>> 光大證券-百度集團(tuán)-SW(9888.HK)跟蹤報(bào)告：重估百度，不只是搜索，AI全產(chǎn)業(yè)鏈布局下的價(jià)值挖掘-250918
| 上傳日期： |
2025/9/18 |
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來(lái)源： |
光大證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
付天姿 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件：
2025年9月15日，百度與招商局簽署戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，圍繞大模型、云計(jì)算等前沿AI技術(shù)，在科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)、交通物流、綜合金融、地產(chǎn)園區(qū)等領(lǐng)域開(kāi)展合作。
2025年9月5日-9月17日，百度港股股價(jià)上漲35.1%，其昆侖芯、Robotaxi、數(shù)字人等AI商業(yè)化變現(xiàn)和生態(tài)價(jià)值逐漸被市場(chǎng)重估。
點(diǎn)評(píng)：
AI智能云：大模型+算力平臺(tái)+自研芯片形成生態(tài)閉環(huán)。根據(jù)公司業(yè)績(jī)公告，25Q2百度AI新業(yè)務(wù)收入首次破100億元，同比增長(zhǎng)34%。智能云營(yíng)收同比增長(zhǎng)27%，與超過(guò)65%的央企展開(kāi)深度合作。百度云的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在于軟硬協(xié)同，文心一言大模型在軟件與應(yīng)用層定義優(yōu)化方向，百舸AI計(jì)算平臺(tái)在上層AI技術(shù)框架和底層硬件之間實(shí)現(xiàn)高效調(diào)度，昆侖芯算力集群針對(duì)自研模型和平臺(tái)深度優(yōu)化，提升訓(xùn)練和推理的性?xún)r(jià)比，三者共同構(gòu)建AI生態(tài)壁壘。根據(jù)官方統(tǒng)計(jì)，“百舸+昆侖芯P800”組合在大規(guī)模推理中性能最高提升13倍、成本最高減少95%。
昆侖芯：昆侖芯P800性能扎實(shí)，在優(yōu)化推理性?xún)r(jià)比方面優(yōu)勢(shì)明顯。根據(jù)25M3新華網(wǎng)報(bào)道，昆侖芯P800顯存規(guī)格相較同類(lèi)主流GPU提升約20%–50%，并對(duì)MoE架構(gòu)更加友好，這為百億參數(shù)級(jí)訓(xùn)練與長(zhǎng)上下文推理提供了直接的資源保障；根據(jù)25M4百度于Create 2025大會(huì)介紹，昆侖芯“超節(jié)點(diǎn)”單柜可容納32/64張加速卡并實(shí)現(xiàn)柜內(nèi)全互聯(lián)，帶寬最高提升8倍，從而在MoE單節(jié)點(diǎn)訓(xùn)練上取得5–10倍的性能躍升、單卡推理效率提升13倍。在標(biāo)準(zhǔn)與適配上，P800率先通過(guò)中國(guó)信通院DeepSeek-V3/R1滿(mǎn)血版單機(jī)8卡一體機(jī)適配測(cè)試，精度與官方技術(shù)報(bào)告對(duì)齊，進(jìn)一步確認(rèn)其在長(zhǎng)上下文推理等場(chǎng)景的可靠性與可用性。
在商業(yè)化方面，昆侖芯P800已在多領(lǐng)域落地與驗(yàn)證。1）金融：25M3中標(biāo)招商銀行AI芯片資源項(xiàng)目，實(shí)測(cè)顯示對(duì)Qwen系列的性能支持優(yōu)于同類(lèi)國(guó)產(chǎn)芯片，多模態(tài)推理性能達(dá)到行業(yè)領(lǐng)先水平，有效提升了多模態(tài)數(shù)據(jù)分析與智能客服等核心業(yè)務(wù)場(chǎng)景的應(yīng)用效能。2）運(yùn)營(yíng)商：25M8昆侖芯稱(chēng)中標(biāo)中國(guó)移動(dòng)2025–2026年集中采購(gòu)（推理型）十億級(jí)訂單。3）政企解決方案：25M9百度智能云發(fā)布政務(wù)大模型解決方案3.0，推動(dòng)“AI+產(chǎn)業(yè)”在政務(wù)場(chǎng)景中的落地實(shí)踐。
