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2025H1上市銀行業(yè)績(jī)：擴(kuò)表提速及非息驅(qū)動(dòng)營(yíng)收增速轉(zhuǎn)正
　　凈利息收入緊抓“量?jī)r(jià)平衡”主線，“量”上去化“水分信貸”，部分銀行依靠金融投資擴(kuò)表提速；“價(jià)”上貸款定價(jià)邊際企穩(wěn)，存款成本有效釋放，助力凈息差收窄放緩，我們預(yù)計(jì)全年銀行凈息差或企穩(wěn)于1.4%左右。投資收益貢獻(xiàn)顯著，手續(xù)費(fèi)及傭金收入回暖，我們測(cè)算2025H1金融投資對(duì)營(yíng)收貢獻(xiàn)提高至29.5%。
　　下階段銀行資負(fù)：資產(chǎn)荒下反內(nèi)卷及存款財(cái)富化的挑戰(zhàn)
　　資產(chǎn)端：優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)難尋+反內(nèi)卷，“擴(kuò)表”不如“調(diào)表”。信貸對(duì)公強(qiáng)、零售弱或仍持續(xù)，但基建撐規(guī)模，低價(jià)貸款沖量的思路在淡化。國(guó)有行對(duì)公涉房信貸力度減輕，“五篇大文章”投放積極，股份行結(jié)構(gòu)調(diào)整較迅速，對(duì)公壓降票據(jù)貼現(xiàn)，零售減少經(jīng)營(yíng)貸，按揭恢復(fù)正增長(zhǎng)。金融投資“卷交易”空間不大，需尋找拓收益渠道，海外債、信用債、政金債、基金投資等。投資拓收益思路（1）增加海外債券，是低利率時(shí)期國(guó)際銀行的普遍經(jīng)驗(yàn)，上半年已有銀行出現(xiàn)類似特征；（2）資本壓力緩解，增加信用債及基金。但對(duì)基金配置也出現(xiàn)分化，利率債基收益欠佳，部分銀行或出于對(duì)收益波動(dòng)容忍度的考慮，對(duì)基金持債久期做更嚴(yán)格約束，或者直接贖回相關(guān)產(chǎn)品；（3）免稅收入增加，但潛在所得稅及公募基金免稅規(guī)則調(diào)整需關(guān)注；（4）FVOCI、AC賬戶收益兌現(xiàn)力度加大。
　　負(fù)債端：存款“財(cái)富化”帶來(lái)流動(dòng)性挑戰(zhàn)，大行頭寸壓力減輕但指標(biāo)負(fù)擔(dān)加重。存款活期化：M1增速回升暫時(shí)主因是低基數(shù)，目前存款搬家可能還處于初期，居民風(fēng)險(xiǎn)偏好尚未明顯修復(fù)，存款利率如果繼續(xù)下調(diào)，有催化利率敏感性的可能；定存短期化：銀行主動(dòng)調(diào)期限結(jié)構(gòu)以及客戶增加流動(dòng)性的雙向選擇，2025H2還有約16.8萬(wàn)億元高息定存到期，短期化或?qū)⑹勾婵畛杀窘捣壤碚摳?。存款非銀化：將使存款在各類機(jī)構(gòu)重新分布，目前大行錢(qián)多但“質(zhì)量差”，非銀存款帶來(lái)高利率敏感性、放大期限錯(cuò)配、加速LCR下滑等影響。下階段關(guān)注同業(yè)存單的“量?jī)r(jià)期”信號(hào)作用，目前大行的流動(dòng)性管理更依賴央行。
　　不良指標(biāo)整體平穩(wěn)，零售風(fēng)險(xiǎn)仍待修復(fù)，國(guó)股行與中小行撥備趨勢(shì)分化
　　前瞻指標(biāo)難言風(fēng)險(xiǎn)拐點(diǎn)，國(guó)有行逾期指標(biāo)反彈，農(nóng)商行關(guān)注率上升。當(dāng)前90天以上逾期貸款偏離度上升，但并非代表銀行不良認(rèn)定放松，或是個(gè)貸脫期法影響。對(duì)公資產(chǎn)質(zhì)量整體改善，零售壓力仍延續(xù)，但我們對(duì)零售風(fēng)險(xiǎn)謹(jǐn)慎樂(lè)觀，預(yù)計(jì)其對(duì)報(bào)表潛在影響有限。國(guó)有行撥備指標(biāo)提升，中小行或因不良與撥備增長(zhǎng)不匹配，使得撥備覆蓋率下降。
　　投資建議：利率期權(quán)與紅利價(jià)值穩(wěn)固，競(jìng)爭(zhēng)版圖重構(gòu)選股
　?。?）利率下行增厚EVE，隱含PB更低，（2）穩(wěn)定紅利確定性強(qiáng)且稀缺。資產(chǎn)反內(nèi)卷及存款財(cái)富化下的存貸競(jìng)爭(zhēng)版圖重構(gòu)，及資產(chǎn)質(zhì)量視角選個(gè)股：資金屬性、競(jìng)爭(zhēng)格局、安全邊際、紅利策略四維篩選，受益標(biāo)的農(nóng)業(yè)銀行、招商銀行、中信銀行、興業(yè)銀行、北京銀行、江蘇銀行、杭州銀行、成都銀行、渝農(nóng)商行等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：零售風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散；利率環(huán)境波動(dòng)；股市風(fēng)格切換等