>> 新華匯富-匯富快訊：香港及中國市場日報-250918
| 上傳日期： |
2025/9/18 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
新華匯富 |
| 評級： |
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作者： |
王學(xué)宏,劉恩妍 |
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中國自動駕駛– SoC晶片：國產(chǎn)替代與內(nèi)生需求增長
在任何ADAS（高級駕駛輔助系統(tǒng)）中，系統(tǒng)的「大腦」通常稱為自動駕駛SoC（系統(tǒng)單晶片）。這是一種集成電路，負責(zé)協(xié)調(diào)自駕車的複雜計算與硬件協(xié)作。根據(jù)Frost & Sullivan的數(shù)據(jù)，2023年全球汽車SoC市場規(guī)模達人民幣579億元，預(yù)計到2028年將增長至人民幣2,053億元，複合年增長率（CAGR）為29%。目前，在中國銷售的配備ADAS的車輛多數(shù)處於L2+級別。雖然已有若干全自動（L5）測試項目，但現(xiàn)行法規(guī)尚未放寬。然而，隨著測試結(jié)果與行駛數(shù)據(jù)累積，預(yù)計容許高于L2級別的法規(guī)將很快可行。
在高階自動駕駛SoC市場，海外製造商仍處於主導(dǎo)地位，而國產(chǎn)晶片的市佔率僅約20%。按市場份額計算，前五大公司分別為NVIDIA（43%）、Tesla（25%）、華為（10%）、地平線（10%）和Mobileye（6%）。其中，中國品牌中地平線在低端市場領(lǐng)先，佔比約43%。
地平線（9660 HK，港幣10.45元，市值1,450億港元）提供完整的ADAS解決方案。公司已與全球超過40家汽車製造商達成量產(chǎn)合作，發(fā)布車型超過200款，出貨量突破1,000萬顆。主要客戶包括理想汽車L系列、比亞迪和蔚來Firefly。展望未來，公司已於2025年上半年獲得兩家日本車企的海外訂單，其地平線超級駕駛（HSD）解決方案預(yù)計於下半年為Robotaxi公司提供技術(shù)支持。
2025年上半年，地平線收入同比增長68%至人民幣15.7億元，其中產(chǎn)品解決方案收入同比增長250%，佔總收入比例從去年同期的不足24%提升至近一半。然而，由於產(chǎn)品解決方案的毛利率較低（45.6%），儘管授權(quán)業(yè)務(wù)毛利率維持於89.7%的高水平，整體毛利率仍下降至63.1%。此外，研發(fā)費用增加約人民幣9億元，導(dǎo)致2025年上半年經(jīng)營虧損擴大至人民幣15.9億元（去年同期為人民幣11.1億元），淨(jìng)虧損達人民幣52.3億元。
黑芝麻（2533 HK，港幣19.13元，市值122億港元）供應(yīng)車規(guī)級智能汽車SoC及晶片解決方案。公司具備獨立開發(fā)核心IP的能力，掌握全流程晶片設(shè)計技術(shù)，並擁有大規(guī)模量產(chǎn)能力。其主要聚焦中低端市場：「華山」系列晶片適用於ADAS，而「武當(dāng)」系列為跨域計算晶片。目前，其在中國智能駕駛晶片市場的整體市佔率達3.8%。黑芝麻已與超過40家汽車製造商建立量產(chǎn)合作，覆蓋30餘款車型，預(yù)計2025年出貨量將突破200萬顆，關(guān)鍵客戶包括比亞迪、吉利和東風(fēng)。
2025年上半年，公司總收入為人民幣2.53億元，同比增長40%，毛利率為24.8%。按收入結(jié)構(gòu)劃分，自動駕駛產(chǎn)品與解決方案佔總收入的93.7%，毛利率為20.9%。然而，儘管銷售及管理費用降低，但因研發(fā)開支龐大，2025年上半年經(jīng)營虧損僅收窄人民幣6,900萬元至人民幣7.71億元。
我們的觀點：我們認為自動駕駛正接近拐點，對SoC的需求將進入長期增長階段。儘管如理想汽車、小鵬和蔚來等車企正在自主研發(fā)晶片，但考慮到資金與人力資源的高要求，研發(fā)投入門檻較高。自研SoC可能導(dǎo)致生產(chǎn)成本上升，進而限制定價靈活性。因此，我們相信獨立晶片製造商將保持競爭力。我們更看好地平線，因其具備技術(shù)壁壘且與眾多車企建立穩(wěn)固合作關(guān)係。該股目前交易於32倍2025年預(yù)測企業(yè)價值收入比（EV/Revenue）。（研究部）
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