn)業(yè)鏈最上游，硅料的化工屬性強啟停成本高、擴產(chǎn)周期長、產(chǎn)能彈性低，與光伏行業(yè)需求端的強波動性疊加，導(dǎo)致其周期性顯著強于其他環(huán)節(jié)。我們認為不低于成本銷售主要依據(jù)為企業(yè)自身全成本。我們預(yù)計在開工率50%左右時候，硅料平均可變成本、生產(chǎn)成本、全成本（不含稅）約分別為33.5、42.3、45.6元/kg。當(dāng)硅料成交價為66.8-67.9元/kg（即6.7-6.8萬/噸）可以覆蓋全成本（含稅）、產(chǎn)能收購成本及合理盈利。從下游需求來看，從需求角度而言，隨著分布式】規(guī)以及136號文】能源全面入市背景下，光伏電價和光伏收益率仍呈現(xiàn)下降趨勢，終端需求壓制尤在。光伏電站要滿足IRR
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