Robotaxi：蘿卜快跑25Q2訂單數(shù)加速增長(zhǎng)并位居全球第一。根據(jù)百度25Q2業(yè)績(jī)公告，25Q2百度蘿卜快跑服務(wù)次數(shù)超過(guò)220萬(wàn)次，同比增長(zhǎng)148%，環(huán)比增長(zhǎng)57.1%，同比和環(huán)比增速均創(chuàng)23Q2以來(lái)新高；此外，蘿卜快跑與Uber合作出海中東、亞洲，與Lyft合作出海歐洲，覆蓋全球16座城市，全球累計(jì)出行服務(wù)次數(shù)超1400萬(wàn)，25Q2位列全球第一。
類(lèi)比北美頭部Robotaxi廠(chǎng)商Waymo，蘿卜快跑業(yè)務(wù)仍有價(jià)值重估空間。24M11，谷歌旗下Robotaxi公司W(wǎng)aymo完成新一輪56億美元融資，估值已超過(guò)450億美元。谷歌包含Waymo在內(nèi)的Other Bets收入為2024年16.48億美元、25H18.23億美元。百度蘿卜快跑與Waymo行駛里程數(shù)相仿。截至25M7，Waymo累計(jì)行駛里程超過(guò)1億英里（約1.6億公里）；截至25M8，百度蘿卜快跑安全行駛里程已超過(guò)1.7億公里，未來(lái)仍具有廣闊的商業(yè)化和價(jià)值重估空間。
數(shù)字人：國(guó)內(nèi)AI數(shù)字人賽道高速發(fā)展，百度核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著。根據(jù)IDC于25M6發(fā)布的《中國(guó)2024年AI數(shù)字人市場(chǎng)份額》報(bào)告，百度以9.8%的市場(chǎng)份額位居2024年中國(guó)AI數(shù)字人市場(chǎng)第一。技術(shù)層面，百度智能云曦靈打造大模型驅(qū)動(dòng)的全模態(tài)數(shù)字人平臺(tái)，10分鐘可生成3D超寫(xiě)實(shí)數(shù)字人、小時(shí)級(jí)生成2D數(shù)字人分身，唇形驅(qū)動(dòng)準(zhǔn)確率達(dá)98.5%，還通過(guò)“123數(shù)字人”組件等降低內(nèi)容生產(chǎn)門(mén)檻；部署與生態(tài)上，支持多模式部署，提供SaaS平臺(tái)、組件平臺(tái)及定制服務(wù)，兼容多模型與終端，構(gòu)建開(kāi)放合作生態(tài)。
商業(yè)化落地方面，百度數(shù)字人業(yè)務(wù)已覆蓋20+行業(yè)。金融領(lǐng)域，百度數(shù)字人在國(guó)有大行市占率超50%，可提供7×24小時(shí)金融服務(wù)；教育領(lǐng)域助力教學(xué)視頻效率提升20倍，還打造青少年心理健康服務(wù)IP；媒體領(lǐng)域數(shù)字人主播適配多終端，手語(yǔ)數(shù)字人服務(wù)特殊群體；文旅領(lǐng)域推出地方特色數(shù)字人助力品牌建設(shè)；電商領(lǐng)域百度慧播星綜合實(shí)力行業(yè)第一，累計(jì)超10萬(wàn)數(shù)字人主播，實(shí)現(xiàn)直播轉(zhuǎn)化率提升31%、成本降低80%，并拓展多應(yīng)用場(chǎng)景。
投資建議：百度凈現(xiàn)金流維持健康水平，以支撐AI長(zhǎng)期戰(zhàn)略投入。蘿卜快跑武漢地區(qū)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，商業(yè)模式得到驗(yàn)證，訂單數(shù)量加速增長(zhǎng)，出海拓展順利；昆侖芯片出貨量超預(yù)期，自研大模型+計(jì)算平臺(tái)+自研芯片形成軟硬協(xié)同，提升訓(xùn)練和推理性?xún)r(jià)比，共同構(gòu)建AI生態(tài)壁壘。我們持續(xù)看好百度AI生態(tài)價(jià)值，云計(jì)算、智能駕駛、自研芯片三大業(yè)務(wù)打開(kāi)估值空間。
考慮到廣告需求有所回暖，蘿卜快跑、昆侖芯有望超預(yù)期貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?，我們上調(diào)公司25-27年?duì)I業(yè)收入預(yù)測(cè)至1308/1399/1483億元（相比上次預(yù)測(cè)+1.3%/+2.9%/+3.0%），上調(diào)公司25-27年Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至182/205/230億元（相比上次預(yù)測(cè)+1.5%/+3.3%/+3.3% ），現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE18x/16x/14x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、AI相關(guān)投資帶來(lái)成本壓力。
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